策略周观点：重温2014年下半年

　　核心结论：我们认为，经过1 年的指数窄幅震荡，指数中枢将会再次出现新一轮抬升，市场可能会表现为mini 版的2014 年。和2014 年类似的原因有三点：(1)经济预期不断下降，但随着稳增长政策和利率下降，即使经济不回升，部分板块也存在估值修复的空间；(2)2014 年上半年和2021 年前三季度，股市持续震荡，但居民资金稳定流入，并且最近还有加速流入的迹象；(3)2014 年和2021 年整体估值不贵，但各板块估值差极大，金融股估值均处在历史低位。

　　(1)2014 年下半年，指数震荡1 年后开始突破。2014 年市场的上半场和下半场完全不同，上半场延续着2013 年的板块分化，指数窄幅震荡，成长股非常活跃，下半年指数突破，周期和金融逐渐领涨市场。从经济预期和股市资金来看，2014 年全年都有经济下行的压力。

　　但年中开始，货币政策开始宽松，稳增长政策重新出现。2021 年3 月以来，国内经济预期也在不断下降，由此导致银行地产等板块大幅调整，近期的降准和专项债提速，让稳增长重新成为一个议题，最终经济能否回升依然存在很大的不确定性。但如果类比2014 年，经济下行同时会带来货币的宽松，阶段性如果资金流入的速度更快，则市场可能会出现纯资金驱动的行情。

　　(2)2014 年的板块风格：由分化到金融周期补涨。2014 年大家印象最深刻的是Q4 的金融股暴动。事后来看，这次暴动并没有改变成长股牛市的格局，但是从配置上来看，对大部分投资者半年内的业绩影响很大。

　　2014 年Q4 金融股暴动，核心的逻辑主要是“相比成长股估值差足够大+增量资金”。2021 年以金融股为代表的低估值价值股大幅调整，目前估值已经跌到历史极值，虽然从基本面来看，经济预期下降对金融股依然有负面的压制。但是考虑到即使经济下行，也很难是快速下行，估值进一步往下调整的空间很小。一旦出现增量资金，则可能会重新2014 年Q4 的金融股暴动。

　　(3)2021 年Q4 可能会出现mini 版2014 年Q4。逻辑和节奏类似2014 年Q3-Q4，不过幅度可能会是mini 版的。背后主要的原因是虽然有增量资金，但量级比2014 年小很多，2014 年股市净流入资金占股市自由流通市值比例为9.5%。由于A 股体量大幅增加，投资者结构更复杂，杠杆资金监管更严格，2021 年Q4 即使居民资金流入加速，也很难达到2014 年的市值占比。2021 年指数的最大振幅有可能和2020 年差不多。

　　风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。