雅生活服务：收购中民物业 跃居行业龙头

　　※ 雅生活服务：中高端物业服务龙头企业，拟收购中民物业

　　雅生活服务成立于1997年，2018年2月红筹分拆在港股上市，是国内定位中高端的物业服务领先企业。2018年实现营收33.79亿元，同比增长91.70%；实现归母净利润8.01亿元，同比增长176.48%。公司毛利率、净利率持续上行，体现盈利能力优化，18年毛利率38.20%，净利率23.99%。公司9月26日公告，拟以不超过20.6亿元的固定对价+可变对价收购中民物业60%股权及新中民物业60%股权，收购完成后公司业绩及在管面积将实现翻倍增长。

　　※ 物业管理业务：量价双升叠加运营效率改善带来业绩稳步上升，收购成功后在管面积将逾5亿，跃居行业龙头

　　公司管理面积快速增长，截至19年上半年，公司在管面积2.11亿平方米，合约面积3.25亿平方米。主要来自1)公司两大股东雅居乐集团、绿地集团稳定输送物业面积；2)第三方开发商拓展顺利，中标率每年提高；3)收并购带来大量物业面积。若成功收购中民物业及新中民物业，雅生活在管面积将超5亿平方米，跃居行业龙头。价格端略有提升，截至2019年6月30日，来自雅居乐集团及【绿地控股(600606)、股吧】住宅物业项目管理费单价中位数为3.04元，较2018年提高0.05元，来自第三方开发商的住宅项目管理费单价中位数为2.04元，较2018年提高0.18元。价格端增长主要系1)业态结构调整释放红利，公司非住宅型物业在管面积占比不断提升，带动价格端优化。2)外拓项目质量优化，单价提升。3)高品质服务提高客户满意度，带来较高的议价能力。四化措施降低人力成本，实现降本增效。公司人力成本占比约60%，实施管理数字化、服务专业化、流程标准及操作机械化四大措施，有效降低成本率，提高运营效率，带来盈利能力优化。

　　※ 增值业务：“1+N”战略丰富业务组合，提高公司盈利空间

　　物业服务具备“刚需+长周期”的消费特征，公司以物业管理为基，孵化多元化增值业务，可保证长周期下业绩持续增长的后劲。1)外延增值业务增长强劲，18年营收占比已超四成，其中营销代理业务大幅拉高板块毛利。2)社区增值业务为轻资产模式，布局新型社区经济服务生态圈。版块毛利率不断提升，2018年达51%，带动公司整体毛利率上行。3)一站式平台联动公司三大业务线，提高客户满意度和粘性。

　　※ 盈利预测及估值

　　我们预计公司2019-2021年实现归母净利润11.01/14.95/19.97亿元，对应EPS0.83/1.12/1.50元/股。若2020年成功收购中民物业、新中民物业，预计19-21年备考归母净利润11.01/18.73/26.71亿元。参考可比公司2020年估值一致性预期，给予雅生活服务24倍PE，对应2020年目标价为26.88元，即29.99港元(汇率参考2019年11月4日，1港元=0.8963元人民币)。

　　风险提示：第三方开发商业务拓展不及预期，外拓业务质量不及预期，收购中民物业及新中民物业不顺利，业务整合效果不佳。

　　（文章来源：天风证券）