苏泊尔：内销持续强劲增长 长期成长路径清晰

　　事件：

　　公司发布2018年中报业绩快报，2018H1收入88.5亿元，同比+25.3%，利润总额9.4亿元，同比+27.6%，归母净利润7.4亿元，同比+22.6%，EPS 0.90元。2018Q2收入39.6亿元，同比+30.6%，利润总额3.4亿元，同比+27.6%，归母净利润2.9亿元，同比+24.5%。

　　点评：

　　内销持续强劲增长，外销增长平稳。公司18Q2内销增速依然快于外销，预计达到30%以上，外销仍处淡季，在较低的基数下实现平稳增长。分产品看，内销中炊具和电器业务均实现较快增长，导致收入增速略超市场预期。展望18H2，预计内销收入继续保持20%以上增长，外销进入旺季后增速有望显着提升，根据和大股东SEB的关联交易预计，外销增速预计将达到20%以上。

　　毛利率继续回升，费用管控良好，所得税率短期扰动。18H1公司毛利率同比上升0.47pct，预计主要因为：1)原材料价格稳定，公司通过推新品成功消化成本压力。2)内销增速快于出口，拉高整体毛利率。期间费用控制良好，管理费用率同比小幅下降0.03pct，因增加营销资源投入，销售费用率小幅上升0.21pct，资金投资回报同比有较快增长。因母公司和武汉子公司高新企业技术认证到期，导致18H1所得税率从15%上升到25%，导致归母净利润增速低于利润总额增速，预计年内(18Q4)重新申请成功，全年仍适用15%的所得税率。

　　成长逻辑清晰，业绩确定性凸显，维持全年收入增速20%左右，利润增速25~30%的预判。内销层面，公司产品扩张能力已得到印证，厨卫新品(烟灶/水杯/刀具)、生活电器(吸尘器/熨斗等)将持续贡献增量。品牌层面，公司通过建设高端炊具产业园等系列运营手段，有望逐步提升Lagostina、Krups、WMF三大高端品牌在国内的竞争力及收入。出口层面，公司预计18年向SEB销售48.9亿元，同比+32%，炊具(WMF贡献增量)和电器订单均加速向公司转移，考虑上海赛博追溯调整，预计全年外销收入增长20%以上，下半年外销订单加速增长。公司接手上海赛博后，有望做大其规模，提升盈利能力，并且随着绍兴基地二期建成，承接更多生活电器订单。

　　投资建议

　　公司2018H1内销持续强劲增长，收入增速略超市场预期，业绩亦保持快速增长。后续出口订单转移加速+内销多品牌/新品类的逻辑将持续兑现，全年维持收入增速20%左右，利润增速25~30%的预判。维持2018-20年EPS为2.05/2.52/3.01元，对应PE 25/20/17倍，三年复合增速23%，中报业绩再度凸显公司业绩确定性，维持“买入”评级。

　　风险提示：经济不景气导致消费需求弱，原材料价格大幅上涨。