新时代证券：宽信用政策可能加速出台 社融增速或将回升

　　票据与非银贷款冲量推升信贷规模12月信贷投放规模超预期，同比多增4956亿元，从信贷结构上看，12月低风险的票据融资投放规模达到3400亿元，同比多增1997亿元，可见11月信贷同比多增主要是票据融资贡献的，更能反映金融机构对实体企业支持力度的企业中长期贷款仅新增约2000亿元，此外，社融口径新增人民币贷款较传统信贷少1500亿元，主要由于新增非银贷款1518亿元，因此12月传统信贷多增可能还要再打折扣。信贷结构延续之前几个月的特点：一是货币政策传导机制仍受约束，信贷对实体经济支持较弱；二是经济下行压力加大，企业盈利和经营预期受到影响。

　　社融存量增速继续下滑，债券融资改善虽然12月社融口径信贷同比多增了3502亿元，但是仍难以弥补表外融资大幅收缩。12月社会融资规模余额同比增长9.8%，增速延续了2017年8月以来的下滑趋势，其中，非标融资的快速下滑对社融增速下滑的贡献率超过90%。我们认为2019年监管有可能对非标的定义更加明确或有所放松。

　　债券市场牛市延续，企业债券市场有所好转，企业债券融资3853亿元，环比多增690亿元，同比多增3510亿元。

　　信贷和企业债券融资同比多增拉升M2同比增速12月末，M2余额同比增长8.1%，增速较上月提升0.1个百分点，其原因是信贷和企业债券融资同比多增。全年来看，2018年M2增速为8.1%，和2017年持平。虽然，2018年信贷、企业债券融资、外汇占款增加额，分别较2017年多增约2.6万亿元、1.8万亿元、2000亿元，拉升了M2同比增速，但是银行自营非标大规模收缩，抑制了M2同比增速上升。

　　宽信用政策可能加速出台，社融增速或将回升从本月数据来看，尽管银行信贷额度充足，但在信用收缩与年底监管压力下，银行大量投放短期、低风险资产，银行风险偏好依然不高。信用收缩下，社融存量增速延续下行，面对如此高的非标余额，仅仅依靠信贷弥补的话，非标还有很大的收缩空间。央行在12月美联储加息前夕创设TMLF并进行再贷款、再贴现操作，其最大意义在于释放了宽信用的信号，未来更多宽信用政策有待出台，同时，12月PMI跌破荣枯线，四季度出口增速从11.7%大幅回落至4%左右，经济下行压力明显加大，宽信用政策或加速出台：第一，降息是可选项。除了OMO、MLF、再贷款具有降息可能，也存在基准利率调整的可能。第二，进一步推动利率市场化。第三，适度放松非标。第四，依靠积极财政政策稳增长。一是中央政府加杠杆；二是减税降费与基建投资共举。

　　随着宽信用效果逐渐显现，2019年社融增速有望企稳，M2同比增速也可能持续上升。

　　风险提示：信用扩张不及预期