昂利康：收入结构得到极大优化

　　投资要点

　　公司公布2020 年半年报：实现收入6.08 亿元，同比下降18.73%；实现归母净利润8507 万元，同比增长30.46%；实现扣非归母净利润6495 万元，同比增长10.12%；实现经营性现金流净额1.02 亿元，同比增长4.84%。

　　业绩基本符合预期，苯磺酸左氨氯地平和alpha 酮酸原料药两大核心产品增长强劲。Q2 单季度来看，实现归母净利润和扣非归母净利润分别为4329 万和3679 万（差别主要在于政府补助），同比增速分别为37%和19%，较一季度增速显着加快，业绩基本符合预期。分产品来看，制剂实现收入5.4 亿元，同比下降3.49%，主要系受到疫情影响，公司部分抗生素制剂产品在医院和诊所端销售出现下滑；原料药收入6303 万元，同比下降65%，主要系江苏悦新停产带来中间体和头孢类原料药的销售下降。但是苯磺酸左氨氯地平片和α-酮酸原料药两大核心品种增长强劲，分别实现收入增长23.3%和45.84%，这两个产品盈利性较好，因此在收入下滑的情况下净利润依然增速良好。

　　2019 年业绩低点已过，预计未来三年净利润年复合增速不低于35%。

　　2020-2021 年，制剂存量核心品种一致性评价通过后产品放量，江苏悦新复产带来原料药和中间体业务改善（中间体和原料药合计减亏5000万以上），alpha 酮酸特色原料药的一期产量爬坡；2022 年以后，新型制剂（alpha 酮酸片等）逐渐获批（数倍收入空间打开），alpha 酮酸特色原料药二期产能释放（产能提高到750 吨），公司收入结构得到极大优化。

　　盈利预测与投资评级：预计公司2020-2022 年的收入分别为16 亿、19亿、25 亿元，增速分别为14.5%、19.4%、30%，预计公司2020-2022 年的净利润分别为1.62 亿、2.20 亿、2.96 亿元，增速分别为44%、36%、35%，净利润三年复合增速高达38%，预计公司2020-2022 年的EPS 分别为1.80 元、2.44 元、3.29 元，当前股价对应估值分别为37X、27X、20X。考虑公司1、制剂业务充分受益于一致性评价和在研产品获批后带来的较大弹性；2、原料药业务江苏悦欣复产和阿尔法酮酸产能释放带来的收入增长，参考可比公司估值和增速，维持“买入”投资评级。

　　风险提示：公司产品销售不及预期；江苏悦新复产进度不及预期；产品研发进度不及预期。（东吴证券）