万华化学：盈利历史新高 18年有望实现跨越发展

　　公司公告：2017年公司营业收入531.23亿元(YoY+76.49%)，实现归母净利润111.35亿元(YoY +202.62%)，扣非归母净利润107.10亿元(YoY +191.35%)。其中公司四季度实现收入141.60亿元(YoY +54.45%，QoQ -2.57%)，归母净利润33.23亿元(YoY+181.88%，QoQ +12.67%)，扣非净利润29.63亿元(YoY+151.93%，QoQ+0.31%)，业绩符合申万预期。

　　公司收入盈利创新高。公司化工产品毛利率整体达40.06%，比上年增加8.80%。其中聚氨酯系列收入增长81.72%，毛利率55.41%，同比增加14.79%。销量183万吨，同比增长25.21%。预计MDI产品全年销售145万吨，全年开工率超过80%，其中预计17Q4 MDI销售35万吨。预计聚醚产品17年销售40万吨。

　　2017Q4业绩环比持稳，18Q1有望延续高盈利。2017年Q4聚合MDI及纯MDI平均挂牌价为31200、29800元/吨，环比2017Q3聚合MDI及纯MDI平均挂牌价25167、26367元/吨要高，但是万华宁波一期二期装置停车检修。因此尽管MDI四季度价格较高，但环比业绩增长不明显。同时2018年1季度公司聚合MDI(直销)及纯MDI挂牌价分别为26433、30233元/吨，同比17年1季度聚合MDI(分销)及纯MDI挂牌价为24333、23700元/吨仍有大幅上涨，一季度为行业淡季，短期由于中东陶氏产品销往国内、联恒装置投产，重庆BASF限产季结束有望复产等因素，MDI价格回调，但长期来看，国内MDI新增供给仅联恒24万吨及中东陶氏近20万吨产能供给，利空出尽，长期看未来几年国内无新增产能，MDI价格仍有望维持高位。

　　石化装置平稳运行，产品价格维持较高水平。目前山东丙烯、华东环氧丙烷、华东丁醇、华东丙烯酸、华东丙烯酸丁酯、华东NPG价格分别为8300、12700、7100、7700、9350、12700元/吨，仍然维持较高水平。2017年四季度山东丙烯、华东环氧丙烷、华东丁醇、华东丙烯酸、华东丙烯酸丁酯、华东NPG均价分别为8192元/吨、11895元/吨、6954元/吨、8279元/吨、9888元/吨、14597元/吨，除NPG价格回调较多外，其他石化产品均在区间内波动，石化装置仍维持较高的盈利水平。

　　乙烯项目已完成环评、安评等报告编制，PC项目已投产，未来TDI、PMMA、MMA仍有大量新增增量，开启未来新成长。该项目预计总投资约178亿元，主要装置包括100万吨/年乙烯裂解装置、40万吨/年聚氯乙烯(PVC)装置、15万吨/年环氧乙烷(EO)装置、45万吨/年线性低密度聚乙烯(LLDPE)装置、30/65万吨/年环氧丙烷/苯乙烯(PO/SM)装置、5万吨/年丁二烯装置，以及配套的公用工程和辅助生产设施，该项目目前已完成环评、安评等报告编制工作，项目申请材料已经上报，目前正在等待政府有关部门批准。7万吨PC装置已于18年1月投产，13万吨二期预计18年底建成。2018年10月份，30万吨TDI、8万吨PMMA、5万吨MMA有望投产。这些新增产能均为公司未来的利润增长点。

　　盈利预测及投资评级：MDI及石化产品价格持续维持高位，18Q1季度仍维持高盈利，未来乙烯项目及五大事业部成长空间巨大。维持“增持”评级，维持盈利预测。预计2018-2019年EPS为4.30、4.88元，当前股价对应18-19年PE为9X、8X。

　　风险提示：MDI与石化产业链景气回落；新业务拓展不及预期。