东睦股份：粉末冶金龙头 绑定优质客户优势显着

　　国内粉末冶金龙头，管理层入主未来发展可期公司是目前国内最大的粉末冶金机械零件制造企业之一。主营产品为粉末冶金制品，广泛应用于汽车、摩托车、家用电器等行业。 公司 2017 年度业绩快报显示，归母净利润同比增长区间 60%-80%，扣除非经常性损益净利润同比增长 35%-55%。 公司业绩保持高增长，毛利率持续提升，整体盈利能力不断增强。目前公司管理层的持股平台宁波旭弘、宁波金广和宁波新金广分别持股 5.11%、 8.53%和 2.06%，合计持有公司15.71%的股份，超过了第一大股东睦金属所持有的股份数量。公司管理层利益和公司未来发展将得到有效的绑定，有助于公司长远健康发展。

　　粉末冶金市场空间广阔，且有替代部分铸锻工艺的趋势目前国内粉末冶金市场规模在 64 亿元，其中汽车粉末冶金零件在 40 亿元左右。随着汽车粉末冶金制品的广泛应用， 2020 年汽车粉末冶金市场容量有望达到 140 亿元。现阶段欧美汽车公司生产的汽车平均每辆使用20kg 左右的粉末冶金零件；日本汽车公司生产的汽车平均每辆使用9kg 左右的粉末冶金零件；而我国汽车平均使用粉末冶金零件只有大约 5kg。我国粉末冶金行业未来扩容空间较大，随着中国市场汽车产销量的进一步增长，以及汽车粉末冶金零件单车使用量的提升，汽车粉末冶金市场有望迎来较为快速的发展。 且从国外的发展来看，由于粉末冶金工艺的复杂造型加工能力和经济性，有替代部分锻造和铸造工艺的趋势。

　　行业壁垒较高， 绑定优质客户公司竞争优势明显粉末冶金行业进入壁垒较高，主要体现在设备、技术以及规模上。特别是一些高档制品，对于先进设备以及加工工艺的要求高，同时只有大规模生产才能有效降低成本，产品结构越复杂粉末冶金工艺的优势越明显。公司大股东日本睦金属为主营各种金属粉末烧结合金制造的外资企业， 强强联合使得公司能够在众多厂商中脱颖而出， 逐步确立了国内粉末冶金行业领先地位。 此外，公司客户资源强大， 大多为外资企业、上市公司等优秀企业。 随着业务的拓展，公司汽车部件客户数量和销售额显着提升。截至 2016 年前五大客户中汽车部件企业销售额占比达到了 82.33%，截至 2017 年公司客户涵盖世界汽车零部件排名前 40 中众多企业。汽车粉末冶金零件的价值量相对于其他行业要高，公司与世界顶尖的汽车部件企业保持良好的供货关系，有助于保持业绩稳定的增长。

　　汽车粉末冶金零件助增长，产品线不断拓展在行业景气和自身投产计划稳步进行的背景下，公司汽车粉末冶金业务占比不断上升，从2006 年 22.21%提升至 2016 年的 60.92%，目前已成为公司第一大业务。 公司汽车粉末冶金零件生产范围从传统汽车的底盘、发动机、变速箱逐渐延伸到到新能源汽车，丰富了产品线，优化了产品结构。其中 2013 年公司研发的 VVT/VCT 等零件进入批量生产， 2016 年通过定向增发募投项目扩大汽车发动机和变速箱零件产能，并且开始布局新能源汽车领域，传统汽车和新能源汽车的丰富产品线打开公司未来成长空间。

　　盈利预测和投资评级： 预估公司 2017/2018/2019 年 EPS 分别为0.69/0.83/1.02 元，对应当前股价 PE 分别为 22/19/15 倍， 行业领导地位明确，长期成长性被低估，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示： 汽车粉末冶金零件使用量提升不及预期的风险；主要客户销售额增长不及预期的风险；募投项目进度不及预期的风险；新产品市场开拓不达预期的风险；原材料价格波动的风险。