A股“左侧抓手”在犹豫什么

    来源: 中国证券报 作者:张勤峰

    摘要: 可转债凭借进可攻、退可守的特性,是天然适合博弈股市变盘的品种。历经年初以来的大幅调整,当前转债配置价值受到普遍认可,但最近一直低位徘徊,转债在犹豫什么?研究机构认为,当前转债防御性显现,但受制于股市表

      可转债凭借进可攻、退可守的特性,是天然适合博弈股市变盘的品种。历经年初以来的大幅调整,当前转债配置价值受到普遍认可,但最近一直低位徘徊,转债在犹豫什么?

      研究机构认为,当前转债防御性显现,但受制于股市表现,弹性可能不足,转债确有左侧埋伏机会,但也不应对其短期表现期望过高。

        博弈股市变盘的最佳工具

      可转债全称“可转换公司债券”,是指在一定时间内可以按照既定的转股价格转换为指定股票的债券。简单理解,转债近似于“债券+股票买入期权”。

      据数据,截至9月13日收盘,沪深市场存量的可转债有113只,余额为1646亿元,另有147只可交换债,余额为1993亿元。

      转债作为含权债,对于投资者具有独特的魅力。从历史经验看,转债市场为投资者赢得了明显的超额回报,表现跑赢股、债市场。

      与债券相比,转债具有期权价值,能从正股上涨中受益,回报的想象空间大。且需求群体更为多样,交易流动性在所有债券品类中具有显着优势。对于债券投资者来说,转债是间接参与股市、博弈超额回报的理想工具。与股票相比,转债则具有防御性,风险、收益特性较为突出。转债还具有T+0、可回购融资等特性。

      诸多特点之中,转债最吸引人之处,还是其“进可攻、退可守”的特征,这使得转债在诸多环境中都有用武之地。比如,在转债被明显低估时,可充当股票替代品;在正股高估时,可作为变相降低仓位的手段;在股市熊市中,可以依托条款博弈和债性优势获得相对回报;在股市面临变盘但短期方向难测时,可转债可以更好的对抗系统性风险。

      “凭借‘进可攻、退可守’特性,转债理应是博弈股市变盘的最佳工具。”中金公司研报称。

        配置价值受认可

      今年以来,A股震荡走低,上证综指从1月份高位回调接近25%。当前市场情绪依旧低迷,股指不时创出新低,但是投资的价值就在别人贪婪时恐惧,别人恐惧时贪婪。A股市场是否已经到了底部位置,谁都无法给出确切结论,但是,成交频现“地量”、破净破发股数量创新高、上市公司回购不断增多、产业资本陆续进场增持……这些以往出现在市场底部的信号已越来越多。

      股市酝酿变盘之际,正是转债展现作为“左侧交易抓手”的好时机。中金公司研报提到,2014年5-6月份股市也曾经历了长时间的横盘窄幅震荡,当时建议通过转债介入左侧,取得了相当不错的效果。2018年三季度以来,市场来到与2014年比较接近的状态,转债此时也可以作为比股票更为理想的博弈变盘的工具。

      作为股票的“利益攸关方”,今年转债的日子也不好过,中证转债指数于6月28日创出了272.35点的4年多新低。个券层面,不光老券市价大面积低于面值,新券上市首日破发也几乎成了常态。据数据,9月13日,市场上正常成交的转债共有91只,其中收盘全价低于100元面值的共60只,占比66%,其中更有11只转债收盘价低于90元。

      目前转债估值已降低较低水平,配置价值开始受到认可。分析人士认为,转股价值和债底构成可转债价值的最基础部分,在股市低迷时,虽然期权价值缩水,但是平价和条款博弈可为转债价值提供支撑,因此是比正股更好的左侧交易工具。

      从指数走势上看,今年转债市场比A股更早企稳。中证转债指数在6月底创出新低后,先是出现一轮反弹,7月下旬最高回到291点附近,随后有所回落,但处于低位震荡格局,9月13日收盘报280.70点,距离前期272.35点的低点仍有一定距离。反观上证综指,近期依然呈现震荡下行运行态势,9月13日盘中刷新两年多低位至2647.17点。

      【天风证券(601162)股吧】报告称,从中报来看,已有一些机构在积极配置转债。基金中报显示,转债持仓比例较高的一些二级债基在二季度大幅增加了转债的持仓。

        左侧埋伏考验耐心

      但是,目前转债的表现显然还称不上好,转债投资者到底在犹豫什么?

      如前所述,转股价值和债底构成可转债价值的最基础部分。这当中,债底更多是提供底线支撑的作用。决定转债盈利和弹性的主要还是转股价值,股价上涨推动转债价格上涨仍是转债最根本的盈利模式。因此,转债投资最关键的因素是正股。目前A股市场低迷,限制了转债的表现。

      天风证券报告指出,大部分公募基金习惯于右侧投资转债,即仓位变动和转债行情正相关。因此,在权益市场低迷的环境下,转债的吸引力并不强。特别是,转债目前虽有较强的抗跌性,但也比较缺乏弹性。对于投资者来说,弹性需要仓位换取。矛盾的地方在于,公募基金的考核周期相对较短,如果用较大的仓位去换取收益,就会承担不小的机会成本。短期视角来看,当前在固收资产内部,转债的性价比可能不如城投债等信用类产品。

      天风证券报告称,对于一些负债端稳定、投资期限比较长的资金(如保险)来说,当前转债的确处于比较好的左侧介入位置。但是保险投资转债的限制相对于其他类别的投资者要严格很多,再结合基本面以及估值情况分析,能够参与和愿意参与的资金可能并不多。

      一些研究报告还提到,信用风险和供给压力也是当前转债投资者不得不考虑的潜在风险点。

      中金公司固收研究认为,当前可适当关注转债的左侧埋伏机会,但参与“左侧”更多的逻辑基础在于“便宜”,而对“便宜”的纠正本身要靠时间来完成,而非对短期表现做过高的期待。

    关键词:

    价值,博弈,可转债,变盘,配置

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