中信证券明明：如何看待降准降息的政策效果？

　　 自2018年以来，银行， 中国，人民已经10次削减RRR债务，并释放了超过8万亿元的流动性。自2019年11月以来，该行已三次降息，多边基金利率已从3.30%降至2.95%。在后疫情时代，央行全力支持“六保”和“六保”工作，更重视集中的广泛信贷。然而，央行货币政策的边际价值近来趋于中性。降低RRR利率和降低广泛信贷利率的驱动效应有什么变化吗？本文将通过分析RRR降息政策的有效性，为市场前景后货币政策的判断提供参考。

　　 降低标准的水流向哪里？它主要形成信用和债券投资。从2018年初到2020年5月底，央行通过10次RRR降息共投入约80.8亿元人民币的流动性，计算货币政策工具后投入约74.5亿元人民币的超额准备金。从存款机构的信贷资产负债表结构来看，RRR降息期间，银行的信贷供给和债券投资比例有所上升；然而，银行间资产和股权投资的比例下降。

　　 RRR归约的广义信用效应几何是什么？效果立竿见影。观察中长期资金和央行，新信贷的变化，可以发现它们之间存在正相关关系。但是，降低标准信贷的效率下降了：货币乘数的增长赶不上其上限的增长，货币乘数与上限的差距逐渐拉大；在当前的RRR降息周期中，“新信贷/(解放阵线RRR降息)”的比率正在下降。目前，该比率约为5.4，低于2019年的水平；债券投资也挤压了一些信贷资源。

　　 RRR下调对银行商业银行的债务结构没有重大影响，因为银行商业银行在央行的存款位于银行资产负债表的资产端，银行的债务结构在下调时不会改变。从债务方面来看，自2018年初以来，所有银行商业银行吸收的存款占总负债的比例一直保持稳定。目前，银行之间的流动性总量仍保持在合理、充足的水平，但7月份存在较大的流动性缺口，RRR近期有一定的下调可能性。

　　 降息对贷款利率的影响是明显的。从一年期LPR报价与人民币贷款加权平均利率的变化关系来看，政策利率下调与贷款加权平均利率下调的关系基本为1:2。然而，在降息周期内，样本上市的银行2019年的平均贷款收益率从5.09%上升至5.38%，而样本外的银行贷款收益率下降至5.56%，这种差异可能是由于中小银行贷款期限相对较短以及贷款的快速重新定价所致。在浮动利率贷款的定价基准完成之前，降息和“降本”的“平均”效应可能不会完全显现，而且这种效应的显现还需要时间。从政策目标来看，“降低成本、扩大信贷”仍然需要降息政策的支持。

　　 如何分解“1.5万亿元盈利”？1 .实体直接货币政策工具实现利润4800亿元；2银行减费将使1500-2000亿元受益；(3)反算，利率下调，利润8100-8500亿元。

　　 市场前景展望：本文评估了2018年初以来央行实施的RRR降息政策的效果。研究发现：RRR降息政策能够有效地推动新信贷的增长，但其效率普遍下降；(2)降息政策并没有明显拉动银行，的存款负债成本，但对信贷“成本降低”有显著影响。展望市场前景，7月流动性缺口压力相对较高，央行可能重启RRR降息操作，支撑市场前景中的信贷供应；同时，金融体系“1.5万亿元”的盈利政策目标也要求