曹中铭：谨防战略投资者变身财务投资者

　　日前，中国证监会通过发行监管问答的形式明确了战略投资者的定义。今年2月14日，证监会发布了再融资新规，新规从发行条件、锁定期、发行价格确定、发行对象人数界定、批文有效性、引入战略投资者等多个维度进行了调整，但对于如何划分战略投资者，并没有制定一个详细的标准。

　　而随着《发行监管问答——关于上市公司非公开发行股票引入战略投资者有关事项的监管要求》的发布，战略投资者的轮廓已经清晰。根据监管问答，战略投资者的门槛其实并不低。比如战略投资者能够提升上市公司治理水平，能够显着提高上市公司质量与内在价值。而且，还要求战略投资者要么能够为上市公司带来国际国内领先的核心技术资源，在提升上市公司核心竞争力与创新能力、产业技术升级、盈利能力等方面有所作为；要么能带来市场、渠道或品牌效应，能提升上市公司业绩。

　　对于战略投资者，投资者其实并不陌生。比如为了新股能够顺利发行与平稳上市，监管部门引入了战略投资者制度。从客观上讲，战略投资者在其中是发挥了一定的作用的。此外，在五大行当年的股份制改造中，同样引入了战略投资者。

　　如果上市公司非公开发行中引入战略投资者能够产生《监管问答》中所要求的效果，那么战投的引入不仅是必要的，而且还应该在上市公司定增中大力提倡。不过，非公开发行中引入战投，也有必要防止战略投资者变身为财务投资者。

　　事实上，在这方面我们是有深刻教训的。当年国有五大行工行、建行等实施股份制改造时，就曾引入了战略投资者。像美国高盛公司入股工行成为工行的战略投资者，美国银行成为建行的战略投资者，瑞银、皇家苏格兰银行成为中行的战备投资者等即是如此。当年引入战投的目的，主要是为了提升五大行的公司治理水平，提升其竞争能力与抗风险能力，以实现做大做强。但事实却是另外一番景象，这些境外的战略投资者，并没有为五大行提供多少助力，反而在所持股份解禁后纷纷抛售，并从中获取了巨额的利益，这也引发了关于国资流失的议论。

　　事后看，五大行的境外战投，披着战略投资者的外衣，却没有发挥出战略投资者应有的作用。其当年入股的目的，其实仅仅只是为了利益。这些所谓的战略投资者，从本质上讲，有战投之名，却有财务投资者之实。

　　因此，在证监会对上市公司非公开发行的战略投资者进行明确以后，防止参与非公开发行的战略投资者有名无实，防止财务投资者以战略投资者之名参与非公开发行，无疑是上市公司需要直面的问题。毕竟，根据再融资新规，战略投资者参与上市公司非公开发行，其在定价上将享受更加灵活的政策，也有利于实现战投的利益最大化。

　　与此同时，还需要从三个方面防止战投的有名无实与空心化。一方面，要防止某些上市公司利用战略投资者之名，向非公开发行参与对象实施利益输送。此种情形是非常有可能发生的。另一方面，引入战略投资者的非公开发行，如果存在保底收益、兜底条款等现象，那么非公开发行，就演变成了“明股实债”，这同样是被禁止的。此外，非公开发行引入的战投，由于自身实力、资源等方面的原因，既不能为上市公司带来任何的益处，并不能为上市公司带来任何的积极变化，但却享受政策上的红利，这同样是不被允许的。

　　基于此，上市公司非公开发行引入战投时，需要仔细甄别，切忌盲目，如果达不到战投的标准，或不符合战投的条件，就要坚决说“不”。作为监管部门，也需要发挥事前、事中、事后的监管作用。比如可出台相关规章制度，对于那些假战投，可延长其股份的锁定期限进行制衡。

　　（文章来源：金融投资报）