工程机械系列报告:成长性大过周期性 估值进入上行阶段 维持“强于大市”评级
摘要: 机构:中信建投评级:强于大市从日本来看工程机械行业的驱动力演变纵观日本工程机械发展历史,主要有三个阶段,对应三个主要的驱动力。1990年前,日本工程机械主要受到国内建筑业投资的驱动。
代理机构:中信建投
等级:强于大市
从日本来看工程机械行业的驱动力演变
纵观日本,工程机械的发展历史,主要有三个阶段,对应着三种主要的驱动力。1990年以前,日本的建筑机械主要由国内建筑投资驱动。从1991年到2010年,主要驱动力是海外市场的扩张,特别是得益于中国等新兴国家不断增长的市场需求。2010年后,主要驱动力是劳动力短缺和老龄化驱动的机器取代人力
对标日本,中国工程机械成长空间充足
中日的城市化率差异较大,中国的城市化率还有很大的提升空间
2019年,中国城市化率仅为60.6%,相当于1957年日本的水平。未来中国的城市化率将持续稳步上升,人口向城市的不断趋同是城市化建设和投资的长期驱动力。
未来,中国建筑的劳动力短缺可能比日本更严重。日本的建筑劳动力短缺发生在城市化率接近80%的时候。目前,中国的城市化率只有60.6%,但人口已经开始老龄化。城市化与劳动力的不匹配将增加中国城市化对中工程机械的需求
中国工程机械的海外出口量持续上升,但出口比重仍然较低。2009年,中国工程机械的海外出口额为77亿美元,2019年达到243亿美元。然而,从出口结构来看,中国海外市场份额始终保持在20%-30%,远低于日本海外份额的60%。未来,中国海外工程机械市场具有充分的增长潜力。
市场对工程机械强周期性的定位应该被破除
市场普遍认为工程机械属于强周期性股票,其固定思维源于2012-2015年的行业周期。在那次循环中,中,国内工程机械企业遭受了重大损失。但从根本上说,2012-2015年周期只是一个非重复性事件。纵观日本工程机械企业和世界领先工程机械企业的发展历史,我们发现在发展初期,由于国内基础设施的高度相关性,小松和卡特彼勒具有一定的周期性。然而,随着海外市场的发展、人力替代的加速和企业竞争力的增强,其周期性将被理顺,呈现出增长的特征。
智能制造帮助中国领先的工程机械企业率先变道超车。中国在政策上大力推动智能制造的发展,中国有工程师红利。在这两个因素下,中国智能制造领先世界。根据世界经济论坛和麦肯锡,的统计,截至2020年1月,灯塔有44家工厂,其中有12家来自中国
中国工程机械灯塔厂的建设处于世界领先地位。灯塔工厂对于工程机械行业的效率得到了显著的提高。以三一重工为例,其基准的灯塔18号厂基本上可以实现增产50%,裁员50%,缩短生产周期50%,同时产品质量大幅提高的预期目标。目前,三一重工灯塔模式正在中全面展开。今年,22家工厂将被改造成灯塔,明年,所有工厂都将被改造。中国工程机械智能制造走在世界前列,灯塔工厂将帮助中国工程机械实现变道和超车。
投资建议
主要推荐三一重工,中联重科和徐工机械。三巨头的持续增长远高于市场预期。目前的估值并没有反映三大的持续增长,也没有反映三大的现金流量表的优秀和资产负债表质量的不断提高。我们认为:在国内市场,随着人口红利的逐渐消失,工程机械替代人的效果会更加明显,工程机械的可持续增长是可以预期的;海外市场,布局已初步好转,预计后疫情时代将加速增长;三巨头将进入15-25倍的估值区间。
风险提示
宏观经济下滑的风险;反复爆发的风险
工程机械,灯塔