电力：防御属性突出 超额收益显着

　　核心观点：

　　行情回顾：年初至今火电、水电板块超额收益突出截至2018年8月31日，电力板块下跌14.81%，跑赢沪深300指数3.61个百分点。其中，火电板块下跌12.60%，跑赢沪深300指数5.82个百分点；水电板块下跌11.66%，跑赢沪深300指数6.76个百分点。年初至今，火电、水电板块表现在所有行业中排名前5，，尤其在5月末市场快速下跌阶段，火电、水电板块获得显着超额收益，防御属性突显。

　　电力板块净利润增长18.46%，火电业绩大幅增长85.17%触底反弹2018年上半年，电力板块收入4658亿元，同比增长18.70%；扣非净利润307.67亿元，同比增长18.46%。其中，火电板块收入同比增长20.64%，扣非净利润大幅增长85.17%，主要受益去年7月标杆电价上调以及上半年电力需求超预期，量价齐升带动火电公司业绩触底反弹。水电板块收入同比增长13.21%，扣非净利润同比略降0.85%，受大水电增值税退税政策到期、部分地区水电电价下调等因素影响，整体业绩略微下滑，盈利能力仍然稳健。

　　火电公司量价齐升带动业绩反弹，水电公司发电量略有提升受益于上半年用电需求超预期，【华能国际(600011)、股吧】、华电国际、大唐发电、国电电力、浙能电力等火电龙头上半年共完成发电量5114.84亿千瓦时，同比增长16.14%。受益去年7月燃煤机组标杆电价上调、高煤价下市场电折价收窄等因素，华能、华电、大唐、国电含税平均上网电价分别为418.57、408.22、379.17、349.36元/兆瓦时，同比增长2.72%、2.92%、2.46%、3.46%。受益来水较丰，长江电力、国投电力、华能水电、桂冠电力等5家主要水电公司共完成发电量2120.89亿千瓦时，同比增长6.14%。

　　下半年展望：预计下半年用电需求环比走弱，火电盈利有望持续改善今年前6个月用电需求大幅超预期，而进入用电旺季7月后，由于工业需求疲软，二产用电量增速大幅回落，用电量增速快速回落，增速同比下滑3.1个百分点、环比下滑1.2个百分点。7月、8月六大电煤炭日耗增速同比7.32%、-4.15%，旺季日耗呈现持续下滑趋势、6大电库存高位，动力煤价格压力较大。

　　我们认为，上半年去杠杆因素开始逐渐在实体经济层面有所反映，预计下半年用电需求或环比走弱，火电成本端有望持续改善，带动火电盈利持续回升。

　　风险提示电力供需形势恶化；电价下调风险；煤炭价格大幅上涨风险；来水不及预期；利率上行风险。