众生药业业绩爆雷背后：主业萎缩 并购拓展不利

　　业绩稳健是医药上市公司备受机构投资者青睐的重要原因，然而，众生药业（002317）（002317.SZ）却在新年伊始就发生业绩爆雷事件，并遭深交所监管问询，引起市场广泛关注。

　　1月4日，众生药业发布2020年业绩预告，预计全年亏损3.8―4.5亿元，而2019年该公司盈利3.17亿元。这是该公司自2009年上市以来首次出现业绩亏损。

　　仅一年时间，从盈利3亿元到亏损4.5亿元，众生药业2020年业绩变脸的罪魁祸首是什么？

　　一、巨额商誉减值致业绩变脸

　　1月4日，即2020年业绩预告披露当日，深交所针对业绩变脸火速向众生药业下发关注函。

　　众生药业在业绩预告公告中解释，业绩变动原因主要是集中对三家子公司计提了大额商誉减值损失。

　　公告显示，该公司旗下全资子公司广东先强药业有限公司（以下简称“先强药业”）因产品销售量急剧下降，且在疫情期间全民卫生防护加强和国家集采趋势下，长期亦难以达到预期销售水平，拟计提7.4―7.8亿元商誉减值损失，本次计提后剩9535万元至1.35亿元的商誉余额。

　　此外，该公司控股子公司广东逸舒制药股份有限公司（以下简称“逸舒制药”）2020年业绩不达预期，且终止了主要产品的仿制药一致性评价研究工作，拟计提商誉减值损失0.8―1亿元，本次计提后剩6267 ―8267万元商誉余额。

　　需注意的是，众生药业全资孙公司广州糖网医疗科技有限公司因业务基本停顿，市场化运营失败，拟全额计提商誉减值损失892万元。

　　2019年年报显示，众生药业合计有13.16亿元商誉账面价值，而本次拟合计计提8.29 --8.89亿元商誉减值损失。本次计提后，先强药业、逸舒制药尚有1.58―2.17亿元商誉余额。

　　那么，该公司的大额商誉资产是如何形成的？

　　众生药业于2009年在深交所中小板上市，主营中成药和化学制药，主要产品有复方血栓通胶囊、众生丸、清热祛湿冲剂等，其中核心产品是用于心脑血管疾病的复方血栓通胶囊。刚上市的头几年，该公司销售毛利率基本维持60%以上，销售净利率稳定在16%-20%的区间，营业收入和净利润都能稳定增长。但是，其业绩增长主要依赖中成药产品。

　　2013年，为优化公司产品结构，降低收入依赖对单一产品的风险，众生药业在“持续性内生式增长和外延性拓展双轮驱动”的发展战略下，开启了买买买的节奏，这也为后面的商誉减值埋下隐患。

　　当年，该公司通过增资控股了云南益康药业有限公司、湖北凌晟药业有限公司（以下简称“凌晟药业”），这两家公司分别计入2790万元、695万元商誉，合计3485.13万元。

　　2015年，该公司因收购先强药业计入9.16亿元商誉。2017年，该公司通过收购湛江奥理德视光学中心有限公司（以下简称“奥理德视光学”）、宣城市眼科医院有限公司（以下简称“宣城眼科”）分别计入1.76亿元、8043万元商誉，合计2.56亿元。2018年，该公司通过收购逸舒制药、广州糖网医疗科技有限公司分别计入1.63亿元、891.8万元商誉，合计1.76亿元。

　　然而，并购后整合效果并不如预期。

　　2014年、2015年，众生药业分两次对收购凌晟药业形成的695万元商誉全额计提商誉减值损失。2019年，其对收购先强药业形成的商誉计提了4050万元商誉减值损失。

　　而2020年，该公司以疫情和国家集采导致经营不善为理由，一次性集中计提大额商誉减值损失，大有甩锅嫌疑。

　　二、并购整合能力差早有先兆

　　事实上，众生药业多次并购的整合效果不及预期，早在疫情前就已经显现迹象。

　　以最大手笔收购先强药业为证。2015年，众生药业以13亿元的交易价格收购先强药业100%的股权，相较其账面净资产2.44亿元增值10.57亿元，增值率432.46%。

　　根据收购协议的业绩承诺，先强药业2015-2017年扣非后净利润分别不能低于8000万元、9600万元、1.15亿元。实际上，先强药业2015-2017年扣非后净利润分别为8610万元、1.22亿元、8275万元，合计为2.91亿元。这个成绩相当于精准完成三年业绩承诺期的累积扣非后净利润目标。

　　但从2017年开始，先强药业业绩就出现明显下滑。2018-2019年，先强药业的净利润分别为4491.5万元、4837.50万元，2020年上半年净利润仅为398.74万元。

　　换言之，业绩承诺期一过，其经营业绩就腰斩，从此难有起色。2019年，众生药业对先强药业计提了部分商誉减值损失。

　　此外，舒逸制药同样是一过业绩承诺期就立马出现业绩恶化情况。2017-2019年，舒逸制药同样以“擦边球”式完成三年累积1.08亿元业绩承诺后，经营业绩在2020年出现大幅恶化，众生药业对其进行了计提减值。

　　事实上，众生药业不是最近两年才开始出现并购整合失败的情况。

　　早在2013年，该公司以7218万元收购凌晟药业部分股权并对其增资控股。彼时凌晟药业股东金联明作出业绩承诺，保证凌晟药业2014-2016年净利润分别不低于1500万元、2500万元、3350万元，但并购后，凌晟药业于2014-2015年间持续亏损，该笔收购最后以金联明按原收购价格回所收购股权而告终。

　　三、主业萎缩，新药研发业务未见成效

　　众生药业为何要走上不断买买买的道路？

　　时代商学院认为，主要原因在于该公司的主营业务在逐渐萎缩，其迫于寻求和培育新业务，试图通过并购增厚业绩。

　　该公司传统的核心盈利业务是中成药，其次是化学药，这两个业务板块目前都进入行业低谷期。

　　数据显示，我国中成药产量自2017年后逐年递减，2020年前11月我国中成药产量累计下降7.5%。2020年上半年，众生药业中成药销售额为4.36亿元，同比增速为-40%。

　　2020年前11个月，我国化学药原药产量同比增速为2.3%，2019年前11月同比增速为2.2%，化学药增速基本持平。2020年上半年，众生药业化学药销售额2.77亿元，同比增速-41%。

　　2015-2016年，众生药业借助于并购先强药业后的并表，实现归母净利润的高增速。但自2017年开始，众生药业呈明显的增收不增利的局面。

　　2017年，众生药业归母净利润增速仅为1%，2018年仅为4%，2019年则大幅下滑至负增长，归母净利润同比减少27%。

　　与此同时，2019年众生药业的营业收入增速也开始出现明显下滑，2019年的营业收入增速为7.2%，但当期对应的应收账款同比增速为31.7%。

　　其实，除了通过并购来增加新的业绩增长点，众生药业也在往新药研发的领域探索。

　　2010年，该公司开始小分子创新药的研发，2015年又与药明康德（603259）联手研发创新药。截至目前，众生药业在呼吸、眼科、肿瘤、NASH四大领域皆有布局创新药，目前已有6个一类创新药完成临床前研究工作。2017-2019年，众生药业研发投入金额分别为1.25亿元、1.48亿元、1.5亿元。

　　不过，在该公司研创新药产品线中，仅有ZSP1273片治疗甲型流感进入三期临床试验，其他均处于临床3期前的研发阶段。

　　从所有在研品种的研发进度看，众生药业仍需要大量长期的研发持续投入。但创新药的研发难度高且失败风险巨大，众生药业能否通过新药研发逆袭，仍是未知数。