豆粕维持月间正套逻辑

　　6月中旬以来，国内豆粕期货跟随美豆节奏整体下移，主力2209合约价格运行区间已从前期的4150—4250元/吨下跌至目前的3900—4000元/吨，盘中最大跌幅超过600点。不过，国内豆粕现货报价却相对稳定，近月合约基差甚至在期货快速下跌后振荡走强。截至本周二，华北地区豆粕基差报价为260元/吨，较6月中旬上调约200元/吨。而在目前国内油厂买船偏慢以及第三季度进口大豆到港环比下降的预期下，后期豆粕基差大概率维持坚挺，支持豆粕月间正套逻辑。 　　进口大豆到港预期偏紧 　　回顾2021年第三季度至今，国内油厂进口大豆采购进度偏慢是主基调，这主要是由于进口大豆压榨利润不佳，无法支持采购。2021年年中至今，国内油厂的近月买船对盘榨利持续倒挂，至今未有明显改善。即使前期CBOT大豆价格大幅下跌，但出口国贴水居高不下，国内进口大豆成本仍然高企，对盘迟迟不能给出压榨利润，倒逼国内油厂放缓采购进度。 　　截至上周，国内7—8月进口大豆采购基本完成，但9—12月的采购进度偏低，9月仅完成21%，10月完成30%，11月完成50%，12月完成11%。特别是9月已经较为接近，剩余的时间窗口并不充裕。而美国、巴西大豆贴水仍维持400美分/蒲式耳高位，国内买船难以推进。若后期采购进度不能赶上，将对第四季度进口大豆到港预期影响较大。 　　基差保持坚挺状态 　　从全年进口情况来看，买船进度偏慢以及养殖消费疲弱对国内进口需求抑制明显。数据显示，2021/2022年度(2021年10月—2022年6月)迄今，我国进口大豆到港量为6884万吨，同比减少591万吨，降幅达7.9%。目前，预估7—9月进口大豆到港量分别为760万吨、680万吨和610万吨，2021/2022年度进口大豆到港共计为8934万吨，同比下降10.47%，较过去两年接近亿吨的进口量下降明显。目前，市场主要关注第三、第四季度的大豆到港情况。从到港预估来看，第三季度合计到港量为2050万吨，远低于过去5年均值2652万吨和去年同期2504万吨。然而，第四季度到港量存在较大变数，需继续跟踪国内买船进度。当然，国内除了直接进口大豆，还有国储大豆拍卖补充。自4月1日开始，每周50万吨的进口大豆拍卖工作持续了近4个月。预计第三季度大豆拍卖工作还会持续，对国内进口大豆供应提供补充。 　　消费方面，上半年国内豆粕消费相对疲软，除受到现货高价抑制外，终端养殖需求同样低迷，但经过6月生猪价格大幅上涨，国内生猪养殖利润出现明显修复。生猪养殖利润大幅改善可能会刺激饲料消费，并且第三、第四季度本身是肉类和豆粕消费旺季，市场预期豆粕消费或逐渐好转，从而带动油厂压榨开机。预计第三季度国内进口大豆压榨量达2350万吨，较第二季度小幅增长110万吨，第四季度压榨量或较第三季度继续小幅回升。 　　以此推断，第三季度国内进口大豆和豆粕存在较强的去库预期。在不考虑国储拍卖的情况下，预计9月底国内进口大豆油厂库存料降至300万吨以下，与年初持平。而豆粕库存或降至80万吨，不仅支撑基差维持坚挺，而且支持豆粕期货月间价差维持正套逻辑。特别是豆粕期货2209合约临近交割月，存在期现回归要求。在豆粕现货价格坚挺的背景下，未来豆粕期货2209合约期现回归实现路径或是期货单边上涨，或是豆粕期货2209合约和2301合约价差继续扩大。 　　总结以及市场展望 　　短期来看，美豆仍处生长期，天气影响持续存在。中期来看，留给天气交易的时间窗口逐渐缩窄，美豆出现实质性减产的风险不大，叠加出口和压榨需求下滑较快，新作累库预期依然较强。若后期美豆新作实现丰产，美豆期价将进一步下跌，从而带动国内豆粕期价重心继续下移。 　　基差方面，第三季度大豆到港偏紧基本确定，而豆粕消费存在好转预期。在供需共同作用下，去库预期较强，豆粕基差维持坚挺。目前，中下游企业继续追加采购高基差的难度较大，短期可维持随用随采节奏。后期基差存在回落风险，若美豆实现丰产，销售压力增大，或下调贴水报价，给出国内采购窗口，改变国内进口大豆供应预期，从而施压基差。(作者单位：中州期货)