青岛德固特：重要客户在海外 应收账款压力山大

　　创业板注册制改革以来，全面注册制的推进取得了重要进展。上市公司的成长性和可持续盈利能力成为市场关注焦点。在当前环境下，国际政经格局变化，“黑天鹅”事件频频发生，如果一家公司的重要客户都在国外那就有点难让人放心，要是应收账款高企、净利润成长性一般，那就更加危险了。很不幸，今天要讲的青岛【德固特(300950)、股吧】就是一家这样的企业。

　　主要客户在海外 部分产品被列入加征关税清单

　　青岛德固特节能装备股份有限公司主营节能环保装备的设计、研发、制造、检验、销售和相关服务，服务的客户涵盖化工、能源、冶金、固废处理等领域，提供包括清洁燃烧与传热节能解决方案以及相关专用设备的定制。德固特曾于新三板挂牌，摘牌前最后一次成交价格是6.13元。公司曾经先后三次递交招股说明书，公司此次拟在创业板上市，发行不超过2500万股，募集资金4.54亿元，用于节能装备生产线技术改造项目、研发中心建设项目以及补充营运资金。青岛是我国重要的化工、能源基地，国内也有很多煤化工、石油化工公司有相关设备的需要。不过青岛德固特却独辟蹊径，以关注海外市场。2019年公司的前五大客户中，有两家是印度的客户，营业收入之和超过公司当年营收的20%。

　　这两家印度公司的大部分工厂都在海外，因此我国与相关国家的贸易和外交关系会对德固特的海外业务有很大的影响。近期我国与印度等国关系微妙，如果发生政治经济局势的变化，那么德固特将失去20%的营业收入和更多的利润。

　　2018 年以来，中国和美国之间开始发生大规模贸易摩擦。2018 年美国政府对中国出口美国的 500 亿美元商品加征 25％的关税。德固特出口美国的节能环保设备和部分专用定制装备等被列入 500 亿美元加征关税清单。2019年，德固特有超过40%的销售收入是来自海外市场的。如果国际贸易局势发生变化，那么公司营收将锐减，可能会带给投资者更多的风险。

　　毛利率远高于同行 是真的很能打还是有猫腻？

　　根据招股说明书，2017-2019年，德固特的2017 年度、2018 年度、2019 年度，公司销售商品确认的营业收入分别为2.18亿元、2.36亿元、2.64亿元，净利润分别是3752.42万元、5069.04万元、6179.58万元；主营业务毛利率分别为 39.51%、41.00%、42.20%。作为一个相对传统的制造业行业，这个毛利水平可以说是相当的高了。

　　公开资料显示，公司的同行业公司南京【宝色股份(300402)、股吧】公司2018年主营业务收入7.11亿元，主营业务成本5.77亿元，主营业务毛利率18.85%；2019年主营业务收入9.12亿元，主营业务成本7.25亿元，主营业务毛利率20.50%。杭州锅炉集团股份有限公司2018年主营业务收入35.49亿元，主营业务成本26.67亿元，主营业务毛利率24.85%；2019年主营业务收入38.80亿元，主营业务成本30.88亿元，主营业务毛利率20.41%。

　　正常来说，对于制造类行业都存在规模经济，不过这样一比较，反而是规模更小的德固特毛利润水平更高，而且要比宝色股份和【杭锅股份(002534)、股吧】都高出至少10个百分点。德固特将原因归结为这两家公司的海外业务毛利润不如公司。这不说还好，仔细一看，德固特海外业务的毛利率几乎是杭锅股份的两倍，是宝色股份的三倍。不知道是德固特太能打还是同行业的公司太不行，同样是把东西卖给外国人，这差距怎么就这么大呢？当然还有一种可能，就是国外的朋友帮忙，在收入确认上进行一些操作，帮助中国朋友把业绩做起来——海外的尽职调查一直都是让中介机构十分头大的事情。如果德固特在这里藏了猫腻，也很难被发现。

　　巨额应收账款 随时可能侵蚀公司净利润另外一个值得关注的，就是德固特的应收账款。2017年至2019年，德固特应收账款账面净额分别为7823.78万元，10209.24万元，6122.85万元，占当期总资产的16.89％，18.57％，11.46％，占当期营业收入的35.89%、43.31% 、23.19%。公司的应收账款规模与公司净利润规模相当，甚至还要更高一些，一旦这些应收账款出现问题，那么将直接影响公司的业绩。

　　另外值得注意的是，公司2017年和2018年的经营性现金流净额规模都很小，到了2019年随着公司净利润的提升，突然增长起来。看来为了上市，公司也是操碎了心啊。

　　不过有了钱以后，还没有在手里捂热乎，2018、2019连续两年公司分别进行了2250万和4500万的现金分红。也不知道股东为什么就急吼吼地要从公司抽走宝贵的现金。难道是还有别的更加重要的用途？

　　连受处罚存隐忧 能撑起多少市值？公开资料显示， 2016年，德固特因在胶州市经济开发区建设厂房与综合楼过程中存在未经城乡规划主管部门批准即开始建设的项目，被胶州市综合行政执法局处以182万元罚款。

　　而后仅时隔一年，德固特再度因同样的违法行为受到相关部门处罚。2017年9月1日，胶州市城乡建设局再次以在未按照规定办理工程安全报监手续、未按规定办理质量监督手续、未取得施工许可证的情况下擅自开工，对德固特处以警告，并罚款人民币10万元。

　　看来德固特的这个工厂真的很重要，就是冒着屡次被处罚、在违章建筑里，也要开工生产。

　　不过这样的公司上市，市场肯定还是会有一定的隐忧。按照公司募集资金计划，公司上市后的估值在十四亿左右，但是公司2019年的净利润仅为六千多万，按照公司选择，算是“贴地飞行”过关。如果2020年业绩不及预期的话，那公司能否支撑得起十多亿的估值，还要打一个问号。

　　2020年以来，很多IPO公司都因公司质地、成长性、业绩规模等问题，没有完成募资计划。目前德固特的几个同行业公司经营压力宝色股份、甘肃蓝科石化高新装备股份有限公司、杭锅股份的经营压力都颇大，业绩难看的很。如果德固特稍有闪失，上市之后业绩变脸股价暴跌也未可知。