经营现金流净额连续7年为负！百年老号广誉远销售费用率远超同行

　　2019年，【广誉远(600771)、股吧】（600771）实现营业收入12.17亿元，同比下滑24.81%；实现归母净利润1.30亿元，同比下滑65.23%；经营现金流净额为-1.41亿元，应收账款金额为14.45亿元，首次超过当期营收

　　《投资时报》研究员 王彦强

　　一直被市场寄予厚望的广誉远中药股份有限公司（下称广誉远，600771.SH）正逐渐消磨着投资者的耐心。

　　据最新年报显示，2019年广誉远实现营业收入12.17亿元，同比下滑24.81%；实现归母净利润1.30亿元，同比下滑65.23%；净资产收益率为5.52%，同比下滑10.83个百分点。

　　公开资料显示，广誉远是一家主营精品中药、传统中药及养生酒的生产与销售的企业，其核心产品龟龄集和定坤丹拥有国家级保密配方。

　　不过，《投资时报》研究员注意到，虽然背靠国家级保密配方，但广誉远2019年的经营现金流净额却为-1.41亿元，而同期应收账款却高达14.45亿元，是当期营业收入的1.19倍。

　　事实上，近五年来，广誉远的经营现金流净额都呈现持续为负的状态，而应收账款也一直在增加。

　　不仅如此，《投资时报》研究员还注意到，2019年广誉远的销售费用为5.41亿元，占当期营收的44.45%，而同期老牌中药企业同仁堂（600085）（600085.SH）销售费用占营收的比重仅为19.75%，显着低于前者。

　　与此同时，2019年广誉远的存货金额为5.24亿元，同比增长40.48%，而同期的存货周转天数却为597.61天，同比增加270.4天。

　　2020年在新冠肺炎疫情的影响下，广誉远第一季度实现营业收入2.25亿元，同比下滑17.10%；实现归母净利润0.28亿元，同比下滑51.89%。

　　截至2020年5月28日，广誉远报收于15元/股，较近两年高点已下挫66.94%。

　　经营净现金流连续七年为负

　　山西广誉远（创建于1541年）、广州陈李济（创建于1600年）、北京同仁堂（创建于1669年）、杭州胡庆余堂（创建于1874年）并称“清代四大药店”，而在四家之中广誉远历史最为悠久，创建于明世宗嘉靖二十年。

　　近代的广誉远，其前身为一度濒临破产的“山西中药厂”，经过债务重组后，被东盛集团纳入麾下。

　　2013年，广誉远通过与东盛科技（东盛集团旗下上市公司）资产置换实现重组上市，由于属民族品牌稀缺资源，上市后的广誉远受到二级市场的强烈追捧，股价一度飙涨至2015年的最高价45.42元/股（前复权），较2013年初的5.46元/股（前复权），上涨7.32倍。

　　与此同时，其营收和净利润也一路攀升，营收从2013年的2.68亿元最高上涨至2018年的16.19亿元；归母净利润从2013年的-0.20亿元最高上涨至2018年的3.74亿元。

　　然而，靓丽业绩背后，该公司的应收账款却在显着增加。据年报显示，2013―2018年，广誉远的应收账款分别为0.90亿元、1.15亿元、1.72亿元、4.63亿元、7.35亿元和13.38亿元，占当期营收的比重分别为33.58%、32.49%、40.19%、49.41%、62.87%和82.64%。

　　从以上数据可以看出，广誉远应收账款占营收的比重不断攀升，而且仔细观察《投资时报》研究员发现，该公司2016年―2018年营收账款占营收的比重增长明显，而这三年恰好是广誉远非公开发行普通股购买资产后的业绩承诺期。

　　对此，业内人士表示，应收账款占营收比重过高，可能代表其收入大部分存在于渠道中，没有真正转化为利润。

　　而《投资时报》研究员注意到，在2016年―2018年三年间，广誉远的应收票据也在显着增加，分别为1.60亿元、2.43亿元和2.44亿元，而2015年该公司的应收票据还仅为0.10亿元。

　　在此情形下，2013年―2018年，广誉远的经营现金流净额分别为-0.19亿元、-0.45亿元、-0.60亿元、-2.12亿元、-1.84亿元和-2.98亿元，持续为负。

　　2019年，难掩弊端的广誉远实现营业收入12.17亿元，同比下滑24.81%；实现归母净利润1.30亿元，同比下滑65.23%；经营现金流净额为-1.41亿元，应收账款金额却为14.45亿元，首次超过当期营收。

　　销售费用率显着高于同行

　　此外《投资时报》研究员注意到，广誉远的销售费用率显着高于中药同行。

　　据数据显示，2013年―2019年，广誉远销售费用分别为1.21亿元、1.86亿元、2.22亿元、4.31亿元、5.16亿元、6.29亿元和5.14亿元，占营收的比重（销售费用率）分别为45.15%、52.54%、51.87%、46%、44.14%、38.85%和42.23%。

　　反观其他老牌中药同行，同仁堂一直保持在20%上下；云南白药（000538）（000538.SZ）保持在15%上下；而片仔癀（600436）（600436.SH）则保持在10%以内。

　　值得注意的是，在应收款高企、经营净现金流颇为紧张的情形下，控股股东东盛集团在2019年8月引入了山西省国有资本投资运营有限公司（下称山西国投）作为战略投资。并于当月末将其所持有上市公司4000万股股份（占公司总股本的 8.13%）协议转让给山西省创投投资有限公司（下称山西创投，山西国投全资子公司），转让价款为 6.63亿元。

　　但根据协议约定，接盘方所受让广誉远股权需锁定三年，代价便是东盛集团给予转让价款 7.5%的年化收益率，三年后有权随时要求后者回购。

　　而据数据显示，目前，东盛集团的股权质押数为7108.4万股，占其持有股份数的79.40%，占总股本的14.45%。

　　不过，值得注意的是，2010年4月，曾因没有及时履行临时信息披露义务，以及对相关定期报告虚假陈述，而被证监会判罚禁入市场十年的东盛集团实控人郭家学，也在今年5月解除限制。

　　此外，《投资时报》研究员注意到，自2015年以来，广誉远通过定向增发方式直接融资27.5亿元，但截止目前，尚未进行分红。

　　而历史上，东盛科技（广誉远改名前）也仅在2002年有过一次分红，分红金额为1270.83万元，分红率仅为0.89%。

　　近日广誉远董事长张斌在接受媒体采访时表示，在经过2019年一系列积淀之后，广誉远2020年有信心实现销售收入15亿元、净利润1.8亿元、终端动销17亿元的经营目标。