造纸印刷包装：越南承载大规模家居产能转移 短期难以对国内造成实质影响

　　本期投资提示：

　　2018下半年以来，我国对美进、出口增速大幅放缓；同时东南亚国家对美出口增速提升。

　　马来西亚、泰国对美出口增速提升；越南部分产品（如木材及木制品、纺织品等）2018年累计出口增速也同比提升3.2pct和6.1pct。部分出口型企业为了保持成本优势和规避潜在贸易冲突，向东南亚等国家提前进行产能布局，目前家居企业有敏华控股、梦百合、【顾家家居(603816)、股吧】、喜临门等已开始进行全球化产能布局。

　　继2018年6月申万策略、纺服及家电团队赴越南调研后，我们申万轻工团队在2019年初对越南的家居产业情况进行了实地考察。从家居产能海外布局角度，我们认为越南仍为东南亚各国中出口竞争优势较强的国家，具有三大核心吸引力：①投资环境良好，且税收优惠力度大；②劳动力成本在东南亚国家中仍有较强吸引力；③越方“两廊一圈”构想与中国“一带一路”主动对接，地理优势明显，具有成熟的海运港口。

　　①根据越南投资法，外商准入门槛较低且税率优惠很大。外资企业与越南内资企业采用统一税收标准，对部分领域/地区实施所得税优惠税率和减免期限，实际适用范围较为广泛。

　　传统家具普遍为劳动密集型产业，较容易获得“四免九减半”的所得税减免。此外，越南进出口商品中较多享有零关税优惠、出口商品享有零增值税，从税收角度考量，越南被IMF评为整个东南亚最具竞争力的国家之一。

　　②沙发制造中人工成本普遍占营业成本的15%-20%。越南劳动供给充沛且劳动参与率很高，最低工资也处于东南亚各国中较低水平，综合劳动力成本仍具有较高吸引力。若未来外商加速向越南投资建厂，恐将促使越南劳动力成本加速上升。

　　③越方“两廊一圈”构想与中国“一带一路”主动对接，越南位于海上丝绸之路经济带的关键节点位置，超长的海岸线和丰富且成熟的海运港口为家具出口核心要素之一。越南全国设计吞吐量高达4亿吨，能够充分承载大规模的家具出口产能。

　　另一方面我们认为企业前往越南布局产能之前，必须考虑以下三大问题：1）越南的公路基础设施较差；2）人工成本快速上涨；3）越南整体效率对比我国偏低（具体体现在劳动力、政府、工程建设等方面）。

　　综合考虑，长期角度，家居外销企业进行海外产能布局有利于将产能分散化，以应对潜在的贸易冲突，以及拓展潜在的其他海外客户。就现阶段而言，我国经过多年的发展，现已经具备较为完整的制造业相关产业链配套，社会基础设施完善，对比东南亚国家在工人熟练程度、工作意愿和效率上更具优势。综合比较下，若无进一步歧视性贸易政策，现阶段我国制造业仍具备较强的比较优势。

　　其他可能发生的风险：1）越南催生国内企业保护政策/人民抵制外资企业（本土化运营、人性化工厂管理或可规避此类风险）；2）越南与欧美或中国等大国贸易关系恶化；3）/美国贸易保护/歧视性贸易政策加码。