非银行业：三季报业绩预计平稳 保险股迎来向上时机

　　※ 投资要点：

　　1)保险方面，10月保险股的关注重点转向3季报及明年开门红，我们预计上市公司3季度业绩表现平稳(由于股市同比平稳、750日均线处于上行区间、税收新政下实际税率同比下降)，2020年开门红整体业绩同比或有改善(主要由于储蓄型产品吸引力提升、开门红时间提前等)。利率方面，通胀压力上升、短期内经济预期好转、地方债扩容等使得短期内长端利率预期可能好转。同时，4季度保险股或将开启“估值切换”行情。2)券商方面，四季度证券行业政策仍有改善空间，这对于估值有着积极的影响，关注三季度券商业绩大幅改善。

　　※ 非银重点推荐：

　　中国太保、中国人保H、中国平安、中国财险；中信证券、海通证券、国泰君安。

　　※ 保险：10月保险股的关注重点转向3季报及明年开门红，我们预计上市公司3季度业绩表现平稳，2020年开门红整体业绩同比或有改善，保险股迎来向上时机。

　　1)我们预计上市公司Q3净利润增速较上半年将有所回落，但仍将保持平稳增长，主要基于以下利好：①股市同比基本平稳。3季度沪深300、上证50指数小幅下降0.3%、1.1%，去年3季度沪深300、上证50分别下降2.1%、上涨5.1%。②750日均线仍处于上行阶段。3季度10年期750天移动平均收益率曲线环比上升3.12bps。③虽然税收新政下2018年税收汇算清缴的利好已在中报释放，但税收新政下3季度实际税率亦同比下降。2)我们预计2020年开门红整体好于去年同期，2020年全年保费增长亦有望迎来改善，主要基于以下判断：①2019年股市好转有望提升保险资金投资收益，进而提升2020年储蓄型理财产品的利益。并且，银行理财产品与储蓄险有替代关系，银行理财收益率下降有利于保费表现；信托、私募基金、P2P等资管产品爆雷环境下，储蓄险“保本保收益”的优势凸显。②各公司领导层变更使得对明年保费增长的诉求更强，国寿、太保、新华会较去年提前开启开门红，其中太保产品竞争力将高于去年且基数较低。因此开门红保费增速有望好于去年同期。③储蓄险与保障险的销售有共振效应。④监管实质上已将年金险新产品的预定利率上限从4.025%降至3.5%，限制负债成本。针对重疾险的定价限制值得期待，利好于定价审慎、销售渠道较强的大型公司。3)短期利率预期好转。通胀压力上升、短期内经济预期好转、地方债扩容等因素或会成为短期内长端利率进一步下行的制约，利率的长期下行预期已体现在当前保险股估值中。截至9月30日，10年期国债收益率为3.14%，本周上涨4.31bps.4)4季度保险股有望开启“估值切换”行情。历年来保险股4季度实现超额收益的概率很大，我们判断主要受“估值切换”影响。4)截至9月30日，平安、国寿、太保、新华的2019年PEV分别为1.31、0.83、0.80、0.75倍，PAAV(反映了利率预期)分别为1.21、1.06、0.84、0.82倍，估值处于低位，迎来向上时机。

　　※ 证券：建设规范透明开放有活力有韧性的资本市场，将显着提升龙头券商的ROE。

　　1)19Q3交易量环比下滑，但同比大幅改善。7-9月日均成交金额4656亿元，环比-21%，同比+55%。两融余额大幅回升至9596亿元，19年至今两融日均余额为8898亿元，较18年下降233亿元。上交所共受理160家企业的科创板注册申请，中金公司17家、中信建投16家、华泰证券13家、中信证券12家。2)我们预计券商行业三季度业绩同比大幅改善。其中，中信证券、国泰君安、海通证券、华泰证券前三季度业绩分别为92/65/71/58亿元，同比+25%、18%、98%、28%。Q3单季度业绩分别为27/15/16/17亿元，环比+24%、-26%、-11%、+33%。业绩改善主要是得益于科创板的承销收入以及跟投收益、市场活跃度提升带来的利息净收入和经纪业务收入。3)建设规范透明开放有活力有韧性的资本市场，将显着提升龙头券商的ROE。证监会召开的全面深化资本市场改革工作座谈会提出了当前及今后一个时期全面深化资本市场改革的重点任务。短期来看证券公司根据政策、市场变化适度提升业务规模，长期来看将优化既有的业务模式，并催生新的业务机会包括资产管理、私募股权、衍生品等。4)流动性宽松和推动资本市场改革政策是应对宏观压力的一大抓手，这对于券商估值的提升有着较长时间的积极影响，我们长期看好证券板块的投资机遇。行业平均估值2.00xPB，大型券商估值在1.2-1.7xPB之间，行业历史估值的中位数为2.5xPB(2012年至今)。

　　风险提示：市场低迷导致业绩及估值双重下滑、政策落地不及预期；长期利率下降超预期。

　　（文章来源：天风证券）