边风炜：成长与价值迟早风水轮流转 周期的拐点已经临近

　　本周海外迎来加息潮，美国自1994年以来首次加息75基点，十年期美债突破3.45%，与此同时，各洲各国都进入连续加息的态势，究其原因只有一个，就是难以置信的高通胀。

　　油气联创新高，食品价格持续走高，美国已经把控通胀放在了稳经济和稳就业之前，全球资本市场也跌声一片，流动性的收缩促使风险资产不断走低，其中最具代表性的比特币从6万多美元已经一路下跌到2万美元一枚。

　　而我们这边却似乎完全不同，近期多数货币基金的7日年化收益跌破2%，5月社融、M2数据都出现明显反弹，逆周期的货币走势能走多远，高通胀对我们的货币政策有没有影响？作为全球名列前茅的石油和谷物进口国，通胀对我们的影响绝不可小觑，只是在经济与通胀之间我们选择先稳经济、稳就业。

　　资本市场在不同的选择上也做出了不同的反映，在海外一片跌声中，我们的A股走得稳健独立，甚至有牛市的感觉，而五月涨幅最大的就是以新能源赛道为主的成长股，外紧内松的货币政策是促使成长股上涨的主要原因，而大量低估值价值蓝筹在五月显着跑输成长类指数。

　　从2019年以来，价值与成长就形成了两大阵营，价值代表了传统，成长则似乎预示未来，怎么区分，是行业还是增速？

　　在我认知的价值投资字典里本身不分行业，只有性价比，金钱是公平的，不管你的利润来自于什么行业，只要赚到钱就可以了。然后所有的行业跟随经济的周期起起伏伏，在供需之间完成高低增速的切换，股价则伴随着利润的起伏放大着波动，形成了价格与价值不同的曲线，而投资则是在这之间寻找低估与泡沫。

　　高估值一般对应高增长，低估值一般对应低增速，这两者每过几年往往就会变化，主要原因就是行业周期导致的供需问题，行业利润高了参与的企业就多、融资就大，渐渐地行业毛利就被摊低、企业增速就回落，高估值也就成了泡沫；反之，行业亏损，供给侧改革，份额重新分配，利润增速就会企稳，股价也随之见底回升，这两者的规律在绝大部分的行业与企业中都从未改变。

　　大约只有极少部分的具有极强护城河的企业能够跨越周期，形成较长的增速周期，在历史上这样的企业很罕见，而最终即使强如可口可乐、微软、苹果、腾讯、茅台这样的最优秀企业，也会进入增长的稳定期，估值也很难长期维持高位。

　　在此我们想表达的就是，A股没有什么成长赛道，所谓的成长赛道不过是周期的高景气表现罢了，如2019年的5G、2014年的互联网、2009年的房地产、2007年的煤飞色舞，都是曾经的成长股，时过境迁后仍是风水轮流转。

　　此时面临着全球流动性的收缩，以及近三年的新能源强势增速后，周期的拐点已经临近，估值的扩张已经到头，所谓的成长赛道也将在未来逐步露出周期的面目，而另一边的低估值将逐步回归增长，这就是价值。

　　价值的眼中没有赛道、行业，只有周期、增速与估值，不管什么行业，以购置企业的眼光审视股权的价值，利用价格的波动而非跟随它。我眼中只有价值没有成长，或者说我眼中的价值无处不在，成长则随波逐流。(作者为国泰君安上海研究总监)