西南策略：商誉风险全面暴露 成长股考验“成色”

　　　　摘要

　　l 从当前公布的业绩预告情况来看，2018年A股的盈利增速明显下滑。样本A股的归母净利润比2017年同期下降7.8%。这是A股过去两年来的首次业绩负增长。

　　l 分板块来看，主板勉强维持正增长，中小创则出现明显的盈利缩减。其中，中小板业绩增速为-16%，创业板增速则下降到惊人的-47.7%，差不多出现了腰斩。

　　l 分行业来看，各个行业的业绩也是跌多涨少。在中小板26个行业当中，有11个行业业绩增速为正，余下15个行业业绩增速为负。业绩增速排名前三的行业分别是商贸零售、钢铁和餐饮旅游，排名倒数的行业是传媒、有色、机械。在创业板中仅有医药、轻工制造、基础化工三个行业业绩出现正增长，其余行业业绩都呈现大幅度负增长态势。电力及公用事业、家电和传媒三个行业甚至出现了全行业亏损。

　　l 商誉风险的全面暴露，是此次中小创业绩大幅度下滑的关键原因。中小板公司2018年的商誉减值规模在350亿元左右，创业板则有可能达到450亿元。两者分别较2017年增加2倍以上。若剔除商誉减值因素，2018年中小板业绩较2017年下降7%，创业板业绩较2017年下降11.5%，降幅均明显收窄。

　　l 目前成长股的商誉风险虽然已经全面暴露，但是未来会持续多久仍有待观察。2018年，中小板和创业板计提的商誉减值占相应板块商誉总量的9.3%和16.4%。未来需要持续跟踪相应大商誉公司的业绩表现及行业景气。

　　l 投资策略：需要指出的是，虽然2018年相当多公司经历了商誉减值，但是很多公司的主营业务并未受到相应的影响，甚至还有所增长。在商誉减值的风险冲击过后，这些公司有望轻装上阵，股价得以恢复性上涨。

　　l 风险提示：商誉持续大规模减值。

　　　　正文

　　截至2019年2月2日，A股共有2500多家公司公布了2018年的年度业绩预告。其中， 1700多家公司是在2019年公布的业绩预告，其余的公司则是在2018年公布的业绩预告。分板块来看，主板有近800家公司公布业绩预告，占比不到50%；而中小板共有920多家公司公布业绩预告，占比近100%；创业板有730多家公司公布业绩预告，占比亦接近100%。从披露情况来看，当前的业绩预告已经能够较为准确地反映中小创在2018年的利润状况，同时能够较大程度反映A股的整体业绩情况。

　　我们取业绩预告上下限的均值作为2018年的预期业绩，并与2017年同期业绩进行对比。测算发现，2018年A股的盈利增长十分不乐观。从总体上看，样本A股的归母净利润总和比2017年同期下降7.8%。这是A股过去两年来的首次业绩负增长。从板块情况来看，受益于周期股业绩的高增长，主板业绩仍然保持了正增长，但中小板和创业板业绩则呈现大幅度负增长态势。其中，中小板业绩增速为-16%，创业板增速则下降到惊人的-47.7%，差不多出现了腰斩。

　　　　从行业来看，各个行业的业绩也是跌多涨少。由于中小板和创业板业绩预告披露较全，且更新时间较近，因此我们对于中小板和创业板的行业增速分别进行了测算(只测算公司数量大于5家的行业)，发现绝大部分行业增速都呈现下行态势。在中小板26个行业当中，有11个行业业绩增速为正，余下15个行业业绩增速为负。业绩增速排名前三的行业分别是商贸零售、钢铁和餐饮旅游，同比增速为115%、86%和56%，而传媒、有色、机械行业的业绩出现较大幅度下滑，较2017年分别下跌38%、67%和71%。在创业板15个可统计行业中，仅有医药、轻工制造、基础化工三个行业业绩出现正增长，其余12个行业业绩都呈现大幅度负增长态势。其中，电力及公用事业、家电和传媒三个行业甚至出现了全行业亏损，亏损额分别达到22亿、14亿和126亿元。

　　　　商誉风险的全面暴露，是此次中小创业绩大幅度下滑的关键原因。从总体上看，2017年，中小板商誉减值105亿元，创业板商誉减值125亿元，但是到了2018年，两个板块的商誉减值大幅度增加。根据目前披露的业绩预告来看，中小板公司2018年的商誉减值规模在350亿元左右，创业板则有可能达到450亿元。两者分别较2017年增加2倍以上。若剔除商誉减值因素，2018年中小板业绩较2017年下降7%，创业板业绩较2017年下降11.5%，降幅均有所收窄。

　　商誉减值计提是中小创公司亏损的主要因素，创业板表现得更为明显。在公布业绩预告的921家中小板公司中，有83家公司公告出现了商誉减值，占比仅有9%；但在出现亏损的124家中小板公司中，有54家公司出现了商誉减值计提，占比高达43.5%。创业板情况更甚：公布业绩预告的735家创业板公司中，有95家出现了商誉减值公告，占比为13%；但是在出现亏损的84家创业板公司中，有50家公司出现了商誉减值状况，占比高达60%。

　　目前成长股的商誉风险虽然已经全面暴露，但是未来会持续多久仍有待观察。从现存商誉规模看：中小板共有534家公司拥有商誉，总规模达3770亿元，其中352家公司的商誉规模在一个亿以上；创业板共有405家公司拥有商誉，总规模为2750亿元。其中312家公司的商誉规模在一个亿以上。2018年，中小板和创业板计提的商誉减值占相应板块商誉总量的9.3%和16.4%。未来需要持续跟踪相应大商誉公司的业绩表现及行业景气。

　　需要指出的是，虽然2018年相当多公司经历了商誉减值，但是很多公司的主营业务并未受到相应的影响，甚至还有所增长。在商誉减值的风险冲击过后，这些股价被错杀的公司值得关注。

　　　　投资策略：可以关注那些商誉风险暴露较为充分，但是主营业务仍然正常运行，营收与营业利润持续增长的公司。这些公司有望在商誉风险冲击后轻装上阵，实现股价恢复性增长。

　　风险提示：商誉减值风险未能兑现实际亏损。

　　（文章来源：西南证券）