巴安水务审计前后营收差异近20% 营收增速行业倒数

　　 4月24日，巴安水务（300262）披露了2019年年度报告。2019年巴安水务实现营业收入9.59亿元，同比下降13.16%；归属于上市公司股东的净利润为8052.54万元，同比下降34.48%；实现扣非后归母净利3642.31万元，同比下降67.73%。

　　此外，4月29日发布的2020年一季报显示，巴安水务一季度实现营业收入2.25亿元，同比下降4.01%；归属于上市公司股东的净利润1891.1万元，同比下降28.98%；实现扣非后归母净利1881.36万元，同比下降28.95%。

　　根据年报和一季度财务数据来看，巴安水务的营收与业绩出现连续下降。值得注意的是，巴安水务2月28日披露的业绩快报显示营收还是增长，只不过经过审计之后，巴安水务的营收就由增到减，审计前后营收差异近20%。

　　另外在同行对比中巴安水务2019年营收增速大幅掉队，排名行业倒数第二。而具体看营收数据发现，18年贡献高毛利高收入的第二大产品天然气项目直减为0，并且合并范围内多家子公司19年无收入和亏损。

　　值得一提的是，一边是通过不断内生式发展和外延式并购快速膨胀的公司数量和规模，另一边却是经营持续失血负债率攀升，增收却不一定增利的外延式并购并没有让巴安水务停下脚步，最近巴安水务再举并购大旗，高溢价现金收购实控人股权。

　　审计前后营收差异近20% 营收增速行业倒数

　　巴安水务主营业务涵盖市政水处理、工业水处理、固体废弃物处理、天然气调压站与分布式能源以及施工建设等五大板块，致力于构建一家专业从事市政、环保、海水淡化、智慧海绵城市、零排放以及能源等多领域的智能化、全方位技术解决方案的综合环保服务商。

　　根据年报数据，2019年巴安水务实现营业收入9.59亿元，比去年同期下降13.16%；不过2月28日披露的业绩快报却显示，巴安水务预计2019年实现营业收入11.36亿元，同比增加2.90%。仅间隔不到2个月时间，只不过经过审计之后，巴安水务的营收就由增到降减少高达1.77亿元，相当于经审定收入的18.49%，这意味着巴安水务的收入被挤出了近20%的“水分”，值得投资者关注。

　　由于业绩快报并没有收入明细，无法直接对比审计前后差异的具体数据，不过分季度数据来看，巴安水务第四季度仅实现435.7万元收入，远远低于前3个季度，再加上第四季度的业绩远低于前3个季度，而经营活动产生的现金流净额却又显着好于之前，显然巴安水务将审计调整集中放在了Q4，从而导致季度数据失去比较意义。

　　同花顺（300033）iFinD同行数据（国民经济行业类-生态保护和环境治理行业-水污染治理）显示，目前A股共有7家水污染治理上市公司。巴安水务2019年营收在可比上市公司中排名第5，规模处于行业中下。从营收增速来看，2019年巴安水务同比下降13.16%，仅高于身处困境的博天环境（603603），排名倒数第二。从行业整体来看，2019年行业营收同比增速算术平均为42.61%，中位数是29.28%，显然行业依然处于快速增长阶段，置于其间的巴安水务则显得相形见绌。

　　数据来源：同花顺iFinD

　　虽然巴安水务营收在同行中偏小，但是分产品来看，巴安水务涉及的业务可不少。第一大业务市政工程实现营收4.98亿元，同比大增66.27%，占比也从2018年的27.11%大幅提升到51.9%，市政工程2019年毛利率为39.96%，同比上升9.29个百分点。不过2018年的第二、第三大业务天然气项目和气浮、陶瓷膜及水处理设备收入在2019年大减，一个减少为0另一个大降35.24%，成了拖累巴安水务营收下滑的主因。

　　消失的天然气项目 多家子公司19年无收入

　　值得注意的是同比下降100%的天然气项目，2018年还实现收入2.79亿元，位列所有产品第二，毛利率高达55.49%，是所有业务中毛利率最高产品，可奇怪的是如此贡献高毛利高收入的产品2019年直接减少到0，但是成本却发生了423.52万元。查阅年报，巴安水务并没有解释变动原因。而在巴安水务的业务介绍和公司发展战略，字里行间可见天然气业务，说明巴安水务并没有退出或者处理相关业务的打算，并且还有加大投入的意向。

　　尤其是发展战略中提到对天然气新能源概念加大投入，深挖潜能，而此版块主要经营业务承载公司是上海巴安金河能源股份有限公司，也并没有持股比例或者合并范围的变化，而仍然作为子公司的巴安金和2019年数据显示营收为0，并且还有利润。而在巴安水务披露的主要控股参股公司中，存在多家像巴安金和一样收入为0的子公司，除了收入外，还存在多家子公司业绩亏损。

　　外延式并购背后：增收却不一定增利 经营持续失血负债率攀升

　　由于巴安水务有多家0收入和业绩亏损子公司，这不得不提到巴安水务的内生式增长和外延式并购的发展路径，截至2019年末，巴安水务年报披露的合并范围子公司高达50家。

　　同花顺iFinD数据显示，巴安水务上市之初的2012年仅有4家子公司，而2013-2018年分别为6家、10家、15家、27家、38家、48家，尤其是2015-2018年分别净增加5家、12家、11家和10家，而这也正是巴安水务开始大力进行外延式并购的期间。

　　2015-2018年，同花顺iFinD数据显示巴安水务大小共计进行了10次收购，交易金额分别为2384万元、28779万元、6836万元和8850万元，共计4.68亿元。与此同时，同期营收分别为6.79亿元、10.30亿元、9.10亿元和11.04亿元，同比分别为93.68%、51.67%、-11.65%和21.33%，基本实现同步高速增长。

　　外延式并购虽然可以在短时间扩大公司规模，但是从业绩上来看，2015-2018年巴安水务的归母净利分别为0.77亿元、1.41亿元、1.43亿元和1.23亿元，同比变动分别为2.42%、82.75%、1.84%和-14.35%，除2016年同比有较大增幅外，其他年度并无明显业绩改善。

　　尽管外延式并购存在增收并非一定增利的弊端，3月3日交易显示，巴安水务再举并购大旗，巴安水务与上海应肃环保科技有限公司签订《股权收购协议》，有意以现金支付方式收购应肃环保持有的龙源环保49%股权，交易对价为46060万元，交易金额已经接近前几年并购金额的总和。

　　根据披露的信息，应肃环保的股东是张春霖和王贤两名自然人，分别持有应肃环保90%和10%股权。而持股90%的张春霖是这次交易买方、上市公司巴安水务现任的实际控制人和董事长，持股10%的王贤是巴安水务现任的总经理。

　　通过此次交易，相当于上市公司掏出4.6亿元现金，收购了实控人、董事长和总经理手里的资产，其中实控人兼董事长张春霖可分得4.14亿元，总经理王贤可分得剩余约4600万元。

　　值得注意的是，巴安水务自2011年上市以来一直处于盈利状态，不过经营活动现金流与利润持续背离，基本处于净流出的状态。

　　2011年至2019年，除2014年净流入1.39亿元外，其他年份经营现金流均为净流出，累计净流出金额高达17.52亿元。

　　此外，由于经营活动持续失血，巴安水务的负债规模不断扩大，即使巴安水务三次融资，仍止不住负债率攀升。巴安水务2011年上市时募资3.01亿元，2016年公司又增发募资12亿元，2017年公司再次发行5亿公司债，三次合计融资20.01亿元，而同期借款也增长迅速，截至2019年末短期借款4.67亿元，一年内到期的非流动负债2.49亿元，长期借款8.52亿元，应付债券余额5.05亿元，巴安水务资产负债率从2011年的14.84%增长到2019年末的59.8%。

　　新浪财经注意到，就在巴安水务启动收购龙源环保前一个月，2019年11月，公司披露了公开发行可转换债预案，拟发行可转换公司债券，募集资金总额不超过人民币42500万元。

　　根据可转债预案，公司拟投入2.98亿元用于“卡瓦嘉兴年产350套气浮系统建设项目”，投入1.27亿元偿还银行借款。

　　由于该笔可转债募资金额与龙源环保的收购对价十分接近，同时融资和收购事项的披露时间又仅相差不到一个月。种种巧合之下，让投资者们有了更多的联想。

　　除此之外，实控人转手公司资产套取现金的背后是其近年来质押比例较高。同花顺数据显示，截至2020年4月14日，张春霖累计质押余额为23，464.7万股，占其持股比例的83.98%，占巴安水务流通股的51.17%。（文/新浪财经上市公司研究院 逆舟）