申万宏源：国电与神华集团重组 后续资产整合值得期待

　　事件：1)近日经国务院批准，国电集团与神华集团合并重组为国家能源投资集团，两大集团合并涉及资产超1.8万亿元，发电资产装机容量达2.26亿千瓦，成为中国最大发电集团。2)8月29日，国电电力(600795) 发布出资组建合资公司重大资产重组暨关联交易预案，预案披露公司拟以其持有的部分火电资产与中国神华(601088) 持有的部分火电资产共同组建合资公司，公司对合资公司拥有控股权。

　　高定位打造综合性能源集团，对标国际一流，后续整合前景值得期待。本次国电集团和神华集团合并重组为国家能源投资集团，旗下包括电力、煤炭、运输、煤化工等多个业务板块。国能投定位为综合性能源集团，未来将对标国际一流能源巨头。当前集团内人士布局和各业务子板块定位尚未明确，随着后续整合进一步深化，国能投发展前景值得期待。

　　国电电力发布资产重组预案解决同业竞争，后续资产重组有望持续推进。本次国电电力资产重组目的之一系解决双方在业务重合区域的同业竞争问题。资产重组完成后，国电电力控股装机规模有望升至8029万千瓦，大幅增加53.05%。同时国电电力在江浙皖地区装机占比大幅提升，有利于增强区域内竞争优势、提升市场化电力交易价格。据测算重组完成后，公司在江苏火电装机将占江苏省火电装机的15.2%，较重组前上升5.06个百分点。浙江和安徽情况类似，重组完成后公司在上述两省火电装机将分别占到该省火电装机的15.39%和18.25%。鉴于本轮资产重组后，我们认为国家能源投资集团内部同业竞争现象仍然较为明显，后续资产重组有望持续推进。

　　推进煤电协作，增强煤电双方盈利稳定性，回归公用事业属性。本次国电集团和神华集团携手有助于提升双方盈利能力。对神华集团而言，当前集团煤炭内销比率大约30%左右，整合完成后内销比率有望提升到50~60%，煤炭业务盈利稳定性进一步增强。对国电集团而言，未来有望借助神华集团渠道获得年度长协煤炭供应，降低成本且减少成本波动；可通过集团旗下运输资源与火电业务的协同降低成本；可实现装机大幅扩张，加强火电业务竞争力。由于煤电联营的诸多优势，国电电力未来有望成为A股稀缺的盈利稳定的火电标的，回归真正公用事业属性，盈利稳定后的高分红必将带来估值水平明显提升。

　　开煤电央企重组先河，示范效应凸显，推动化解煤电矛盾和火电产能过剩。本次国电集团和神华集团合并设立国家能源投资，通过煤电联姻的方式推动化解煤电矛盾和火电产能过剩，示范效应十足。根据国家煤电供给侧改革方案，我们判断后续其他能源央企也将有望通过“煤电联姻”或者电力企业之间重组等多种方式，缓解市场煤、计划电之间的长期矛盾。同时电力央企数量减少也有利于装机规划更为理性，助力火电供给侧改革推进。

　　投资建议：本次国电集团和神华集团合并重组为国家能源投资集团落地，高定位打造综合性能源集团，后续资产整合值得期待。我们继续看好国电电力，建议关注国电集团旗下ST平能、长源电力(000966) 等上市平台。本次国电集团与神华集团重组开启煤电央企重组先河，示范效应带动下煤电央企重组有望加速，我们继续推荐华能国际(600011) 、大唐发电(601991) 、华电国际(600027) 等优质央企火电平台。

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