叶檀：中国股市本质正在发生改变 2018年请不要再误解价值投资

　　在资本市场里面，对于投资来说，首先要理解这个市场。中国的资本市场毫无疑问是一个非常复杂的生态系统，你以什么角度看它，它可能就以什么样的形式回馈你。

　　这三年的中国股市注定要被载入史册：2015年、2016年股灾和救市；2017年慢牛和闪崩……

　　2017年的中国股市，似乎在重复以前的故事——题材炒作痕迹浓重，大题材的有供给侧改革和雄安新区，小题材有人工智能和芯片。实际上，2015年，就提出了供给侧改革，但是市场直到2017年，市场才做出反映，再加上环保限产政策，以煤炭、钢铁等代表的周期性行业产品价格大幅飙升，相应上市公司的业绩和股价也一雪前耻，八一钢铁(600581) 、方大特钢(600507) 等股价接近翻倍。

　　供给侧改革这个大题材给投资者留下足够的时间“上车”，最终上没上车，完全靠自己的眼光。但是，另外一个大题材横空出世，没有给投资者任何反应时间。

　　理解市场，理解经济规律

　　长久以来，大家都说资本市场是一个赌场，人们是以赌博、投机的方式，以很高预期回报率的方式在参与这个市场。但是还有另一个说法，依托研究公司的基本面，可以获得持续稳健的回报，不同的做法可能都会得到预期的结果。

　　总体上看，是我们的行为方式或者价值观，决定了自己参与这个市场的方式。但是市场本身，这么多年来，真正反映的还是国家、产业发展的变化，以及公司的成长。

　　我们可以看到，很多公司最后成了很高回报的公司，在全球都有非常高的市场占有率，极具竞争优势，这个过程总体来看，还是一个反映基本面的市场。

　　作为一名投资者，首先要了解自己适合什么样的研究和投资方式。还要了解行业或者公司，了解资本市场本身运行的规律，以及其他参与者的行为。

　　我觉得同样重要的，是需要理解经济运行的一般规律。尤其当市场有剧烈变化，有重大恐慌或其他高度不确定性的事件发生的时候，对于我们来说，在资本市场的应对是非常重要的。

　　因为这会使你减少恐惧感，可以使你在资本市场关键的时刻，或者重大变化时刻，有信心做出独立的决策。

　　在资本市场上，考验基金经理或者投资人的地方，除了获得收益，还要看能不能获得超额的收益，业内称之为阿尔法。

　　有一种理论叫有效市场理论，说市场已经高度有效，我们很难获得超额收益。

　　建立自己的坐标系

　　对于做研究或者做投资来说，我们总是希望自己能够发现这个市场无效率的部分，怎么做？从自身体会来说，建立一个参照系，通过研究，能够对未来有所判断或者是预测。

　　简单地说，选回报率高的行业，找到非常优秀的公司，在合适的价格做投资。

　　所有的投资，估值水平一定是最重要的，也就是价格，因为价格决定了回报率。再优秀的公司，价格过高也可能会给你比较低的回报率，甚至负回报率，这是无法避免的。

　　我们的投资，是希望面向未来，通过分享企业的价值创造来实现投资回报，这个过程需要我们去更多的判断企业的未来，这是我们做研究的根本目的。

　　我们研究过去，研究历史，是为了能够更好地、更大概率地去分析和判断企业、行业的未来发展。

　　价值投资也有陷阱

　　全民博傻的时代已经结束，不管是真傻还是假傻，投资者都必须时刻牢记价值投资者，垃圾股只配垃圾价，小盘股估值也该接受流动性折价。没有不痛的变革，A股市场变革的代价就是个股闪崩。

　　从“关灯吃面”到“滴蜡复盘”，中国股市起起落落，但是本质正在发生改变，股市制度逐步完善，价值投资时代已经到来。

　　可怕的是，许多投资者对价值投资理念存在相当大的误解。

　　价值投资不是看看市盈率、市净率就行了，价值投资的核心是对股票做出“正确”的估值，即估算出股票的内在价值，当股价低于内在价值的时候买入，当股价高于内在价值的时候卖出。

　　垃圾垃公司，股价猛跌，跌倒内在价值以下，此时买入仍叫价值投资。绩优股，大蓝筹，股价猛涨，涨到内在价值以上，此时买入也不叫价值投资。

　　比如，今年大蓝筹股价暴涨，部分股票已经远远超出其“内在价值”，散户再冲进去就不叫价值投资，叫“价值投机”，即公司是好公司，但是股价高估了。价值投资跟技术分析、炒题材等有很大区别，不是报个速成班就能搞定的，学个一知半解更可怕。

　　比如，一只股票，每股净资产价值1元，当前股价0.8元，此时买入符合价值投资吗？

　　如果公司立马破产清算，此时买入当然算价值投资，否则，真不好说。

　　举个例子。2005年，希尔斯百货有很多商业地产，单商业地产的价值就达到150美元/股，而当时公司的股价不到50美元。如果投资者买入股票，公司立马破产清算，投资者纯赚100美元。

　　但是，希尔斯百货没有破产清算，业绩越来越差，不断消耗现金流。结果就是，2005年，公司市值高达120亿美元，但是到了2017年12月27日，市值只剩下4亿美元，八、九年跌了96.67%。也就是说，如果当时投资希尔斯百货，八九年后将几乎全部亏光。

　　这就是价值投资陷阱。

　　价值投资，重视上市公司的过去和现在，更重视上市公司的未来。

　　(原标题：2018年，请不要再误解价值投资了)