晨鸣纸业：沐纸业“晨”晖 一“鸣”而惊人

　　晨鸣纸业(000488) 是造纸行业内首家经营造纸业务和融资租赁业务的产融结合企业。 2017 年前三季度，公司业绩靓丽，实现主营业务收入 219.3 亿元，同比增长 32.33%，归母净利润为 27.12 亿元，同比增长 74.47%。 公司造纸的主要收入来源于文化用纸，造纸产能位列行业第三。公司是地方国有控股， 17 年以来陆续有高管增持公司股票，对公司发展前景发展充满信心。

　　文化纸价格受支撑，盈利有望常态化。 1)成本端， 近年来造纸行业成本激增，未来国内外新增浆产能有限， 在一定程度上给木浆系原纸价格提供支撑； 2)供求关系方面， 文化纸未来三年新增产能相对有限，需求端下滑放缓； 3)行业格局方面， 产能集中程度高，厂商之间协同能力强，目前铜版纸 CR4 已经高达 95%，白卡纸 CR4 也大于 60%，且未来新增产能主要集中在大厂，龙头的议价能力会进一步凸显。目前公司的吨纸盈利处于相对高位，但是我们判断行业格局仍在向大厂倾斜，未来大厂的盈力能力有望持续。

　　公司木浆自给率高，成本上涨无须担心。 公司布局林浆纸一体化战略，精准掌握木浆自给资源，成本上涨无须担心， 目前公司自制浆产能达到 284.4 万吨/年，当年自制浆产量(包括自用和外售两部分)高达 252.78 万吨，木浆自给率为 73.11%， 18-19 年黄冈一期项目和寿光本埠的浆将分别投产，未来公司有望实现木浆自给，利润空间将进一步扩大。

　　公司融资租赁业务成为盈利新亮点，融资租赁业务规模发展空间较大，未来前景广阔。16 年租赁收入占比约 10.2% ，租赁业务毛利率高达 90.62%。我们预计随着租赁业务的进一步规范和发展，未来租赁业务有望稳健发展。

　　我们预计晨鸣纸业 2017-2019 年销售收入为 310、 330、 355 亿元，同比增长 35.1%、 6.7%、 7.5%；归属于母公司净利润为 36.7、 43.7、 55.5 亿元，同比增长 78%、 18.9%、 27%； 对应 EPS 为 1.9、 2.26、 2.86 元。我们依据行业内可比公司估值水平均值给予晨鸣纸业 2018 年 10x PE， 对应价格 22.6 元，给予“买入” 评级。

　　风险提示： 原材料价格大幅波动风险； 宏观经济波动风险；公司新项目进程不及预期风险。