东吴证券--转债投资价值分析：赣锋转2 锂产业龙头企业 静待新周期上行

　　【研究报告内容摘要】

　　事件赣锋转2（128126.SZ）于8月6日开始网上申购：总发行规模为21.08亿元，其中10.72亿元用于“认购MieraExar公司部分股权项目”,4.73亿元用于“万吨锂盐改扩建项目”,5.63亿元用于补充流动资金。

　　赣锋转2债项和主体评级较高：转债存续期为6年，联合评级为AA/AA，初始转股价为61.15元/股。下修条款为“20/30、80”，有条件赎回为“15/30、130”，有条件回售为“30、70”，条款中规中矩。以6年AA中债企业债到期收益率4.58%（08/04）计算，纯债价值为85.27元，纯债价值处于中等水平。按照8月5日赣锋锂业（002460）的收盘价为58.15元，转换平价为95.09元,平价溢价率为5.16%。根据相对价值法估计赣锋转2上市价格约105元到118元之间。

　　观点锂资源龙头，全球领先的锂生产商。公司作为国内锂业龙头，近年来向上收购矿山，实现资源禀赋优势；向下推进锂电池业务，推进锂业生态打造，TWS电池放量后明显增厚业绩。同时，优秀的战略眼光和巧妙的投产时机使得赣锋锂业的氢氧化锂放量早于雅保、Livet等企业，利用先发优势绑定下游，已经成功杀入特斯拉、大众、宝马等世界知名车企的供应链体系。

　　好赛道中的好赛手，位于新周期的起点，静待新周期上行。新能源汽车是近年来最受关注的下游市场之一。其优点可以概括为：节约燃料、减少废气、高效率，低噪声。而对消费者而言，上述优点又可以进一步细化为：运行成本低、环保、使用感受好。其优点带来了市场预期，但其同样明显的高价、续航短等缺点，也使得新能源汽车还远远没有能完全替代传统燃料汽车的程度。然而，随着上述缺点逐步被改善，新能源汽车在未来20年将大规模放量，持续替代传统燃油汽车。这一过程中，由于新能源汽车电池必须使用锂元素，上游的锂生产企业因产业链弹性拥有更大的放量空间。目前，锂行业尚且处于新周期的起点，随着下游持续放量，赣锋锂业作为这一优质赛道的优秀赛手，未来可期。

　　前瞻布局，向固态电池迈进：固态电池有望成为下一个风口。以往公司电池板块也是是被相对忽视的，但随着19年TWS电池的放量，本版块营收大幅上升。与传统电池相比，固态电池由于其能量密度更高、安全性更好，发展前景广阔。此前根据公司在深交所互动平台上的答投资者问，公司TWS电池目前处于供不应求的状态，已实现日出货量5万只，客户包括JBL、漫步者等。

　　营业收入快速增长，疫情冲击影响较大。营业收入方面，赣锋锂业2019年实现营业收入53.42亿元，同比增长6.75%；而2020年1季度受到疫情冲击，实现营业收入10.79亿元，同比下降18.88%。利润方面，2019年公司实现归母净利润3.58亿元，同比降低73.30%。而受疫情影响，20年一季度公司净利润断崖式下滑，同比下降96.94%。但是考虑到2020年新能源汽车超预期投放，公司业绩恢复可期。

　　风险提示：新能源汽车放量不及预期、氢氧化锂价格未达预期。