2019年保险行业投资策略：基于新业务驱动归因和长端利率复盘角度

　　企业居民活期存款增速处于低位，预计2019年储蓄险销售较为平淡。储蓄类产品的需求取决于居民财富管理的总规模以及保险产品在其中的占比。经过数据拟合，我们发现企业和居民活期存款同比增速的变化(二阶导)和人身险同比增速呈现强相关关系，当前企业和居民的活期存款增速在4%-5%，为3年来低点，虽然当前万能险结算利率略高于银行理财，但我们对19年储蓄险销售情况判断较为谨慎；

　　2019年保障型保单的主要驱动因素将是件均保费和活动率。按照太平披露的重疾险有效保单的年龄分布，我们测算未来3年至少还有3000万人口的重疾险潜力；由于储蓄险的收入效应更为显着，基于对储蓄险销售一般的判断，我们认为19年上市公司的代理人增速无法大幅提高，但当前领先上市公司的重疾险件均保额仅为17万元，件均保费提升趋势明显，上市公司同时注重存量人力的产能提升，因此我们认为19年重疾险的增速仍将较为乐观。上市公司19年NBV平均增速在5%-6%，高于18年；

　　当前宏观利率环境和2011-2012年有类似之处，股价已经反映了降息预期。当前的经济增速，利率走势，货币工具运用等方面和2011年下半年至2012年上半年的降息周期较为接近，但当时没有外部加息压力。回溯2011至2012年，加息末期和降息预期阶段保险股走势较为一般，但降息中后期走强，当前处于降息预期阶段，但股价已经price in，最悲观的时候过去；

　　当前对保险股的隐含投资收益率预期过低。如果我们将当前内含价值和新业务价值中的投资收益率假设下调50bp，那么国寿，平安，太保和新华对应的NBV乘数也只是从-4.3,2.3，-1.9和-3.1微幅上升至-3.4,3.2，-1.0和-2.3，依然和NBV增长的现状背离；上一次行业长期处于1倍以下估值的背景是金融加杠杆下期限利差的不断收缩，当前并不存在这问题。

　　投资标的：中国平安，中国太平，【中国太保(601601)、股吧】，新华保险

　　风险提示：长端利率大幅度下滑，重疾险新单增速不及预期