新城控股：真实净利润恐怕只有年报的一半

　　我们都知道新城控股调节利润很厉害，那么究竟有多厉害呢？

　　我们都知道新城控股（601155）调节利润很厉害，那么究竟有多厉害呢？经过分析发现，新城控股真实净利润只有披露净利润的50%左右，但是这只是新城控股作为民企的无奈选择罢了。

　　新城控股会不会成为下一个待引爆的大雷呢？

　　1、一份靓丽的年报？

　　新城控股周五刚刚发布2019年年度报告，网上一片叫好声。

　　一是公司实现营业收入858.47亿元，同比增长58.58%，归母净利润126.54亿元，同比增长20.61%。虽然地产的收入、利润不重要了，但是万科和恒大的增速下降或者腰斩，还是在提醒我们地产公司的收入、利润依然存在变数。

　　二是2019年新城控股实现合同销售金额约2708.01亿元，同比增长22.48%，销售面积约2432万平方米，同比增长34.21%。商业地产方面，新城控股旗下21座吾悦广场满铺开业，全年租金及管理费收入增长至40.69亿元，同比增长92.28%。这个数据在2019年遇到老王的意外事件之后，依然表现得优于同业，在前十大地产公司里也名列前茅，真的非常牛逼了。

　　三是公司资产负债率由2018年同期的84.57%上升至86.60%，主要由于销售房屋产生的预收账款大幅增加至1970.18亿元，剔除合同负债和预收款项后的资产负债率为76.53%，和去年同期基本持平。同时公司净负债率由2018年的49.21%下降至16.36%。这个16.36%的净负债率被广大股东神话了。

　　四是经营现金流达到了436亿元，尤其是四季度单季度流入443亿元，在主要地产公司里也是名列前茅，要知道2012年至2018年7年间累计经营现金流也没有超过50亿，这一季度就达到了436亿元。

　　五是公司拟向全体股东每10股派发现金红利17元（含税），预计分红38.34亿元。更难能可贵的是公司自从2015年B转A股上市至今，没有一次股权融资，但是累计分红约100亿了。

　　所以新城控股的股东把2019年年报被吹爆了。

　　说实话，新城控股是非常牛逼的公司，而且也是一家把财务准则发挥到极致的公司，但是我们还是要理性一点，听听初善君的分析。

　　2、只是为了更好地生存

　　其实经营现金流好的原因很简单，要么尽快卖房回收款项，增加销售商品、提供劳务收到的现金，要么减少拿地，降低经营活动流出，或者两者都有。

　　对于新城控股来说，最主要的是拿地减少了。尤其是2019年下半年，几乎没有新增土地，反而受到老王事件影响，断臂求生，卖出了不少地。

　　2019年老王事件前，公司拿地625亿元，事件后，公司只拿地44亿。

　　看季度现金流量表，购买商品、接受劳务支付的现金Q3和Q4分别为266亿和108亿，同比增长2%和下降50%。同时公司加快了销售，销售商品、提供劳务收到的现金分别为383亿和596亿，同比增长了12%和82%。

　　此外，季度现金流量表还显示，2019年Q3和Q4筹资现金流量净额分别为流出145亿元和229亿元，也就是说，公司大量的偿债了，所以有息负债率、净负债率才有下滑。

　　所以现在我们明白了为什么公司2019年经营活动现金流量特别优秀，净负债率如此之低了吧：加快销售、增加周转同时降低拿地，经营现金流大幅转正，然后受老王事件影响，公司筹资难度或者增加，公司只能大量偿债，净负债率大幅降低。

　　好在公司从2019年12月开始恢复拿地，当月拿地金额达到了37亿元，说明公司最艰难的时候已经过去了。

　　那么这家公司可以买入吗？

　　3、财报粉饰小能手

　　在谈能否买入之前，还是要聊聊新城控股的利润调节手段。

　　一是投资性房地产公允价值变动损益。这个问题大家讨论了很多次，但是不可否认，新城控股确实用这个数据在调节净利润，2019年投资性房地产公允价值变动损益26.47亿元，占利润总额的比例为15%。其实投资性房地产值多少钱，完全可以自己说了算，因此用这个来调节净利润，确实太容易了。初善君比较好奇的是2019年房价整体是平稳的，公司这26.47亿元公允价值变动损益增加是如何评估的？

　　二是利息资本化问题。年报显示，公司2019年资本化利息支出为45.25亿元（不含合同负债利息资本化金额），连续三年大幅增长，占利润总额的比例约25%。可以猜测，公司的有息负债率降低了，但是有息负债总额并没有明显降低，大概率还在增长。

　　可以看到，公司2019年底有息负债为798.44亿元，利息费用率估算为8.52%，有息负债余额增幅大幅下滑，但是融资成本还是更高了。要知道国企房地产的融资成本也就是5%左右，800亿有息负债就能差28亿财务费用了。

　　所以我们可以理解新城控股这种被诟病的激进会计处理方式了：为了提高利润，财务费用能资本化就资本化，同时在通过投资性房地产调节利润，以获取公司在二级市场的高市值。同时，公允价值计量投资性房地产的另一个好处则大幅提高了公司的净资产，方便融资，保证公司的快速发展。

　　以上就是新城控股的发展策略，把会计准则运用到极致。

　　如果非常保守的运用会计准则，新城控股会怎么样呢？

　　如果新城控股的净利润里剔除所有的非经常性损益（含公允价值变动损益），财务费用全部费用化，投资性房地产按照成本计量，30年计提折旧，那么新城控股近三年调整后的净利润分别为35亿、59亿和60亿元，分别只占原净利润的57%、48%和45%。换句话说，保守计算，新城控股的净利润只是公布净利润的一半。

　　当然，我们依然可以说，新城控股是被迫所为，都是为了发展。

　　4、A股下一个待引爆的大雷？

　　我们都知道房地产行业是一个负债率极高的行业，本身就是在钢管上跳舞的业务，每年倒闭的房地产企业至少也有几十家。

　　所以行业的龙头万科这些年一直说的是活下去。

　　新城控股这些年在房地产企业中拼杀到前十，非常不容易。除了管理层之外，高超的财技也功不可没：把利润做高，把资产做大，更大的融资，更多的拿地。

　　要知道公司的财务负责人是普华永道出身，审计机构也是普华永道。

　　这种激进的处理方式在房价上涨的时候是助推剂，但是一旦遇到房价下跌，就会成为现金流断裂的诱发因素。

　　所以新城控股会是A股下一个待引爆的大雷吗？

　　关键还是取决于你对房价的预期，尤其是三四线城市房价的预期了。