国信宏观固收：降准对各大类资产价格的影响几何

　　2020年1月1日，为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本，中国人民银行决定于2020年1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点(不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司)。降准时间点基本符合市场预期，那么央行的降准措施对各大类资产的价格究竟会存在何种影响呢？

　　历史经验来看降准的影响

　　统计历史上央行的降准政策，2008年以来，央行一共实施降准政策23次。由于降准等政策措施对市场的影响多呈现脉冲性的形式，因此我们仅统计降准政策出台前后1个月市场的表现情况。

　　首先从历史平均的角度来看，各大类资产在降准前后的表现分别如下：

　　(1)股票：平均来看，上证综指和沪深300在降准政策出台之前，均处于下跌状态；而在降准政策出台之后，短期1天会继续下跌，但在1-2周的时间，市场会有所缓和，开始出现上涨。这一现象可能受“股灾”期间的影响比较大，在股票市场大幅下跌之后，央行出台宽松措施缓解市场下跌压力的概率比较大。

　　(2)债券：平均来看，现券与国债期货在降准政策出台前后均能够保持上涨。这一现象可能与货币政策对利率的影响更为明显有关，货币政策的松紧是债券利率变化的重要影响因素之一，在宽货币时期，债券利率出现下行的概率自然是会更高一些。另外在国债曲线方面，期限利差在降准之前有所收窄，而在降准之后，期限利差转而走阔，这一现象也与我们构建的曲线分析框架较为吻合。在曲线分析中，短端利率是期限利差变化的最主要影响因素，而货币政策的松紧与短端利率有密切的关系，当降准等宽松措施出台之后，市场对后续的流动性预期较为乐观，短端利率的下行会带动期限利差走陡。

　　(3)汇率：平均来看，降准政策在超短期对人民币汇率的影响并不明显，但在半个月以上的时期，人民币会有贬值迹象。人民币的贬值现象可能主要还是在于国内的货币政策处于宽松时期。

　　(4)商品：平均来看，南华工业品指数在降准政策前后的超短期时间内也没有明显规律可循，但在半个月以上的时间窗口，南华工业品指数平均以下跌为主。原因可能在于降准等宽松政策多出现在经济下行周期之中，而商品市场上的投资者在降准的脉冲影响过后，依然选择遵循经济基本面的逻辑来看待市场。

　　　　从平均的角度很难把握资产价格在某些特定时期的具体规律。因此，我们以股债两类资产为标的，来具体分析降准对这两类资产价格的影响。时间窗口以降准前后1周时间为重点。

　　从债券市场来看，降准对债市的影响比较明显一些，大致有以下三个方面：

　　(1)把降准前后拆分为两个时间段，债券市场总会至少有一个时间段出现上涨。

　　(2)在降准前后，债市均出现上涨的情况多发生在宽货币周期的前中时期。

　　(3)如果在降准之前，债市处于下跌状态，那么在降准之后，债券市场出现上涨的概率会更大一些；如果在降准之前，债市处于上涨状态，若市场前期的上涨已较为充分的对降准政策有所预期，那么债市在降准之后出现下跌的概率会大一些。

　　　　从股票市场来看，降准政策对股市影响的规律性并不明显。但也大致可以总结出两点规律：

　　(1)以降准政策公布时点为界，上证综指多出现先跌后涨、先涨后跌的走势。出现先跌后涨的原因，可能是对于货币宽松政策没有预期到，或者股市因为其他原因出现下跌，在降准政策公布之后，股市转而上涨。出现先涨后跌的原因，可能就是对于货币宽松政策有了充分预期，市场价格已经price in，在降准政策公布之后，股市转而下跌。

　　(2)在降准前后，股市也曾出现了持续下跌情况，这一情况多发生在“股灾”期间，比如2008年和2015年。

　　（文章来源：国信证券）