电子行业：国产替代和科创板催化电子行业进入新纪元

　　中泰证券

　　半导体指数：一季度估值主导股价。截止到2019年5月底，2019年以来半导体指数涨幅36%领先于电子指数22%以及上证指数16%，其中分三阶段：年初到4月初为业绩真空期估值修复；2019年4月初到5月初为年报披露期出现回调15%，5月初至今为华为事件催生国产芯片的自主可控但表现先涨后跌估值变化较大，但板块细分来看，半导体设备的的营收和毛利率环比增加，设计类公司营收和毛利率稳定，材料类营收稳定但毛利率改善，封测类营收持平但业绩下滑明显，设备和材料的毛利率提升其实说明泛半导体厂商的产品结构已经从led 、面板等切换到更高附加值的半导体产品，下游认证进展明显。另外存货角度看都表现较高的拉长节奏。

　　展望下半年基本面有所改善，估值有催化。首先从基本面角度，半导体目前经历第四次大周期中的小周期，需求是决定周期的决定因素，价格和产能是周期复苏的标志，从我们分析半导体公司1季报库存和调研半导体公司来看普遍认为需求下滑止跌但仍未见明显改善，2019年将是半导体的过渡之年，我们表示同意，从我们对半导体下游分析，无论对半导体贡献的智能手机还是PC&；平板、消费电子等全年出货量并没看到太大的需求变化，即使5G射频、汽车电动化、物联网等带来硅含量增多但可能体现在2020年，我们同样跟踪晶圆厂2季度数据以及北美半导体龙头公司的业绩电话会议指引中表示资本开支有所减少应付供需的失衡，乐观看年中或达到库存正常水平，下半年有所改善但依然库存不定，真正的机会明年更为确定。所以我们认为半导体下半年依然是估值端的主导，尤其是科创板、大基金二期以及华为芯片自主可控，当然四季度可能存在估值切换行情。

　　国产替代：华为事件凸显国产芯片替代必要性。从2018年12月的华为财务总监孟晚舟被拘押到美国商务部将华为列入“实体清单”，限制购买零部件，整个国际局势朝着恶劣的趋势发展，对于国内芯片厂商或者电子终端厂商以及国家认识到，芯片自主可控的重要性以及紧迫性，以华为手机和苹果手机来看30%为芯片中且核心射频、、存储芯片掌握在高通、博通等国外厂商中，国内芯片厂商崛起变大变强任重道远，我们认为从投资角度带来的机会有三点：(1)寻找技术差异不大有能力替代而不是有机会替代的公司，如国内的圣邦、韦尔(收购豪威)、闻泰(收购安世)等部分性能指标领先于全球领先厂商；(2)能力尚弱，但能加快实现从0到1质的替代，比如华为给予更多试错或验证机会，比如国内存储兆易、FPGA紫光微、射频芯片【卓胜微(300782)、股吧】(行情300782,诊股)电子；(3)从产业链上传导受益角度，比如华为海思产业链上的长电科技(行情600584,诊股)以及可能带来设备和材料的加快。

　　科创板：估值提升，半导体的资本环境更好。对于科创板估值方面我们在此前3月10日和3月20分别论述了半导体的核心资产性(以及估值提升转化原因，2019年6月5日安集微电子完成第一家申请科创板过会的半导体公司，我们预测月底或者下半年可看到半导体公司陆续上市，对此传导到国内A股半导体公司的估值将会朝着科创板以及一级市场估值方法靠起，整个估值中枢可能将从原来的PS 3-12之间提到5-20之间，而具备核心资产属性的(核心资产=国产化决心+空间大+稀缺性+格局好+高成长！)如设备和设计龙头将首先受到估值切换。

　　半导体投资建议：半导体进入政策、基本面等新纪元。中美贸易问题大背景下凸显国内半导体水平的现状，但从华为海思的崛起、国家政策的支持以及科创板的推出，我们认为国内半导体将迎来较好的成长十年，近几年陆续上市半导体公司也说明行业的利润盈利又上了一个新台阶，虽然2018年以来受短期供需周期以及宏观事件等影响，但国内半导体未来从弱到大再到强的决心和逻辑没变，且2020年我们预计随着5G、AI、物联网等新兴产业的爆发，半导体业绩和估值等将迎来戴维斯双击。我们重点推荐设计的国产替代：推荐圣邦股份(行情300661,诊股)、兆易创新(行情603986,诊股)、汇顶科技(行情603160,诊股)、韦尔股份(行情603501,诊股)以及设备领域的国产替代如北方华创(行情002371,诊股)、【精测电子(300567)、股吧】(行情300567,诊股)、中微半导体等。

　　面板：原材料国产替代进入加速期，偏光片突破之势已成。2018年大尺寸面板新增产能接近10%，超过需求增速8.4%，导致供需比恶化，2018年面板价格持续下跌，行业龙头业绩持续下滑，2019年产能增速进一步上行，而需求则受到宏经济影响，增速或将有所下滑，供需比进一步恶化，但考虑到三星年中或将关停其一条8.5代线，减少年产能1800-2000万平米，有望驱动面板价格在Q2企稳。考虑到国产面板厂商在全球已居于领导地位，且在行业景气下行周期，降成本动力更强，上游材料国产化将是重要抓手，有助于国产材料替代加速，偏光片一方面成本占比较高，另一方面，国产替代环境相对其他材料更为成熟，或将率先突破，重点推荐三利谱(行情002876,诊股)，建议关注深纺织A(行情000045,诊股)。

　　消费电子：需求不旺，行业洗牌，关注5G射频前端变化带来的机会。回顾历史，国内手机市场在经历2014年下滑后，依靠4G换机潮重回增长，2017年下半年开始这一轮下降周期，核心在于用户换机周期持续拉长，未来需要依靠5G带来新一波换机潮，但从目前时间点来看，2019年5G处于预商用阶段，2020年才正式商用，对于手机终端出货拉动或需等到2020年。在需求不旺的行业下行周期，考虑到5G时代来临后，射频前端环节量价齐升逻辑，我们建议重点关注：电连技术(行情300679,诊股)、麦捷科技(行情300319,诊股)、立讯精密(行情002475,诊股)；此外，光学环节持续升级，2018年三摄、后置TOF成像方案陆续落地，带动ASP大幅提升，随着2019年渗透率的快速提升，产业链环节有望受益，建议关注：舜宇光学、欧菲科技、丘钛科技等。

　　5G商用，高频高速覆铜板成关键材料。19年5G初步商用，核心材料高频覆铜板等制品的上游原材料经过下游 PCB 制造商生产为适用于高频环境的高频电路板后应用于基站天线模组、功率放大器模组等设备元器件，并最终广泛应用于通信基站、汽车辅助系统等高频通信领域。高频CCL领域，美日占据主流市场，国产替代迎头赶上。高频板具有技术门槛高，下游议价能力较强的特点，全球龙头以美日公司为主，国产替代空间大。根据我们产业调研，高频CCL毛利率在40%左右，高于其他类型。目前全球高频板集中在美日供应商。代表为罗杰斯：受益通信周期更替，业务稳步增长，新一轮成长周期来源于5G预商用、多天线技术、汽车ADAS等高频CCL材料需求增加。

　　内资CCL制造商高频可投产，已打破美日垄断。生益科技(行情600183,诊股)、华正新材(行情603186,诊股)等通过自主研发，突破技术壁垒，相关PTFE、PPO、碳氢等产品性能已跻身国际顶尖水平，产品已通过华为等重要客户认证，高频板产能已逐步投产。5G商用的到来，内资玩家开启了从基站基材到消费电子终端基材的全面布局，盈利能力将不断增强，中长期增长值得期待。

　　EMS行业机遇风险并存，利好国内具备良好供货资质的头部EMS厂商。亚太地区EMS市场规模占全球市场份额的70%以上，产能不断向中国大陆转移，国产品牌崛起，为大陆厂商带来良好发展机遇。行业存在壁垒，集中度较高，利好国内具备良好供货资质的头部EMS厂商。EMS企业需要通过1-2年严格的资质认证、现场审核、试制服务等步骤后方可获得品牌商客户订单，切入客户供应链体系后的企业与品牌商通常具有长期稳定的合作关系；存在资金壁垒，EMS企业的产能须能够满足客户的出货量要求，大规模的产线建设和维护需要大量资金投入。5G商用带动5G手机和IoT设备需求增长。此外，得益于5G海量物联网设备接入能力和超高可靠超低时延通信的技术特性，以智能家居为代表的物联网(IoT)将获得快速普及和广泛应用，带动 IoT设备和智能终端的巨大需求。

　　LED 发展空间广阔，景气低点确认，长期看成长逻辑持续 。LED产业总产值从2011年至2017年由1540亿元提升至6368亿元，2018年下滑至5985亿元， 2018年LED行业整体规模下跌，一方面是由于2017年开始的行业产能过剩，另一方面是由于中美贸易问题升级。随着去库存拐点降至、汽车等高端市场需求增长，再加上小间距技术的革新，Mini/Micro LED技术上的不断突破，LED照明替换周期接近尾声，整个市场的需求切换到创新驱动，在新的竞争格局下，龙头公司将会加速创新应用的推出，抢占更多的市场份额。此外，Mini/Micro LED 新型显示技术打开长期成长空间。

　　风险提示：中美贸易问题、国产替代低于预期、科创板等政策低于预期、手机出货量超预期下滑、人民币汇率持续贬值影响