渤海证券：外部环境初现改善内部生产活力抬升

　　随着全球范围内呵护政策的徐徐推进，虽然数据仍有反复，但是经济边际改善的迹象日渐增多。国内方面，随着逆周期政策的落地以及中美贸易争端的缓和，生产端改善明显，但是终端需求承压的态势尚未改观；特别进入2020年后，基数将令经济增速面临更大的下行压力，逆周期调节的诉求有增无减。

　　美国经济韧性仍在，利率调整短时难见，但维稳流动性则需要美联储多有作为；欧元区经济改善迹象渐显且英国硬脱欧风险降低不仅令区内负利率资产规模有所降低，也令欧元初步摆脱了相较于美元的弱势格局。

　　11月在投资和消费增速稳中有降的情况下，生产动能明显恢复。

　　一方面需求的改善尚不明显，仍需逆周期政策调节的徐徐推进，另一方面生产者预期已有明显改观，这既是对逆周期调控的应对，也是对中美贸易争端略趋缓和的反应。

　　尽管国内CPI同比快速大幅走高，但是不能将中国现状同1970s的美国进行简单对照，其中核心区别在于猪肉和石油对通胀的冲击效果大不相同。石油危机不仅令美国能源价格大幅走高，且推动核心CPI持续走高，然而国内此次因猪肉价格抬升所带来的CPI走高并未对核心CPI形成明显冲击，而且历史数据表明猪肉价格不仅对非食品CPI的冲击有限，而且持续时间较短。因此不能简单地参照美国“滞涨”时期的政策选择对国内调控加以分析，沃尔克以解决“胀”为首要目标，而目前国内的首要目标依旧是需求不足所带来的增长承压。

　　“稳中求进”和“稳进兼顾”这一调控方针的核心就是“协调”，既不能因结构调整而冲击“稳定”，同样也不能为了短期“稳定”而对结构调整带来过大的负担。财政刺激适时适度推进，近来支出力度的下降有望为2020年财政补位提供了更为宽裕的空间；货币政策在保持总量平稳的同时重点仍在疏通传导机制和定点定向精准滴灌。

　　风险提示：欧美经济下行超预期