深度复盘:大盘价值何时跑赢?
摘要: 随着结构性行情的持续演绎,风格选择逐渐成为市场的核心命题。19-20年,结构性行情特征愈发凸显,成长/价值比持续两年抬升,直到20年下半年才转为持平。对于大盘蓝筹而言,尽管过去两年相对暗淡,
随着结构性行情的持续演绎,风格选择逐渐成为市场的核心命题。19-20年,结构性行情特征愈发凸显,成长/价值比持续两年抬升,直到20 年下半年才转为持平。对于大盘蓝筹而言,尽管过去两年相对暗淡,但拉长周期来看,大盘价值风格表现并不逊色。历史上大盘蓝筹何时获取超额收益?价值股持续跑赢的条件是什么?本篇报告为您解读。
大盘价值的界定与复盘。中证800 价值指数可以视为大盘价值的代表性指数,通过跟踪中证800 价值指数的超额收益率,我们总结如下:
大盘价值三大段年度级别超额收益期,宏观特征分别如下:2006Q3-2008Q4:前期名义GDP、社融高增,经济处于过热中后期,随后危机爆发财政货币双松;2011 年:经济同样处于过热中后期,股市整体弱势,大金融ROE 回升支撑低估值超额收益;2015Q4-2018Q4:社融触底,实体好转,供给侧改革与金融去杠杆推进,估值持续去水分。
大盘价值四小段季度级别超额收益期,宏观特征分别如下:2005 年1 月-2005 年8 月:经济不断向好,大金融盈利能力和资产质量改善,但股权分置改革压制整体估值;2012 年10 月-2013 年2 月:政策放松后,社融下半年触底,经济在四季度也出现复苏迹象;2014 年10 月-2015 年1 月:
大幅度货币宽松,引爆金融、蓝筹行情;2020 年8 月-2020 年12 月:货币条件边际收紧,信用和经济持续扩张,金融周期更为占优。
将七轮行情合并,大盘价值系统跑赢的条件可以总结如下:
1) 工业起飞阶段成长性(更多体现在08 金融危机前):2005-2008 年,彼时银行是低估值板块的代表型成长行业;
2) 信用改善与经济复苏预期的支撑:2012 年Q4、2016-17,2020 年H2,社融改善、预期向好、流动性稳定,政策发力重心在于信用而非货币;3) 经济后周期属性以及市场低迷期的防御属性:2008 上半年、2011 年、2018 上半年,经济步入过热后期,政策易紧难松,市场整体低迷,市值大、流动性好且基本面稳定的低估值股表现出较强的抗跌属性;4) 大级别货币宽松推动:最典型的是2014 年下半年的低估值行情。
目前宏观形势处于“类滞胀”以及“信用下、经济下”的末期,未来半年是稳增长重要发力窗口,明年初在财政前置与稳增长发力支撑下,大概率看到信用条件由稳转宽。9 月以来,经济下行的惯性与近期多重因素的叠加,造成了衰退预期的强化。悲观预期的扭转,最终取决于经济惯性与托底政策的对抗,虽然现实情况存在较大的复杂性,但随着信用拐点的确认以及跨年阶段财政发力,在扰动因素缓和后,市场悲观预期有望在年末扭转,货币、信用双稳的趋势下,大盘价值已经进入配置区间。
风险提示:1、疫情发展失控;2、经济大幅衰退;3、政策超预期变化。
大盘价值,货币,低估值