通信行业：行业估值持续向下 光模块&物联网&军工通信&北斗景气度提升

　　1、整体行业：5G成为行业主要推动力，盈利水平仍有待改善(1)行业整体收入增速在2021Q1 快速改善，得益于5G 投资拉动。盈利角度看，行业分化明显，行业毛利率持续下行；期间费用率2020 年受疫情影响上升，2021Q1 快速改善。

　　在5G 建设期内，市场存量博弈加剧，销售费用率下降，同时伴随研发投入持续加大，通信企业过往科技竞争力较弱，高端元器件受制于海外，18 年后通信企业研发投入增长明显，期待5G时期通信企业高端产品竞争力增强。

　　(2)现金流角度，行业内企业加强资金周转管控，现金收入比快速提升，伴随5G 投资持续整体净营业周期有望改善。受上游原材料紧张影响，行业2021Q1 加大备货，存货周转加速整体行业效能有望快速提升。

　　2、板块层面：

　　(1)5G+线上拉动通信板块收入实现增长，光模块、军工通信、物联网、云视频、北斗、IDC 等实现双位数增长。

　　(2)毛利率：板块分化明显，运营商投资相关板块毛利率下滑持续，物联网、云视频竞争因素毛利率下滑，IDC(&CDN)、北斗龙头厂商毛利率持续改善。

　　(3)ROE:行业ROE 普遍下滑，光模块、IDC、运营商、终端分销等行业ROE 改善较为显着。

　　(4)中游制造上游原材料备货效应导致存货上涨，光纤光缆、基站上游存库进入出清周期。行业从业人员同比减少的板块增多，行业景气度偏弱。

　　3、 5G 建设难超预期，市场关注度较低，估值持续在均值下方，机构重点增持了运营商及部分设备商，运营商及光模块厂商估值跌到历史低位。

　　4、各个子板块主要判断及相关标的

　　电信运营商：国内5G 建设趋缓，5G 投资压力降低。电信运营商2C 业务竞争趋缓，5G 带动下ARPU 提升，营销及渠道费用压降；2B 业务作为运营商第三条增长曲线，处于市场培育期；运营商板块从基本面到估值面再到事件催化面均是正向因素，港股运营商具备很高配置价值，主要受益标的：中国移动、中国联通、中国电信。

　　主设备商：运营商整体投资微增长，无线主设备商业绩增长有压力，业绩兑现期，估值提升逻辑不顺；主要关注运营商网络云化趋势下，相关交换、路由等数通产品投资加大，主要受益标的为【紫光股份(000938)、股吧】。

　　光模块：2020 年5G+云计算两条主线拉动，光模块行业业绩高增长，21 年主要关注海外400G 数通光模块出货量情况，以及光模块行业自动化水平提升情况。目前光模块估值处于历史低位，主要受益标的中际旭创、天孚通信、光迅科技。

　　物联网：模组行业的碎片化市场状态仍是其主要特征，其收入扩张依赖研发人员投入，单一爆品是行业公司盈利能力的关键，目前看随着5G 网络建设完备，相关车载、笔电、高清摄像头等行业成为爆品的概率较大，主要受益标的包括【移远通信(603236)、股吧】、广和通、美格智能等，但是短期需要关注竞争风险。

　　北斗：北斗民用市场较为分散，军工一直是主要盈利市场点，2020 年随着北斗组网完成，农机、无人机等民用领域成为行业增长亮点，从北斗相关公司存货、预收账款等指标看，北斗行业将会迎来“春天”，重点关注具备芯片能力、市场渠道能力的厂商，主要受益标的包括华测导航、海格通信、【北斗星通(002151)、股吧】等。

　　军工通信：受益于国防信息化水平提升以及军改后采购正常化，十四五期间预计国防信息化行业将会持续景气，主要受益标的包括：新雷能、【海格通信(002465)、股吧】、七一二、上海瀚讯等。

　　光纤光缆：无论从存货还是人员方面等表征看，行业处于出清周期，行业需求持续平稳，预计光纤光缆价格会相对平稳甚至出现上涨。

　　5、本周观点

　　中际旭创(数通光模块龙头、)、朗新科技(支付宝等入口场景扩展，华西通信&计算机联合覆盖)、紫光股份(电信云网战略关键设备商，华西通信&计算机联合覆盖)、中天科技(海缆+特高压)、光环新网(IDC 低估值拐点)、金卡智能(物联网公共事业终端扩展，华西通信&机械联合覆盖)、天孚通信等。

　　6、风险提示

　　5G 应用市场低于预期；全球政治经济形势不确定性影响；系统性风险。