思考乐教育净利下滑48.37% 成长预期差致估值大降

　　“变化”无疑是思考乐教育在2020年的关键词。新冠疫情肆虐之下，作为以线下教育为核心业务的教育机构，思考乐被迫上线，调整扩张节奏。整个2020年，思考乐教育营业收入同比增长5.29%、净利润同比下滑48.37%。

　　市场表现方面，思考乐教育股价在2020年10月份之前稳步上升，没有丝毫显示出疫情的不利影响。从2020年1月到10月，思考乐股价的区间涨幅高达120%。10月份之后股价则逐步下滑，公司于2021年1月15日（周五）收盘发布盈利警告后，1月18日（周一）大跌34.49%。据统计，截止到4初，思考乐教育股价已经由去年10月份的高点下跌超过60%。

　　股价的大幅波动与思考乐业绩下滑、扩张节奏调整、整体表现与投资者预期存在差异有关。

　　净利下滑48.37%

　　思考乐教育成立于2012年，2019年6月在香港联合交易所主板上市。主要品牌分为升学、乐学等。升学品牌是指学业备考课程，为学生备考包括初中入学考试、中考、高考。乐学品牌是指初阶小学素质教育课程，为小学一年级到三年级的学生提供数学、语文、表演艺术、绘画等兴趣课程。

　　2016年到2020年，学业备考课程业务收入占总收入的比重均在95%以上，是思考乐教育的核心业务。

　　财报

　　财务数据显示，2020年思考乐教育营业收入同比增长5.29%至7.49亿元，上年同期为7.11亿元；毛利润同比下滑14.28%至2.61亿元，上年同期为3.04亿元；净利润同比下滑48.37%至0.49亿元，上年同期为0.95亿元；经调整净利润的同比降幅为28.9%，经调整净利润为剔除购股权福利开支、租赁准则影响、上市开支后的净利润。

　　盈利能力方面，思考乐教育毛利率由上年的42.7%下降至34.8%；净利率由上年的13.3%下降至6.5%；净资产收益率由上年的28.35%下降至8.97%。

　　净利润下滑与费用开支不降反升有关。销售费用、行政开支、研发费用、财务费用同比增幅分别为7.60%、15.20%、25.97%和52.9%。

　　招商证券研报

　　思考乐教育表示，费用的增加主要是学习中心网络的扩张、增加研发人员数量、租赁负债利息开支增加所致。

　　平均学费和学生人次此消彼长

　　报告期内，思考乐教育选择了继续逆势扩张，增加学习中心数量。不过学习中心数量的提升虽然带来了辅导课时和学生人次的增加，但扩张同时进行的折扣活动也使得平均学费出现下滑。此消彼长之下，导致收入规模没有大幅增长。

　　财报披露，公司学习中心数量由上年的100家增加至152家，同比增长52%。辅导课时由上年的864.2万时增长至1019.85万时，同比增长18.0 %；入读学生人次由上年的29.6万人增长至33.47万人，同比增长13.0 %。

　　常规课程每个辅导课时平均学费则由上年的82.3元减少到73.5元。

　　思考乐表示，为了减少疫情不利影响及扩大学生基础，公司在本年度向学生提供特别折扣和其他优惠安排。此外，由于2019年和2020年新开设的学生中心在2020年仍处于增长阶段，收益相对有限，直接经营成本仍维持在较高水平，导致毛利减少。

　　值得注意的是，思考乐教育2020年暑假开始进入广州市场，2020年公司在广州开设了第9家学习中心，营收达到1800万。另一方面，竞争对手卓越教育2020年在深圳新设9家学习中心。也就是说，起家于深圳的思考乐教育和起家于广州的卓越教育在互探基本盘。

　　下一步，卓越教育在深圳市场提出“663计划”，即未来三年每年能有60%的增长，三年后校区达到60间，营收达到3亿元。可以看到，大湾区内同业竞争已然加剧。

　　成长预期差致估值大降

　　思考乐教育近年来备受资本市场“宠爱”。从上市首日到2020年10月份，区间累计涨幅超过500%。究其原因，主要是思考乐教育历史业绩表现出的高成长性和未来省外扩张预期下的美好愿景，但2020年上下半年的预期差异导致了公司估值水平大降。

　　从业绩来看，2020年上半年思考乐教育虽然受到疫情影响，但业绩仍保持增长。中报显示，营业收入同比增长10.20%至3.26亿元，净利润同比增长38.39%至0.46亿元。

　　除此之外，思考乐教育在2020年10月份公司成立12周年的庆祝活动中，官宣了野心勃勃的“550战略计划”，即5年、在超过50座城市中、建设超过500所分校、实现营收目标50亿元。

　　在疫情影响不大的判断之下叠加高战略目标的发布，思考乐估值水平逐渐走高，最高PE倍数超过110倍。不过此后，思考乐教育股价则进入下降通道，到了盈利警告发布后首个交易日，单日暴跌达34.49%。据统计，截止到4初，思考乐教育股价已经由去年10月份的高点下跌超过60%。

　　另一方面，公司扩张计划出现调整。管理层在业绩会披露，本来是计划开50个城市，但公司现在的战略转向内需，把现有城市做大，所以现在的目标是30个城市。