恒顺醋业：产品结构升级和新品类放量推动公司业绩持续稳增长 买入评级
摘要：
受益产品结构升级和新品类放量，公司业绩维持稳增长公司2017年收入15.42亿元，同比增长6.52%；单四季度收入4.26亿元，同比增长9.06%，较前三季度加速增长。2017年公司酱醋调味品收入13.84亿元（占比90%），同比增长6.47%。受益产品结构升级，2017年公司调味品均价同比提升3%以上。2017年公司调味品销量同比增长3%以上，主要受益于新品类放量。（1）2017年公司料酒销量同比增长17.78%；白醋收入同比增长15.89%，主要源于销量增长。（2）2017年主力黑醋销量增长缓慢源于16年提价囤货，17年上半年渠道库存水平较高。
公司2017年净利润2.81亿元，同比增长64.84%。剔除土地收储补偿收益5155万元（于第四季度确认），2017年公司净利润2.29亿元，同比增长34.58%，略超市场预期。剔除土地收储补偿收益，2017年公司净利率同比提升3.22个PCT。2017年公司毛利率较2016年维持稳定略有下滑，主要源于材料和人工成本提升。公司净利率提升主要受益于公司费用改善。
产品有望持续量价齐升，产品结构升级推动公司盈利能力提高根据公司年报，公司2018年收入目标17.42亿元，同比增长13%，我们认为实现概率较大。我们预计2018年公司均价有望继续提升。公司销量增长主要来源于新品类放量和渠道扩张。受益于产品结构升级，我们预计未来3年公司毛利率有望持续提升。公司营销水平和管理水平仍有较大发展空间，管理费用率和销售费用率可以进一步降低。
投资建议我们预计18-20年公司收入17.43/19.25/21.11亿，同增13.08%/10.41%/9.71%；净利润2.75/3.25/3.68亿，同增-2.10%/18.20%/13.19%（剔除17年土地补偿款影响，预计18年净利润同增20.09%）；公司EPS为0.46/0.54/0.61元/股，目前股价对应PE估值24/20/18倍，维持买入评级。
风险提示（1）产品结构升级低于预期，公司高端黑醋放量或低于预期；（2）渠道拓张低于预期；（3）食品安全。
