造纸行业：继续看好轻工消费龙头

　　投资建议：

　　1)家居行业持续整合，上市龙头依托渠道、品牌力、高性价比产品和综合服务能力，市场份额持续提升。成品家居行业竞争格局更优，龙头凭借多品牌多品类发力，成长性超市场预期。展望未来，软体家居行业随着后续原材料价格回落，盈利有望体现进一步弹性。看好顾家家居(603816)(事业部制文化，激励考核到位，新品类快速发力；持续外延并购，丰富产品线与品牌梯度)、大亚圣象(000910)(产品线结构调整+提价落地+工装发力，带动收入增速上台阶，盈利能力持续改善，大家居持续布局可期)、美克家居(600337)(多品牌发力，内部运营效率改善，18Q1收入利润30%以上增长)、喜临门(603008) (重塑狼性文化，终端迅猛发力，自主品牌持续高增长，18年有望体现盈利弹性)。

　　定制家居终端强调全屋套餐推广，顺应消费者一站式购买需求，且有效提升客单价，构成新的成长动力；未来行业增速将面临分化，柔性生产效率及前端设计套餐导流比拼加强。从增速与估值匹配角度，现阶段重点推荐索菲亚(002572) (凭借柔性化成本优势，终端推出799,899全屋定制套餐；产品高性价比推动终端接单量显着改善，司索联动加强)、关注欧派家居(603833)、尚品宅配(300616)。

　　2)包装行业现边际改善迹象，部分公司凭借新客户的有效开拓，更明显的行业整合趋势，增速有望持续超预期。此前市场关注度与配置比例较低，存在预期差。看好劲嘉股份(002191) (烟草包装主业增速恢复，精品包装快速增长，新开拓茅台酒包装业务，加热不燃烧烟具潜在放量)、合兴包装(002228) (受益于纸箱行业整合大趋势，盈利能力有望恢复，新业务PSCP与IPS快速放量，公告外延收购)、东港股份(002117) (电子发票受益政策利好，技术服务类业务(档案存储，彩票)齐放量)。

　　3)造纸：供需格局改善下，行业盈利维持高景气度，上市龙头在原材料结构、能源自给率、环保方面都有成本优势，吨盈利优势有望稳固；后续弹性在于龙头自身新建项目投产释放带来的量的弹性。看好山鹰纸业(600567) 、太阳纸业(002078) 、晨鸣纸业(000488) 。

　　4)长期看好轻工消费领域，已建立护城河优势的龙头企业，如晨光文具(603899)、中顺洁柔(002511) 。

　　17年报和18Q1回顾：

　　1)家居：整体2017年家居行业的增速呈现前高后低的态势，主要与地产后周期滞后效应有关。18Q1增速有所恢复，其中成品(尤其软体)家居的收入增长略超预期。

　　定制板块17Q1-4， 18Q1收入同比增速分别为32.9%，39.6%，35.5%，29.7%和33.7%。定制行业收入增长驱动要素中，体现以下几个趋势：1)精装房2B业务发力；2)扩品类全屋定制，厨衣相互融合(以及向门拓展)，有效提升客单价；3)渠道门店加速布局，伴随大型家居卖场渠道下沉；顺应消费者流量分散化趋势，公司加快商场及小区流量入口布局。毛利率方面，索菲亚17年全年和18Q1毛利率均同比有显着改善，意味着公司在未来的终端竞争中，将更加游刃有余。

　　成品家居板块竞争格局更优，龙头凭借多品牌多品类，快速的渠道下沉实现快于预期的增长，业绩略超预期，包括顾家家居(18Q1收入yoy 34.2%，净利润yoy42.9%)、大亚圣象(18Q1收入yoy 11.1%，净利润yoy41.3%)、美克家居(18Q1收入yoy 32.7%，净利润yoy 32.7%)、喜临门(18Q1收入yoy 83.6%，净利润因央视广告费用均摊压力yoy 23.6%)。18Q1同比毛利率受原材料价格上涨，出现了一定程度回落。

　　家居行业18Q1经营现金流表现平平，17全年/18Q1应收账款同比增长29.5%/16.4%；预收账款分别同比增长31.8%/9.6%，系：1)2B精装房订单占比提升；2)18春节较晚，影响终端营销活动时点。Q1占全年利润比重较低，象征意义有限，仍需观察后续走势。

　　2)包装：16年，17年及18Q1收入增速分别为15.9%，14.6%和25.0%，部分公司收入端现改善迹象；部分公司盈利能力也触底回升，得益于成本端压力释放(宏观角度可以用cpi与ppi剪刀差判断趋势)+行业整合提速(对上下游话语权增强)，如劲嘉股份(烟草修复+精品包装发力，后续仍有茅台酒包装贡献)，合兴包装(纸箱行业加速整合，PSCP云平台业务快速放量，外延并购已公告)。

　　3)造纸：17年受益于供给侧改革，环保限产、禁废令以及自备火电审批停止，严格控制行业新增产能，同时存量小产能加速淘汰，行业供需格局优化。虽然17年纸浆和废纸价格有所上涨，但供需格局改善背景下，成品纸价格快速上涨覆盖成本上涨压力，吨净利延续改善趋势。2017年重点造纸行业上市公司实现总营收1099.89亿元，同比增长30.2%；实现归母净利润109.31亿元，同比增长132.5%。2017年造纸行业重点公司毛利率同比提升4.18个百分点达到25.9%，净利率同比提升4.56个百分点达到10.2%，ROE同比提升7.18个百分点达到14.8%。18Q1仍处于景气高位，同比盈利仍大幅改善(收入yoy 20.9%，净利润yoy 27.0%)，环比因淡季因素，有所回落。盈利能力方面，高纸浆自给率与外废进口额度更高的龙头，成本结构有显着优势。

　　4)轻工消费：以内需为主的轻工品牌消费，通过多年的品牌渠道建设，竞争优势越发强化，业绩呈现稳定增长态势，如中顺洁柔。而晨光文具在17H2呈现业绩加速上行趋势，系办公文具科力普业务收入快速放量，跨过盈亏平衡点，体现利润弹性；精品文创业务的探索也为长期增速打开想象空间。而传统出口型为主的轻工公司，受海外需求，汇率，以及原材料价格上涨制约，盈利承压。