华泰策略：特斯拉主题正在孕育新兴制造业执牛耳者(附股)

　　导读

　　市场仍未充分认知制造业盈利能力中周期修复，而当前时点我们认为中国制造业处于类似日本20世纪70年代时期，正由传统粗放制造转向高端精密制造，凭借重工业发展积累的资本和技术基础，在政策导向和全球新兴制造业出口需求双轮驱动下，必将诞生一批高新技术制造业企业。其中新能源汽车产业链是值得重视的重要方向。在双积分等导向性政策的引导下，叠加行业领导者特斯拉量产平价车型激发市场需求，新能源车产业链正在孕育新兴制造业的执牛耳者。我们从业绩增长弹性和技术革新程度两条主线筛选新能源车产业链未来的新兴制造业王者“两升三安”组合：业绩增长弹性大关注“两升”，即旭升股份(603305)、当升科技(300073) ；技术革新程度高关注“三安”，即中科三环(000970) 、安洁科技(002635) 。

　　摘要

　　特斯拉产业链孕育新兴制造业执牛耳者

　　市场仍未充分认知制造业盈利能力中周期修复，而当前时点我们认为中国制造业处于类似日本20世纪70年代时期，正由传统粗放制造转向高端精密制造，凭借重工业发展积累的资本和技术基础，在政策导向和全球新兴制造业出口需求双轮驱动下，必将诞生一批高新技术制造业企业。其中新能源汽车产业链是值得重视的重要方向。在双积分等导向性政策的引导下，叠加全球豪华智能电动汽车行业领导者特斯拉量产平价车型激发市场需求、加剧行业竞争，新能源车产业链正在孕育新兴制造业的执牛耳者。尤其在电子元器件和专用设备端将推动国内有关企业加速成长。

　　特斯拉提升供需两端，再现苹果鲶鱼效应

　　特斯拉Model 3将为目前成本最低且性能最强的纯电动汽车，凭借平民化价格和极高的性价比，甚至跳出电动车品类竞争，直接挑战传统车企的燃油车主要市场。特斯拉依靠Model S和Model X攻占中高端用户市场，刺激了用户对新能源车的需求，Model 3的推出则更进一步倒逼车企供给端发生新变化，国内外传统车企大力布局新能源车，再现苹果对智能手机行业的鲶鱼效应。随着Model 3的量产，爆发式增长的需求和较高的运输关税成本也将推动特斯拉加速本土化，其工厂“落户”中国势在必行，而Model 3热销将促进特斯拉扩大产能，为国内特斯拉产业链带来巨大的投资机会。

　　双积分“歧视”低端车型，升级迫在眉睫

　　6月工信部发布《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源积分并行管理暂行办法(征求意见稿)》后，市场认为政策要求新能源车销售数量与实际预期可完成销量存在巨大差额难以企及，预期在厂商游说下，政策可能有所松动。而我们认为意见稿一个月即进入公示阶段反应政府意志决心清晰明确势在必行。根据积分政策，光靠冲击低端车型销量实难完成积分目标，必须提升续航里程、全面提升新能源车质量，而这也正是政府刻意引导的方向。同时我们合理预期随着政策落地，质量衡量标准将更加全面，杜绝之前滥竽充数的骗补行为，全方位多角度提高国产电动车行业水平。

　　特斯拉四轮驱动，国内产业链全速进化

　　特斯拉引领国内新能源车产业链中的电池、锂电池设备、电机和汽车零部件四大方面进化升级：一是电池高能量密度、高容量化推动电池技术升级；二是锂电池设备商受益电池扩产需求爆发，并配合新电池技术升级；三是永磁同步电机正在取代原有异步电机成为新能源汽车发动机的主流技术，特斯拉Model 3采用永磁同步电机也已经证明了其趋势；四是零部件电子化、智能化是特斯拉所代表的的新一代汽车的创新方向。同时为了保障新能源车的高续航能力和高加速，轻量化也是必然趋势。

　　布局“两升三安”，掘金新兴制造业王者

　　随着特斯拉中国建厂的落地，国内供应链厂商将受益于特斯拉的放量生产，迎来发展机遇，新能源汽车产业链也将受益新能源车进一步普及。我们从业绩增长弹性和技术革新程度两条主线筛选新能源车产业链未来的新兴制造业王者“两升三安”组合：业绩增长弹性大关注“两升”，即旭升股份(特斯拉业务占比高，受益零部件轻量化)、当升科技(高镍三元正极材料龙头，电池高能量密度化趋势)；技术革新程度高关注“三安”，即中科三环(电机升级，特斯拉永磁材料供应商)和安洁科技(特斯拉金属组件供应商).

　　正文

　　特斯拉产业链孕育新兴制造业执牛耳者

　　对制造业盈利能力中周期修复，市场仍未充分认知。当前时点我们认为中国制造业处于类似日本20世纪70年代时期，正由传统粗放制造转向高端精密制造，凭借重工业发展积累的资本和技术基础，在政策导向和全球新兴制造业出口需求双轮驱动下，必将诞生一批高新技术制造业企业。其中新能源汽车产业链是值得重视的重要方向。在双积分等导向性政策的引导下，叠加全球豪华智能电动汽车行业领导者特斯拉量产平价车型激发市场需求、加剧行业竞争，新能源车产业链正在孕育新兴制造业的执牛耳者。

　　新款特斯拉“养刁”需求，倒逼供给端升级

　　新款特斯拉“养刁”需求，新能源车销量上升。与传统车企在燃油车和电动车市场抉择中暧昧不清纠结踌躇的态度不同，特斯拉在依靠Model S和Model X攻占中高端用户市场、积累利润和技术经验、品牌价值后，就下沉大众全力打造Model 3这款直接挑战传统车企战场型。2016年3月31日，Model 3开启预售后48小时内订单就达到23万台，订单价值达到115亿美元。据此推测，特斯拉在美市场规模直逼宝马3系、奔驰C级和奥迪A4的销量之和。

　　特斯拉Model 3将成为目前成本最低且性能最强的纯电动汽车。首先从续航里程来看，基础版本的特斯拉Model 3的续航里程有346km，百公里加速时间小于6秒，升级版的续航可以提升至510公里，还将配有自动辅助驾驶套件。从电池性能来看，将采用能量密度更高的21700电池，除了保持了18650型电池所具有的高可靠性和稳定性，还兼具了经济性。

　　新款特斯拉挑战传统车型，倒逼供给端升级。特斯拉平民化倒逼车企供给端发生新变化，国内新势力在崛起。国内传统车企大力布局新能源，北汽规划2020年实现50万新能源汽车产能，上汽、比亚迪(002594) 的目标定为60万辆，江淮、吉利为20-30万。此外，全球知名传统车企也纷纷将发展新能源车列入既定战略中。

　　　　特斯拉“落户”中国在即，再现苹果鲶鱼效应

　　特斯拉中国化大潮开幕，跟进欧洲模式整车生产指日可待。进入17年以来，特斯拉中国建厂传闻日甚一日，鉴于马斯克一直以来反复表态确有17年海外新建工厂的打算和爆款Model 3 所带来的现实产能瓶颈，特斯拉最新工厂于17年落户中国是值得期待的。从特斯拉目前唯一一家海外工厂荷兰提尔堡工厂的发展路径上看，特斯拉不会仅仅将海外工厂看成组装厂，电池生产乃至整车生产才是其最终目的。提尔堡特斯拉从组装厂(2013年8月)，到整车生产(2015年9月)总共耗时两年，合理推断特斯拉第二个海外超级工厂受Model 3订单飞增和技术升级影响，从初建到整车生产时间间隔应会较提尔堡大幅缩短。同时从特斯拉欧洲模式可推断，特斯拉建成中国超级工厂后，对中国充电站等新能源车配套设施会产生强力推动作用。

　　　　对标苹果，特斯拉本土化即将搅动全产业链。特斯拉和苹果都属于异军突进，以场外者的身份进入成熟行业而产生革命性颠覆的公司。如果说苹果是重新定义了人类的移动互联，那么特斯拉就是重新定义了人类的驾驶方式。这种相似性决定了特斯拉中国化的过程中也会产生和苹果崛起类似的全产业链洗牌效应。10年开始，苹果彻底改变了触控、连接线、指纹识别模组、无线支付、摄像模组等手机零部件的行业生态，顺应苹果创新的供应商量价齐升欣欣向荣，反之则惨遭淘汰。苹果的创新设计对其他手机制造商尤其是中国手机制造商有绝对的引领效应。故而成功回应苹果公司创新要求的上游供应商，不仅仅受益于iPhone销量不断上涨带来的产品需求，也将极大受益源源不断的中国手机制造商跟风订单，从而市场份额不断扩大，业绩飞速上升。

　　　　国内品牌智能手机厂商在苹果的带领下，学习曲线效应显现。伴随用户消费升级需求，国内品牌逐渐在中端和高端产品中占领越来越多市场分额。国内手机产业链也随之升级。国内智能手机厂商现在已经站稳中高端市场。

　　　　我们认为从制造业角度，特斯拉也将在电池、锂电池设备、电机和汽车零部件四个方面推动产业链升级。这将导致通过加强技术研发成功回应特斯拉创新要求的国内供应商单价上升，毛利提高，并挤占原先低水平供应商市场份额，实现量价齐升。同时，更高的技术水平也将助力国内供应商形成自主品牌，扩张全球份额。

　　　　双积分 “歧视”低端车型，产业升级迫在眉睫

　　6月工信部发布《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源积分并行管理暂行办法(征求意见稿)》后，市场认为政策要求新能源车销售数量与实际预期可完成销量存在巨大差额难以企及，预期在厂商游说下，政策可能有所松动。而我们认为意见稿一个月即进入公示阶段反应政府意志决心清晰明确势在必行。根据积分政策，光靠冲击低端车型销量实难完成积分目标，必须提升续航里程、全面提升新能源车质量，而这也正是政府刻意引导的方向。同时我们合理预期随着政策落地，质量衡量标准将更加全面，杜绝之前滥竽充数的骗补行为，全方位多角度提高国产电动车行业水平。

　　双积分政策出炉，激励机制市场化

　　思路升级，政策日趋市场化。7月25日，工信部表示6月出台的《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源积分并行管理暂行办法(征求意见稿)》目前已经完成社会意见征求近日将在网上公示，这标志着双积分制度正式发布已为期不远。中国新能源(600617)汽车行业深受产业政策影响，从09年的试点补贴，到13-15年的补贴高峰，到15年后的有序退坡，产业政策始终是影响行业的关键变量。13-15年间的数量导向的粗犷式高额补贴，不仅增加了财政负担使得补贴难以持续，更对行业产生了激励扭曲，不少企业热衷于生产极低质量的新能源车从而骗补。17年始，补贴政策将系统能量密度/充电倍率/节油水平等技术指标作为调节系数纳入补贴标准，这反应政府思路已经由数量导向转移到技术导向。而即将出台的双积分政策，在现行政策基础上引入市场机制，进一步促进激励机制市场化。

　　　　引入市场机制，建立可持续激励。双积分整体政策思路与碳税相近，其将新能源积分作为一种可交易的政策配额，既可以卖给新能源积分为负的企业，也可以卖给油耗积分为负的企业，以激励汽车制造商向新能源方向倾斜，同时将续航里数和其他技术指标作为权重，使得汽车制造商不再像原补贴政策下仅仅执着于数量扩张，努力提高技术成为新政策下的更优选择(可预期随着政策落地，会产生不少“投机性续航”，故最后政策很可能调整至以一篮子质量参数作为复合权重指标)。而积分交易市场的激励机制较以往单纯的政策补贴更加科学化，能有效提高新能源汽车行业的资源配置效率，激励行业领军企业加大创新力度。同时相对以往高额补贴，新政策也能减轻相应的财政压力，使得激励机制能够更加持续稳定，进而大幅减轻市场对新能源汽车行业的最大忧虑——补贴不可逆的逐步退出。

　　　　政策引导明确，产业升级成主旋律

　　从具体目标上看，新政策要求明确而严苛，政策生效第一年即2018年新能源积分比例需达到8%。而2016年新能源汽车行业实际积分值估测仅在3%左右，故而如果保持现有技术，按乘用车销量4%的年均增幅计算，近2年新能源汽车产量年增速要达70%才能满足要求，显然与行业情况估计的30%-40%的近期增速有很大距离。进而，最近两年国内新能源汽车制造商大幅提高质量升级可谓是政策高压下的必然出路。我们建议，尤其关注汽车轻量化和续航提升方面的设备和技术提供商。

　　　　特斯拉四轮驱动，国内产业链全速进化

　　国内新能源产业政策的大力支持下，近两年国内新能源车销量快速增长，占全球新能源乘用车销量41%。虽然补贴退坡，但随着双积分政策的实施，预计至2020年乘用车销量将150万辆至189万辆。而海外市场方面，特斯拉无疑是龙头，其销量最大瓶颈在于产能，随着Model 3产能爬升，预计2017年特斯拉整体销量将超过12万辆，到2018年特斯拉整体销量将突破30万辆。在不依靠补贴的情况下快速追赶国内市场增速，反映新能源车凭借技术与设计革新也能打开市场。随着特斯拉中国建厂的落地，国内供应链厂商将受益于特斯拉的放量生产，迎来发展机遇，新能源汽车产业链也将受益新能源车进一步普及。

　　　　高能量密度趋势推动电池技术升级

　　一方面，特斯拉量产带动原材料需求紧张价格上涨。据测算2017年碳酸锂需求量预期22万吨左右，2018-2019年随着国内外新能源汽车生产提速和3C电池扩容，碳酸锂需求增速有望达到约20%。但是考虑到 2017-2018新增矿山较少，预计供需保持紧平衡甚至略有不足；而从历史经验看现有锂资源生产易因气候、交通发生扰动，且资源开发进度不达预期，阶段性出现供不应求的概率较大。Model 3量产带动新能源汽车产业，上游锂资源作为最为确定也最为受益的环节，更具估值溢价。此外未来也将持续有政策和事件催化，锂电仍具备配置价值。预计17-19年钴的供需格局处于紧平衡状态，2019可能供不应求。

　　另一方面，电池高能量密度、高容量化推动电池技术升级。新款特斯拉电池从18650型电池升级到21700型锂电池说明，未来新能源汽车所搭载电池能量密度和容量将会越来越高。三元锂电池比磷酸铁锂电池更能顺应这一趋势。有关公司包括当升科技、杉杉股份(600884) 。

　　　　锂电池设备商受益电池扩产需求爆发

　　锂电池设备商受益电池扩产需求爆发。产业链中电芯龙头绑定整车企业，设备龙头绑定电芯龙头。上汽绑定CATL，松下绑定特斯拉，电芯龙头绑定整车厂商的模式是大趋势。随着电芯市场格局往龙头集中，设备龙头的大客户也逐渐往电芯龙头靠拢。赢合科技(300457)在去年也提出了“大客户战略”，今年突破了国能新能源，也在力争在CATL的供应链体系中多占些份额。今天国际(300532)是内国最大的锂电池产线自动化系统集成商，几乎参与了国内所有大型锂电池工厂的自动化系统工程，是BYD、CATL、珠海银隆、中航锂电、亿纬锂能(300014) 等的核心供应商。

　　　　新能源车电机升级推动永磁材料需求

　　永磁同步电机正在成为新能源汽车发动机的主流技术，特斯拉Model 3采用永磁同步电机也已经证明了其趋势。当前新能源汽车主要使用三类电机：永磁同步电机，异步电机和开关磁组电机，其中永磁同步电机正在成为新能源汽车发动机的主流技术。相比异步电机，永磁同步电机功率因数高，电机电流更小，定子铜耗更小，轻载时效率值要比异步电机高20%以上，故而在节能方面优势巨大。今年，特斯拉Model3采用永磁同步电机取代原有异步电机更将助推整个新能源车行业电机升级。未来每辆新能源汽车永磁同步电机用量约为2.5kg，2020年若全球新能源汽车有望达到400万辆，新增需求望达1万吨。新能源汽车电机用永磁售价和净利润率均高于现在的稀土永磁，认证周期长(2-3年，甚至5年)技术壁垒高。2016年每公斤售价可达$80-100/kg，净利率水平预期10-15%。中科三环和正海磁材(300224) 已经开始进入部分车企新能源汽车发动机的供货体系。

　　　　电子化轻量化趋势提升零部件价值

　　电子化、智能化是特斯拉所代表的的新一代汽车的创新方向。在特斯拉的汽车电子供应链上已经有诸多国内厂商切入，后续基于特斯拉国产化落地以及国产新能源汽车的跟进，更多汽车电子公司有望迎来业绩快速提升的良好时机。有关公司包括东山精密(002384) ，安洁科技，长盈精密(300115) 。

　　为了保障新能源车的高续航能力和高加速，轻量化也是必然趋势。轻量化及其他配件有关公司包括广东鸿图(002101) 、三花智控(002050)、旭升股份、拓普集团(601689)。

　　　　布局“两升三安”，掘金新兴制造业王者

　　随着特斯拉中国建厂的落地，国内供应链厂商将受益于特斯拉的放量生产，迎来发展机遇，新能源汽车产业链也将受益新能源车进一步普及。我们从业绩增长弹性和技术革新程度两条主线筛选新能源车产业链未来的新兴制造业王者“两升三安”组合：业绩增长弹性大关注“两升”，即旭升股份(特斯拉业务占比高，受益零部件轻量化)、当升科技(高镍三元正极材料龙头，电池高能量密度化趋势)；技术革新程度高关注“三安”，即中科三环(电机升级，特斯拉永磁材料供应商)和安洁科技(特斯拉金属组件供应商).

　　 (原标题：【华泰策略-主题风雷】特斯拉主题：新兴制造业执牛耳者——制造为王系列之五)