重估苏宁易购正当时

　　3月13日，苏宁易购（002024）（002024.SZ）2019年年度业绩快报发布，mark一些要点：

　　整体经营方面，商品销售规模为3796.73亿元，营收2703.15亿元，归母净利润110.16亿元。消费整体增速下行，竞争激烈的背景下，综合毛利率提升了0.43%。

　　在开店方面，苏宁继续一往无前，尤其零售云加速在低线市场的布局，2019年新开2731家加盟店。截至2019年底，拥有各类自营及加盟业态店面8216家，其中面向低线市场的零售云加盟店4586家。

　　用户运营方面，会员数量达5.55亿，较2019年年初增加1.48亿，并且年度活跃用户数规模同比增长20.52%，整体用户复购频次也有所增加。

　　这些数据说明，2019年完成全场景、全品类智慧零售布局之后，苏宁交出了一份不错的阶段性答卷。用一句话总结――多点开花。尤为突出的是家乐福，仅经过1个季度的整合改造，已经实现了扭亏为盈。

　　家乐福一子更是激活了苏宁大快消板块，家乐福、苏宁小店高速增长。2月14日-3月14日期间，家乐福到家服务同比增长398%，服务人群达1853万人，相信不少球友在这段时间已经享受过苏宁大快消的到家、到店服务。

　　考虑到市场对苏宁整体尚未盈利的担忧，叠加今年突发的疫情，苏宁的估值水平处在历史低位，按照3月13日收盘市值851.87亿元来算，仅0.32倍PS，远低于行业平均水平。

　　但不要忘了，苏宁已经渡过转型最艰难的时期，目前也完成了多个重要零售领域的卡位，智慧零售大平台雏形已现，收购家乐福的整合成效也已凸显。显然，是时候重估苏宁易购了。

　　1、苏宁智慧零售多点开花

　　未来新零售的业态一定是线上线下的融合，充分利用互联网、物联网、云计算等工具，创新商品经营模式，提升消费购物体验。

　　2019年，苏宁从各维度深入构建自己的智慧零售能力。从具体表现来看，线下业态的数字化与线上线下融合是核心表现之一。家乐福为我们提供了一个很好的观察样本，来看一看苏宁的数字化和双线融合作战能力。

　　2019年底9月完成交割，进入苏宁麾下不足五个月的时间，家乐福就完成了“蜕变”。双十一期间，家乐福正式亮相，3小时销售破亿，3天销售同比增长426%，首战告捷；与此同时，家乐福加强与苏宁小店等业态的融合，接入苏宁“1小时场景生活圈”，开启OMO全面融合之路。

　　仅1个季度的整合改造，2019年四季度家乐福便实现了扭亏为盈。这是其7年来首次单季盈利，8年来首次现金流为正。

　　很明显，这得益于苏宁对其进行数字化、全场景融合改造。截至目前，家乐福全国209家门店已完成智慧零售改造，打造店仓一体化的新模式，家乐福作为苏宁易购和苏宁小店的前置仓，能满足周边三公里范围内“1小时达”服务，及同城10公里范围内的半日达服务。

　　对家乐福的改造很好地体现了苏宁双线融合、门店数字化、场景化建设的能力，而苏宁2019年的看点远不止于此。

　　苏宁集团董事长张近东曾对外表示，苏宁所有店面的发展都应该建立在互联网化工具、数字化运营的能力基础之上，要通过技术应用来实现社群营销、社交化运营。

　　围绕用户社交化、社群化、内容化的消费特点，2019年苏宁大力发展苏宁推客、苏宁拼购、苏小团等社交矩阵，打造“门店直播+网红直播”组合模式，这为苏宁在疫情期间迅速推出“超店播计划”打下了不错的基础。基于社交用户运营，门店的苏宁推客订单保持快速增长，2019年实现超3倍的增长。

　　在低线市场，持续下沉“好产品、好服务、好价格”的同时，2019年8月零售云完成迭代升级，开启“社群带货”新模式。疫情期间，通过“供应链+门店+社交玩法”模式，发力线上，2月份平台销售增长200%。

　　可以说，2019年苏宁的双线融合、门店数字化改造、社群营销、零售云等多项业务都进入加速阶段，形成了明确的打法。

　　2、苏宁的“关键先生”，盈利的家乐福

　　2019年是苏宁智慧零售布局最为关键的一年。这一年，苏宁收购了万达百货和家乐福中国。特别是家乐福中国，迅速实现扭亏为盈，成为了重估苏宁价值的“关键先生”。

　　如果一定要问，为什么是时候重估苏宁了。那么，这个“关键先生”就是扭亏为盈的家乐福。

　　不得不说苏宁的战略眼光，看得准下手稳。48亿收购家乐福中国80%股权，整体估值60亿元。永辉超市（601933）为1.37倍，而家乐福中国估值仅0.2倍。

　　如今“起死回生”的家乐福，亟需重新评估。我们可以通过与永辉超市的对比，来看一看家乐福究竟应该值多少钱？

　　2018年，永辉超市708家超市，营收705亿元；当年，家乐福210家超市，营收接近300亿元；2019年，永辉保持了一定速度的扩张，前三季度新开118家超市，由于收购整合的原因，家乐福门店数量并没有多大变化，但它迅速扭亏盈利是一个重要信号。

　　另一个重要的信号则是，如今在苏宁智慧零售版图下，家乐福计划对部分优质社区商圈门店进行“社区生活中心”模式升级，永辉也希望在社区市场分一杯羹，二者均在大力发展到家业务。

　　可以看到，永辉2019年开始试水小店业态，通过大店+mini店来布局社区，截至三季度，公开店上半年开店500家左右。而苏宁小店在全国门店超过5000家。

　　家乐福作为苏宁全场景零售重要的一环，数字化升级后的门店将与周边苏宁小店组合离消费者最近的场景，同时与3公里内的苏宁其他业态打通消费、娱乐、生活、社交间的场景壁垒，使“1小时场景生活圈”更丰富完整，为用户提供更大的价值。

　　从这个角度来看，与永辉相比，家乐福在社区端更具竞争力。家乐福可以依靠自有供应链，在苏宁生态流量支撑下，协同苏宁其他业态、苏宁物流末端配送网络，有望打造业务履约成本最低、时效最快的到家业务模式。接下来它的发展值得期待。

　　因此，家乐福的估值可以参考永辉超市、家家悦（603708）等连锁超市的估值，取1.3倍PS，按照2018年的收入计算，家乐福的估值应该在390亿左右。即使取行业中值，0.86倍PS，那么仅家乐福中国这一块资产也应该价值258亿元。

　　最新PS

　　需要注意的是，家乐福的内在价值仅是苏宁其中一个板块，苏宁股价低迷不代表市场可以长期漠视。换句话说，重估家乐福，也意味着是时候对苏宁的价值进行重估。

　　3、疾风知劲草，苏宁大快消逆势进击

　　2019年，苏宁把快消单独拉出来成立一个集团，背后是苏宁要全面提升产品经营能力，发力全场景、全品类、全客群的智慧零售。

　　家乐福联合下沉至社区的苏宁小店完善了苏宁的大快消体系网络，构成了其独有优势。随着苏宁大快消体系完善，家乐福、苏宁小店、线上平台逐步打通供应链，运营效率将持续提升。

　　实际上，大快消品类已经成为苏宁规模增长的新引擎。其一，业绩预报显示，2019年公司商品销售规模为3796.73亿元。一方面线上交易继续保持增长，另一方面，受环境影响，线下3C店有所下滑，但红孩子仍保持不错的增长。

　　其二，开年疫情的考验，苏宁在恶劣的环境下整体经营依然有较好的表现，尤其2019年重点布局的大快消板块，家乐福、苏宁小店等都实现了高增长。

　　防疫期间，苏宁小店订单增长超过400%，根据苏宁发布的家乐福到家服务大数据显示，2月14日-3月14日期间，家乐福到家服务同比增长398%，服务人群达1853万人。

　　目前，苏宁到家业务已经形成“1小时达+半日达+预售自提”的模式，整合优势资源、降低物流履约成本的同时，还能提升配送速度和保障用户体验。可以预期，今年一季度，到家、到店业务将是苏宁很大的亮点。

　　4、0.32倍PS，历史低位的苏宁

　　苏宁不被资金看好，走势偏弱是事实。3月13日收盘价为9.15元/股，总市值851.87亿元。

　　851.87亿元，这是什么概念？

　　根据业绩快报，截至2019年12月30日，苏宁总资产为2384.17亿元，净资产为887.27亿元。851.87亿元的市值，几乎完全忽视了苏宁内在资产的价值。根据平安证券对苏宁各业务、资产的价值梳理，给出苏宁1269.38 亿元的估值。而中泰证券则给出1832亿元-2577亿元的估值区间。

　　苏宁目前的市销率为0.32倍，这个估值可以说是不讲道理的。苏宁已经度过了当初转型最艰难的时期，目前也完成了多个重要零售领域的卡位，智慧零售大平台雏形已现，各业务尤其重点布局的大快消，正向前快速迈步，但估值却处在历史低位。

　　如果按照阿里当初投资苏宁的估值，1倍PS算，那么今天的苏宁价值应该在2700亿元左右。即使保守估计，取零售行业中值0.86倍PS，那么苏宁的价值也应该在2300亿元左右，较目前的市值有170%上升空间。

　　目前，苏宁的市销率、市净率，远低于行业水平。这样的估值，有一定的安全边际。

　　毕竟，价值规律会迟到，但永远不会缺席。