科技股不适合做价值投资

　　编者按：苹果公司或最快9月份推出iPhone8，一年来公司股价从100美元上涨到160美元。连此前曾表示不碰科技股的巴菲特也在8月9日表示，错失投资谷歌和亚马逊的机会使他后悔不已，但去年他改变了这一想法，开始大量买入苹果公司股票，目前持有量已达到了1.35亿股，在苹果股价达到160.08美元之后，他所持的苹果股票市值至少增加了52.8亿美元。

　　苹果股价的上涨以及巴菲特买入，对比国内价值投资界有诸多讨论。《红周刊》也曾于5月13日刊发文章《巴菲特投资科技股早晚会输的“肉疼”》，文章认为巴菲特的成功在于通过现金流贴现而选择消费类股票，而这种方式并不适合于高科技股投资。本周，《红周刊》价值投资中国栏目特约作者董宝珍也抛出观点：巴菲特在苹果上的投资某种程度上很可能会步IBM投资的后尘，因为苹果不是价值投资的理想对象。价值投资者天然排斥科技股。真正长期给投资人带来回报的那些公司，往往并不对社会进步起什么根本推动作用。

　　对于科技股和价值投资的看法，以及如何从基本面挖掘优质公司等话题，未来将持续在价值投资中国栏目呈现。《红周刊》也欢迎更多的投资者加入讨论。

　　20年前苹果公司主要销售电脑，最近十多年转向了智能手机，那么20年后苹果公司的主营的产品是什么呢？答案是无人可以提前预知！也就是说苹果公司20年后经营什么，以及经营状况和盈利水平不可提前预知。这就不符合价值投资的原则，因为价值投资关注有长期可预期性和长期确定性的公司。如20年后，我们依然知道茅台公司生产茅台，可乐公司生产可乐。所以，笔者认为巴菲特在苹果公司的投资，可能会步IBM投资的后尘。

　　价值投资追求

　　可预期性和长期确定性

　　未来20年可乐和茅台的主营不会变化，经营状态大体可预知。这就是价值投资最重要的一个思维和行为原则，追逐长期可预期性和长期确定性的公司，这样才能够带来确定的盈利。

　　与茅台和可乐一样的还有迪士尼乐园、故宫、长城，他们未来20年、30年甚至50年、100年主营业务是确定的，和现在的主营业务是相同的。巴菲特说过一句话：“杰出的公司有一个特点，就是几十年如一日地生产相同的商品、提供相同的服务。”一个企业有长期的确定性，并不来自于管理层的能力和努力，而是来自于这个公司所在的行业的经营特点。故宫经营特征是卖门票，不会有大的变化。茅台几十年、上百年生产茅台酒不会变化，这种不变与管理层没有关系。价值投资者在选择投资标的时应在那些未来几十年经营什么、生产什么可以提前预知的领域，不要去那些甚至高管都搞不清未来生产什么的领域去撞运气。这就是价值投资的确定性。

　　制造业、科技业的未来充满不确定性

　　虽然一些制造业和科技类在一段时间内经营状况非常的好，但长期经营状态不可预知。比如家电企业、汽车企业、手机企业都是各领风骚几年、最多十年。十年前，谁会想到如日中天的诺基亚和摩托罗拉会在十年后消失！投资摩托罗拉和诺基亚的投资人一定非常痛苦。

　　我们再看看苹果公司过去几年在中国市场份额的变化(见表1)。数据清晰地显示苹果在中国的市场份额持续下降。市场份额下降意味着什么？意味着竞争地位下降、企业的竞争优势下降！

　　　　一个公司值得投资，一定是这个公司的行业地位和市场份额保持稳定甚至提高。竞争者无法抢占企业的市场份额，这样的企业才有长期确定性。比如在白酒产业中，哪怕你投资千亿人民币，也没法抢走贵州茅台(600519) 的消费者，让茅台的市场份额下降。

　　那么为什么苹果公司在中国的市场份额会下降，表面上看是公司在中国的策略有问题，本质上是其所在的手机制造业是一个很难建立起长期稳定的竞争优势的产业。手机产业竞争者数量众多，进入门槛低，连罗永浩都能杀到手机领域生产锤子手机。很容易进入的产业，消费者的品牌忠诚度不高，容易接受新品牌，这就导致手机产业是一个很难建立长期竞争优势的领域。巴菲特说过：“你没有办法在流沙河之上建立起大厦！”有些产业就像流沙，没有办法建立长期稳定的竞争优势，在这些产业中领先总是一时半时的，客观上不存在着长期的持续领先，就像前文提到的诺基亚、摩托罗拉被淘汰的案例。

　　吃喝拉撒的企业更适合价值投资

　　科技股适合风险投资

　　事实上进一步扩大思考范围，所有的科技型企业都是建立在流沙上的企业，如果某一个科技企业能够稳定地建立起长期竞争优势，人类的科学技术经济就不会进步了。人类经济持续的成长内在地决定了，创新的科技企业必定是持续创新、每个企业各领风骚3至5年，逻辑上不会允许出现一个持续领先的科技企业，如果有一个科技企业可以持续领先，就意味着创新停滞了，社会进步停止了！科学技术的前进和发展，必定是不断地创新颠覆旧的领先者，新的领先者又被更新的领先者颠覆。在这样的一种模式下，整个社会经济才能前进发展。由此在逻辑上科技企业必定不可能建立起长期稳定的竞争优势和护城河的，苹果在中国市场份额下降是科技企业不能长期稳定领先的表现。

　　但在投资界有一种说法，就是投资那些引领人类社会发展方向的公司。笔者觉得这个要分清投资流派。在社会经济中，确实存在着对社会有利的、推动了社会进步及人们生活水平和生活质量的企业，但这些企业并不一定能够成为人们长期价值投资的标的，而真正长期给投资人带来回报的那些公司往往并不对社会进步起什么根本推动作用。举一个例子，在美国有一个50年的回报率排名(见表2)，统计50-60年的长期投资回报率，50年回报率第一的公司是菲利普·莫里斯，这家公司是生产香烟的，万宝路就是这家公司的品牌产品。同样中国也是，中国资本市场上投资回报率最高的是贵州茅台，像早年中国的四川长虹(600839) 这些都不行。能够给投资人提供长期回报的总是出现在与人们息息相关的“吃喝拉撒”的公司里面。

　　　　而科技股更适合风险投资。风险投资和价值投资的内涵不一样。风险投资投的是可能性，投20个公司，只要有一个公司长大回报就非常可观了。成功概率越小回报率越高，这是风投的内涵，有点撞大运的意思。而价值投资就不能撞大运，你没有99.99%的绝对把握你就不能下注，不为不可能性投下一分钱，只为确定性投。但确定性公司回报就不高。个人觉得一年挣得15%，就可以了。而风投是小概率，一旦成功，它有几十倍上千倍的回报。

　　别把重要行业

　　和投资有利可图混在一起

　　近期巴菲特在接受《喻见》栏目独家专访中，巴菲特表示，他不擅长预测5年后的世界。他没有通过预测这种事情来赚多少钱，他们已经买了一些普通的企业，并且觉得这些企业有美好的未来。但对于那些会有辉煌的未来公司，他并没有足够的优势把它们挑选出来。

　　当主持人问投资最有前景的领域是否是一个好的投资策略？比如人工智能是否可以有好的回报？巴菲特这样回答：这些行业今后将会非常重要，但如果回头看，在1903年亨利·福特也许是美国最有名的商人，从事汽车业务，但之后有一千多家公司进入汽车业务。到2009年，只有三家公司留下来，还有两家破产。虽然汽车行业的发展壮大使美国经济产生了巨大的变化，但这并没有让每一个涉足其中的人都富有。所以，别把一个重要的行业与一个对投资者有利可图的行业混在一起。毫无疑问，人工智能和生物技术很重要，但这并不意味着，你去买一个人工智能公司或生物技术公司股票就能赚钱(这里指价值投资).

　　或许，巴菲特买入苹果公司，是因为他悟到了苹果的生意模式。在写这篇文章时，助手留下了下面的话，笔者觉得非常有价值，与大家分享：回头望去过去10多年腾讯、网易、微软等企业的成长数百倍甚至上千倍，我不能说这些企业不够伟大，只能说在当时我看不清企业10年后发展成什么样子，这些企业已经超出了我的能力圈边界，包括现在我仍然看不清这些企业10后什么样子，所以我坚决不投。或许巴菲特已经悟到了苹果的生意模式，这与我的投资没有什么关系，我还是坚持在自己的能力圈内投资。当然在以后的投资过程中我还要不断地学习新的的生意模式，但更要坚守住能力圈的边界，人的一生不缺机会，只是我们抓住机会的能力有限，错失一次机会没什么，但抓错一次机会可能就惨了。巴菲特说：知道自己的边界，比能力圈有多大更重要。