从发行人18Q1财报看哪些企业外部融资压力更大？

　　发行人被动减少对外融资规模

　　18Q1企业筹资活动现金净流量同比增速下滑，外部筹资环境收紧。18Q1发行人的平均筹资活动现金净流量同比变动-25.01%，较17年年底明显收紧。从理论上看，筹资活动现金净流量的减少有两种可能性，其一是企业主动偿还债务导致现金流流出增加，其二是对外筹资受阻导致现金流入减少。我们无须过多担忧前者诱发的现金流压力，但后者导致的被动减少容易引发信用风险。

　　具体地，企业融资需求主要受制于其当前经营、债务及流动性情况，我们分析18Q1发行人的财报发现，18Q1企业的经营状况有待改善，偿债压力不减，投资压力加大，自身的融资需求不减。

　　此外我们可以从债券取消发行及财务费用率来侧面判断市场的资金供给意愿。18Q1低等级主体的债券取消发行的占比明显上升，发行人平均财务费用率由17年年底的4.72%上升至5.23%。

　　结合企业融资需求和市场资金供给意愿来看，发行人的融资需求并不弱，但是市场对中低等级主体的资金供给意愿较低，推高了企业融资成本，最终导致筹资活动现金净流量的被动减少。

　　对外融资中的银行借款、其他融资规模环比下滑

　　我们拆分发行人的资产负债表，将发行人的外部筹资分为银行借款、债券融资、其他融资三类，通过整理我们发现发行人除债券融资同比上升外，银行借款和其他融资规模都出现明显下降。

　　我们从更广的社融数据来看，18Q1非标融资的确出现负增长，债券融资规模也在反弹，但是人民币贷款规模反而增加。在金融去杠杆的大环境下，非标被整治，广义信用收缩，广义信贷供给总规模减少，银行信贷总规模理应增加。但由于大量表外类信贷业务难以回到表内，表内信贷增长不敌融资渠道受限造成的收缩，最终使得企业获得外部融资的可得性反而变差，表现为社会融资规模增速的持续下降。

　　从地区、行业、企业性质三个维度看企业间的外部融资情况

　　综合筹资活动现金净流量同比增速均值和下滑企业占比来考虑，从地区的维度看，仅贵州、江西、陕西、福建、浙江、广东、江苏地区的外部筹资压力较小。从行业的维度看，电子、公用事业、家电、建筑装饰、机械、房地产、化工、有色金属行业的外部筹资渠道较为畅通。分企业性质来看，虽然民企、国企筹资活动现金净流量同比增速均下滑，但与民企相比，国企的规模绝对值未明显下降，表现相对较好。

　　信用品一周回顾：发行规模回落，信用利差走阔

　　上周资金面恢复宽松，但是信用债受信用风险影响，表现一般。一级市场方面，发行利率下行，但取消发行135.5亿元，中低等级占比较大，反映市场对其接受度仍然不高，上周总发行规模仅为855.68亿元较前期大幅下降。二级市场方面，收益率上行，信用利差小幅走阔，其中城投债的走阔幅度较大，中低等级债项超额利差表现更好，二级市场交易情绪仍在，总成交量为2397.24亿元。

　　风险提示事件：政策超预期变动，超额利差计算方式由于样本采集问题可能与市场真实情况存在偏差。