深度*宏观*0429政治局会议宏观政策点评：宏观杠杆或有空间

　　信用宽松更明确；货币条件取决于相机调控，结构化宽松概率较大。

　　从政策目标看，本次政治局会议要求“努力实现全年经济社会发展预期目标”，尽管年内疫情反复的压力具有很大不确定性，难以判断对5.5%左右的GDP 增长目标将有多大程度影响。但我们认为，1100 万城镇新增就业的目标是经济发展目标的较为明确的“底线”。

　　如我们在前期报告《宽信用方向进一步明确》(20220427)中提出的，为了实现城镇新增就业目标，全年社融增速应较当前有一定幅度提升，预计同比增速应达到11.5%至12%之间。考虑到政治局会议要求“政策提前量和冗余度”，社融增速或更高于这一预期区间。

　　从货币政策看，本次政治局会议的表述相对于今年两会政府工作报告的最显着变化是，去掉了“保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定”的要求。这意味着，年内的宏观杠杆率存在适度回升的空间。因此，从政策导向上讲，宽信用的意图更加明确。这也符合我们所预计的，年内社融增速很可能高于名义GDP 增速。

　　从宽信用的方向来看，全面加强基建投资和纾困帮扶受疫情冲击严重的行业企业是重点。宽信用效果则可能受楼市景气修复程度的影响。本次会议提出“支持改善性需求”和“优化预售资金监管”，对房地产投资具有一定的激励作用，但当前楼市的主要瓶颈是一般购房者对房价预期偏弱，即使对预售资金监管有所调整，短期内楼市景气的修复预计仍将缓慢。年内社融增长预计将以基建融资为主要增长点。

　　货币条件的继续宽松存在一定不确定性。本次会议提出，加大相机调控力度，客观上保留了在社融增长不满足经济发展目标要求时，继续放松货币条件的可能性。但我们认为，当前社融与M2 增速之差处于近年来低位，反映金融市场剩余流动性较多。另外，本次会议仍强调保供稳价，可见政策面仍需着力防范通胀抬头，也对货币总量宽松形成一定约束。

　　综合来看，继续进行总量宽货币的迫切性有限，M2 增速提高的要求暂时不强烈。而且宽信用的方向更加明确后，再贷款的优先级预计仍将高于降准等总量宽松手段。增量货币政策工具或以各种新型再贷款为主。

　　债市影响前瞻：本次会议确定的政策导向对信用债市场利好比较明确，特别是对中短期的城投债。对于长期限利率债的影响则要取决于宽信用和宽货币的相对幅度。由于此前债市剩余流动性已经较多；而且从历史经验来看，M2 增速可能领先于社融增速，在宽信用阶段剩余流动性可能相对减少，短期内增配长期利率债仍需谨慎。

　　风险提示：国内外实体经济出现超预期变化，通货膨胀过快上行，政策超预期收紧。