疑问二：“消费牛”未来估值空间几何？

　　不要担心“大象”不能起舞，在中国的“漂亮50”行情爆发的时候，肯定会远远跑赢指数。

　　消费龙头享“估值溢价”与“确定性溢价”

　　在市场热情和赚钱效应带动下，目前“核心资产”有一部分已经站在了历史估值区间的高位，消费股的估值还有多少提升空间，成为市场中最为关心的话题。对此，北京和聚投资首席策略师黄弢对记者表示，在当前震荡的背景下，部分个股估值会有一段时间高位整理的过程，普涨阶段大体是过去了。但绩优龙头公司未来会随着竞争壁垒不断增强、市占率的提升，带动ROE持续保持在较高水平上并兑现当前的高估值。

　　同样认为估值走势会出现分化的还有职业投资人李策，他在采访中指出，未来2-3年的整体同比收益率或许未必像现在那么亮眼，但涨幅会体现于业绩突出的龙头公司身上。李双全则认为，自沪港通和深港通开通以来，“北上资金累计流入A股7000多亿，接近65%的仓位配置在消费板块。考虑到后续外资进一步流入A股，且消费升级的大趋势还未发生大的变化，我们认为消费行情未来仍有空间。”

　　李迅雷对此向《红周刊》记者指出，A股市场目前总体估值水平处于相对低位，主要驱动逻辑是估值修复和预期差驱动，不容易出现“疯牛”行情。如果按照过去10年ROE的水平分档，对比各档A股与美股的估值会发现，无论PE还是PB，A股都明显低于美股。“A股市场长期以来的估值体系较为扭曲，即绩优股的估值水平比较低，绩差股则较高，导致‘确定性折价’，‘不确定性溢价’。今后，把握”确定性机会“的理念随着外资流入和资本市场改革而深入人心。”

　　除了“确定性溢价”，外资的流入还会带来“估值溢价”，广发证券首席策略分析师戴康认为，美国的基金和A股的基金都偏爱龙头，只是美国的龙头收获了“估值溢价”，而A股的龙头尚处于“估值折价”中。随着外资的持续流入，A股龙头股也会迎来从“业绩溢价”转换到“估值溢价”中来。就像美国的“漂亮50”行情，数据显示，1970年6月行情启动时，“漂亮50”平均PE是24倍，而市场平均仅为16倍。

　　美国“漂亮50”标的走出了独立的长牛行情，兴业证券首席策略分析师张忆东在最新演讲中表示，很多“漂亮50”公司历经50年依然存在，消费品像麦当劳、宝洁、吉利和可口可乐走得很稳、很长，给我们很大的震撼。所以“核心资产”绝对不等于某些行业或者某些大市值的公司。因为像麦当劳当年在60年代末70年代初的时候，并不是一个庞然大物，而当时已经是庞然大物的，像行业领头羊可口可乐，依然在过去的30年股价又翻了25倍。所以不要担心“大象”不能起舞，在中国的“漂亮50”行情爆发的时候，肯定会远远跑赢指数，它们是最优质的公司，能带着指数走。

　　而如今A股之所以出现消费股领头的结构牛，一个重要原因在于资金更希望选择稳定性高的标的。深圳榕树投资董事长翟敬勇向记者表示，数据显示，截至2019年6月末，共有1800家机构持有茅台，市场认为这是机构在“抱团”。“其实我并不这么认为，在全球资产贬值的背景下，钱是在不断贬值的，只有买入优质的、具有垄断性的资产，才能获得跑赢通胀的收益。所以无论茅台、苹果、谷歌还是Facebook，都是没的选的结果。而减税、收紧房贷、提升房贷利率，也进一步把资金推向了股市。”

　　二线龙头投资同样偏向基本面逻辑

　　相较于往年，今年的消费股行情将主要聚焦在一线龙头公司身上，二线龙头没有得到很好的表达，对此，翟敬勇认为这是因为行业增长停滞，甚至增长下滑导致的。

　　他进一步解释称，以往出现的一线龙头涨完、二线跟涨的情况，主要因为行业整体正在增长，当行业处于快速增长阶段，所谓的一线龙头和二三线企业是不分伯仲的，后面的企业仍存在超越前面企业的可能。但当行业增长停滞的时候，行业格局的分化就很明显了。以空调行业为例，【格力电器(000651)、股吧】最近十年一直是行业老大，虽然很多投资者喜欢用报表来对标分析美的和格力，但其实在形成寡头地位的空调行业，除非格力自身经营出现问题，否则凭借已形成的优势和地位，别的企业很难超越它。

　　而就目前而言，中国实体经济已经进入了“存量经济时代”，龙头企业的市占率上升因为吃掉了二三线企业的市场份额，小企业的日子并不好过。例如在手机行业当中，只有投资OPPO、vivo、华为、小米等一线品牌才有望赚钱，其他厂商的话语权和营收都很难令投资人满意。

　　今年，龙头强化的行情令市场大呼看不懂，实际上就是忽略了行业发展阶段的问题。很多行业都符合“721”法则，行业龙头占据市场20%以上的市场份额，70%的行业净利润。例如，白酒行业龙头贵州茅台，2018年净利润352亿元，相当于其他18家上市酒企净利润总和，理应获得高估值和资金追捧，但其他企业就不具备这样的品质。

　　徐高从互联网技术的应用角度同样解释了为什么龙头受到了更多关注，他认为受移动互联网技术应用广泛的影响，单一厂商服务消费者的能力越来越强，以往需要高成本的铺点式抢占市场，现在通过网络，可以很低成本就触及并下沉到市场中去。因此，在技术大潮中，龙头企业凭借规模优势更加凸显。

　　斌诺资产总经理刘亮同样认为“一线龙头涨完，二三线跟涨”的情况不会出现，因为在2017年以前，更多是一线消费股打出空间、高度，随后游资在二三线消费股做短期脉冲补涨。就目前而言，这样的手法在消费股中很少见，现在消费股的核心投资逻辑主要是看估值。

　　但李策却有不同观点，他认为二三线消费股跟涨可能出现，但要根据具体情况而定，如果业绩增速是全行业范围的，那么传导下去，二三线龙头上涨是可能出现的。例如，白酒板块目前除了个别几家企业，基本上是复制了这种情况。