环保行业深度：估值底部 产业链新机遇

　　内容摘要

　　环保行业不利因素预期2020年边际改善。环保行业投资逻辑：政策à需求à投资à业绩。政策及资金是环保行业的两大驱动因素，政策驱动环保需求释放，资金驱动环保企业的订单转化为业绩。2020年是多项主要环保政策，例如《“十三五”生态环境保护规划》、水十条、土十条等的终考年，也是《垃圾分类制度实施方案》中考年，预期2020年政策驱动力发力，环保需求加速释放。2019年下半年开始，央行降准等，宏观融资环境改善，预期资金驱动力发力，重资产的环保企业在融资环境改善情况下，投资加快，订单向业绩转化制度提升，业绩增长提速。我们预期环保行业不利因素在2020年边际改善，行业回暖。

　　水务板块投资关注三个重点。环保行业环境边际改善，政策驱动力及资金驱动力加强发挥作用，我们建议水务板块投资选股围绕三个重点进行：1)稳健运营、具备公用事业属性的水务公司：高股息率、现金流稳健，以供水为主的企业及地方性污水处理公司，在资金面偏宽松，利率下行预期下，高息股具备吸引力；2)污水处理提标提价：水环境承载能力弱，水环境提质，尾水资源化，污水处理排放提标势在必行，提标改造后的污水处理费提升将是行业收入及利润增长点；3)水环境综合治理在政策驱动下，需求空间大，国企牵头投资等新的融资方式，改善项目投资，环保企业提供专业服务，融资压力减轻，预期业绩释放提速。

　　垃圾分类重塑固废板块，延产业链寻找投资机遇。政策驱动下，固废板块提质需求显现，垃圾分类是固废板块提质的基础，提高垃圾精细化处置，加大资源回收。垃圾分类重塑固废板块，我们延产业链寻找投资机遇。垃圾分类收储运，环卫板块投资及设备购置需求增加，市场化受促进而加速。大量湿垃圾被分出，终端处置需求空间大，餐厨/厨余垃圾处理项目需求集中释放，我们预计2020年餐厨/厨余项目处置投资40亿元以上，运营市场空间35亿元以上，还可能进一步超预期。垃圾分类对垃圾焚烧发电的影响是一把双刃剑：入场垃圾总量受影响而减少；含水量大的湿垃圾被分出，入场垃圾热值提升、吨发电量增加。我们预期垃圾清运量以6%增速持续增长，填埋场受土地资源限制逐步退出市场，垃圾焚烧发电的入场垃圾量短期内不会下降，垃圾分类对板块影响偏正面。垃圾焚烧发电板块预期受上网电价下调不利政策影响，优选与地方政府议价能力强，技术及运营能力强大的龙头企业。

　　投资建议：水务板块投资关注三个重点：稳健运营水务公司：高股息率、现金流稳健，我们推荐中国水务855.hk；污水处理提标提价：提标改造，污水处理费提升；再生水资源化需求，我们推荐中国光大水务1857.hk；水环境综合治理需求空间大，国企牵头投资等新的融资方式，改善项目资金面，环保企业提供专业服务，我们推荐已经与三峡集团合作参与长江流域大保护的北控水务371.hk。垃圾分类重塑固废产业链，我们认为餐厨/厨余垃圾处理项目潜在投资及运营空间将快速释放，建议关注已布局餐厨处理项目的首创环境3989.hk；垃圾分类总体对垃圾焚烧发电运营影响偏正面，但上网电价预期年内调整，选择对政府议价能力强，技术及运营能力强的龙头企业，我们推荐中国光大国际257.hk。

　　风险提示：政策执行力度不及预期；资金面较预期紧张；垃圾焚烧发电上网电价下调。