创业板的后市展望：资本永不眠

　　摘要

　　从主题行业来看，涨幅超前的板块分别为“软件”、“电子元器件”、“通信硬件”、“互联网”、“环保水务”。

　　2017年8月14日，创业板强势上涨，创业板日单涨幅2.92%，日单成交额为767.52亿，中小板日单涨幅2.72%；日单成交额1089.34亿元。从整体市场来看，涨幅超前的一级行业分别为“计算机”、“电子”、“通信”、“有色金属”、“建筑”。从主题行业来看，涨幅超前的板块分别为“软件”、“电子元器件”、“通信硬件”、“互联网”、“环保水务”。

　　1、 板块切换的此消彼长：从市场预期的共性逻辑上，传统周期股的普涨经历了从最初的防御性“抱团取暖”到近两个月的“新周期反弹”，当下时点我们认为“周期股是否过热”的市场分歧开始显现。从A股市场的存量流动性来看，主板/创业板的日均成交额已经开始出现一定程度的“此消彼长”。另外，从A股增量资金来看，沪股通净流出2.12亿元，余额132.12亿元，占比101.6%；深股通净流入5.38亿元，余额124.62亿元，占比95.9%。综合来看，沪深两市的资金转移相对明显，未来不排除这一市场资金行为选择的持续强化。

　　2、 内生性改善尚需时间：根据二季度业绩披露的整体情况，创业板/中小板整体的增速回落已经是不争的事实，特别是2015-2016年基于外延式并购的大部分公司仍要面临业绩对赌的压力，所以站在当下时点，我们认为创业板的估值溢价回归仍需较长的周期。

　　3、资金驱动的格局未变：纵观2017年市场行情的资金驱动和存量博弈贯彻始终，除了持续性的政策预期外，我们认为“沪港通”/“深港通”已经成为了市场流动性预期改变的不可忽视的力量，相对应的每次板块行情的启动及持续性也更容易受到海外投资机构的影响，所以我们在建议在坚持主线底仓配置的前提下，弱化板块风格切换(边际收益配置需要脱离“新经济”和“新周期”的相互切换)，更加关注成长性确定个股。

　　4、估值透支决定行情持续性：我们认为短期主板和创业板均存在较为明显的天花板，并且在具体的指数板块估值上，市场其实是存在潜在共识的。即无论是基于供需改善的新周期逻辑，还是基于内生改善的新经济逻辑，其估值上升的持续性均受限于短期涨幅。

　　5、创业板普涨下的配置建议：基于我们之前提到的“资金驱动的格局未变”、“内生性改善尚需时间”，我们认为这种短期爆发式的创业板行情，主要从两个角度进行配置较为合适：1、行业角度，新兴产业的中游行业，如电子元器件/集成，受益于下游不同应用场景(消费电子、汽车电子、物联网)的持续景气回升。2、个股角度，建议布局市场集中度较高的低估值龙头，在频繁市场风格切换的前提下，具备一定防御性，并且成长性业绩相对稳定。

　　策略观点：资本永不眠，创新徐蜕变

　　1、 从短期来看，我们仍然坚持市场未脱离投机属性的“板块炒作”，基于整体资金流动性收紧的预期，我们认为创业板的个股分化将益发明显。所以在成长股配置上，仍坚持以投资预期和行为管理的一致性。建议持续配置电子(消费、汽车)以及通信(传感器、小基站)等细分行业龙头。

　　2、 从长期来看，我们坚持上周观点，单纯的将A股成长股和纳斯达克进行估值对比，刨除两这市场的制度性差异和流动性差异，从企业本质上来讲有失公允。两者的技术创新基础(知识产权保护体系)相差较大，而在此基础上所衍生的技术核心价值在存在普遍性差异(单纯靠BAT映射及对应创业板龙头很难支撑板块估值，更惶论中国互联网巨头大多选择了海外上市)。所以我们认为在当下节点，需要横跨一级、二级两个市场纵深去观察中国技术型公司的成长路径，进而判断未来成长股估值回归的重要拐点。

　　风险提示： 1、由于资金边际弹性下降而带来的短期趋势风险；2、资本流动性因为整体经济影响低于预期。

　　【宏观】李迅雷、盛旭：上游产品价格上涨，而CPI没有涨价，涨价是否可以持续点评

　　工业中上游产品涨价卷土重来，这部分利润由谁来买单？对盈利与价格分析后可以看到，工业品上游成功地通过向中游转嫁成本压力实现盈利大幅增长，而下游行业几乎承担了中游的全部涨价压力，盈利空间也受到很大约束，成为中上游产品涨价的承受者。下游定价权的弱势也决定了消费品涨价空间有限。

　　上游产品的涨价是否能够持续，更多的是通过供给侧约束来实现，周期行进到目前阶段，需求已经比较稳定，很难提供增量，那么原料涨价的主要动力在于 1)供给收缩 2) 库存波动。目前工业品库存位置并不高，加上有些行业严控供给，短期内继续涨价还是有可能的。但随着企业更倾向于加码生产、以量换价的方式维持盈利，供需格局将发生变化，上游单边涨价模式将难以为继。

　　【银行】戴志锋：平安银行(000001) 观点更新

　　平安银行：“未来”与“现在”的权衡：公司16、17E PB 1.00X/0.89X。公司投资逻辑很顺：依靠平安集团转型零售，估值远低于未来目标招行；而且公司动力很强。不足是公司基本面目前还一般，转型需要时间，也需要验证。投资平安银行，就是在未来与现在中选择以及权衡，核心还是要观察公司转型的力度与成效。详细内容见我们之前报告《平安银行转型零售，如何评估？》。

　　平安银行的零售转型。平安银行零售转型重点在资产端，而不在负债端。预计平安银行资产端的零售，会聚焦偏小额的个人消费贷款，聚焦于个人按揭、信用卡分期、汽车金融、信用贷款、场景分期金融等五方面。零售模式不同于招行的负债端模式。平安银行零售资产的运营模式猜想：导流预计线下和线上结合；风险控制预计结合传统模式和创新模式。风控模式的有效性，是平安银行转型的核心，是需要持续评估的。

　　持续推荐招行和大行。展望未来，大银行的中报会更“占优”(拨备前利润增速6%以上)；而市场对“确定性”更加追求，银行基本面确定向上，这两方面都利于招行和大银行继续走强。