民生教育：张家口学校合作框架落地 外延发展再下一城持续成长凸显

　　民生教育发布公告，宣布与张家口市人民政府、河北工业大学签署框架协议，根据该协议，在张家口政府支持下河北工业大学与公司共同举办城市学院，争取于 2022 年冬奥会前将城市学院打造为河北省最佳民办本科学校和河北省应用型人才培养基地，本专科在校生规模达到 1 万人左右。

　　城市学院转设落地，优质本科标的再下一城：城市学院原属河北工业大学下属独立学院，目前在天津办学(原注册地为河北廊坊)，提供本科课程，2017/2018 学年拥有 9700 名在校生。根据双方协议，公司支付 2亿元交予河北工业大学同时获得城市学院举办者权益，未来拟于条件成熟时将该校转为独立设置的本科高校。城市学院自 2019 年开始招收的本科学生每年学费 17%、专科学费 5%作为资源使用费交予河北工业大学直至转设完成，城市学院原举办地土地使用权等有形资产归属河北工业大学，而城市学院拟在张家口市建立新校区，占地 900 亩左右，预计2019 年完成新校区一期建设，计划 2019 年 9 月新入学学生开始使用新校区。

　　区位优势叠加政策优惠，民办公助未来办学盈利能力可期：新校区建成后将成为张家口唯一一所民办大学，位于京津冀协同发展战略和 2022年张家口冬奥会城市发展的优势区位条件下，例如在专业设置上，以当地的产业经济发展为基础成立产业研究院，政府将在可再生能源、智能城市、智能装备、生态涵养等研发和成果转化方面提供资金支持，并联合申请冬奥会项目国家专项基金。作为张家口政府 2018 年重点建设项目，学校拿地享受一定优惠政策，在师资队伍上按照教育部大学本科设置标准核定教师编制，总编制 60%纳入张家口政府事业编制，由张家口政府发放薪酬和五险一金，我们认为无论从前期的资本开支和后期的运营成本上均有政策较强红利，新校建成后盈利弹性可期。

　　现有校区运营能力卓越，2018 年并购落地打开成长天花板：民生教育成立于 2003 年至今办学已有 15 年历史，17 年公司运营 5 所学校，2018年公告外延并购安徽文达、寿光渤海高中，新建一间中专学校和一间高中学校，以及委管一间中专学校，外延发展加速落地，2017 年实现收入 4.78 亿同比增长 7.37%，调整后核心纯利 3.1 亿同比增长 31.9%，经调整净利率 64.96%，盈利能力卓越。对于成熟学校的内生增长，我们预计学额增加+人均学费提升维持稳定的中单位数增长；外延方面公司17 年年报公司现金+理财规模超过 20 亿，明显高于可比公司，并购持续落地将驱动公司进入加速成长期，持续落地潜在收入复合增速有望超过 20%。

　　盈利预测与投资评级：预计公司 2018-2020FY 营业总收入为 5.65、6.32、7.01 亿元，同比增长 18.27%、11.78%、10.92%，归母净利润为 3.45、3.97、4.53 亿元，同比增长 32.6%、15.3%、13.9%；当前市值对应 PE19X、16X、14X。假设安徽文达信息学院18年并表3个月，19、20年全年并表情况下公司2018-2020FY 营业总收入为5.97、7.89、8.92 亿元，同比增长 25.0%、32.2%、13.0%，归母净利润为 3.50、4.25、4.96 亿元，同比增长 34.5%、21.7%、16.7%；当前市值对应 PE18X、15X、13X。处于可比公司估值最低水平，考虑到公司接下来并购项目新贡献业绩，当前时点给予“买入”评级。

　　风险提示：学生人数、学费增长不及预期；外延并购落地低于预期