白酒行业三季度回顾暨投资策略:投资机会源于负面预期的验证

　　2018年前三季度,白酒上市公司的营业收入共计1563.26亿元,较上年同期增25%。考虑到白酒上市公司于2017、2018年多次提价,提价总幅度普遍在15%至25%区间;那么,2018年前三季度白酒的销售增长更多地包含了提价因素,暗示当期白酒销量的增长有限。此轮白酒消费的繁荣是由价格推动,而非销量的推动。

　　2018年前三季度,白酒上市公司的销售商品收到现金共计1689.91亿元,较上年同期增20.88%,增速低于收入增速4个百分点,公司的现金生成能力正在相对趋弱。2018年前三季度,白酒上市公司的经营性现金流净额共计460.39亿元,同比增14.85%。,净额在收入中的占比下滑。行业成本上行,现金流出加快。

　　2018年前三季度,白酒上市公司的销售毛利率同比提高了近3.5个百分点,同是也达到了2008年以来的“新高”。达到“新高”的毛利率一方面印证了白酒上市公司提价的事实,以及提价所推动的增长;另一方面也说明:中短期内白酒进一步提价的可能性非常小。

　　2018年以来,白酒上市公司的投资力度有所加大:2018年前三季度,白酒公司的投资净流出同比增53.89%,而之前的2015、2016、2017年同期分别为-45%、-16%和8.64%。投资是行业景气度的指标之一,反映了参与者对行业景气度较好的预期。此外,投资加大也预示未来行业产能和存货过剩风险正在加大。

　　2018年前三季度,白酒上市公司的存货同比增8.94%,与2016、2017年同期水平一致。连续三年,白酒上市公司的存货增速都处于较低水平,白酒去库存保持了良好的节奏。

　　2019年,白酒上市公司的收入增长大概率上会放缓,从而导致一系列的问题,比如存货增加、周转效率下降、销售费用率上升等,最终导致公司盈利能力减弱。截至11月8日,白酒板块的年内跌幅达23%,市盈率跌至19倍,估值基本回到本轮上涨之前的水平。此番市场下跌部分地反映了市场对于白酒的负面预期。白酒上市公司的基本面普遍较好,除了增长放缓之外,公司基本面并没有根本性改变。2019年上半年,随着白酒增长趋于稳健,公司未来业绩的可预测性更高,伴同板块17至18倍的估值优势,白酒的投资机会将会凸显。我们暂给予白酒板块“同步大市”的投资评级,重点关注一线和二线名酒。

　　风险提示:板块下跌的幅度和时间超预期;市场发生系统性风险;行业发生安全事件。