馨月说财经：美联储将从高速扩表阶段转向控表阶段

    　美联储最新数据显示，截至6月17日，资产负债表规模降至7.14万亿美元，较前一周下降800亿美元。

　　卫安危机爆发之后，美国出现股灾，为了稳定金融市场，美国推出了超规模纾困计划，而美联储也自今年3月开始大规模扩表，令美联储资产负债表高速扩张，并迭创历史新高，前一周美联储资产达到了7.22万亿的历史高点，相比去年9月，美联储的资产负债表规模几乎翻了一番。

　　美联储资产的高速扩张，令美股走出了“流动性牛市”，使美股严重脱离基本面而重归技术性牛市结构，其中纳斯达克指数还创出了历史新高。

　　对于美股的新泡沫问题，不论是美联储还是华尔街当前都是有压力的，日前美联储主席鲍威尔对美国的资产泡沫化问题表示了忧虑，而华尔街投行也纷纷给予警示，试图为市场的狂热降一降温。

　　而美股本轮从股灾到重归技术性牛市仅用了3个月的时间，上演了一出史无前例的暴跌暴涨的历史性大戏，当这场救市大戏演至情真意切之时，连一向保持谨慎的美国普通投资者都开始蜂拥而入，这令美股过早地进入到了博傻状态，这样高波动的投资市场，无疑已经将风险再次拉大。

　　也正是在这种情况下，美联储意外地出现了缩表现象，而从缩表的具体情况来看，是主动+被动双重因素形成的。

　　此次美联储的缩表，主要原因是美联储与外国央行的货币互换金额以及美联储应急信贷工具额度双双大幅回落。6月17日当周，美联储与外国央行的货币互换金额骤降920亿美元，至3520亿美元，而应急信贷工具中的回购协议金额减少了880亿美元，至790亿美元。

　　与此同时，过去一周美联储持有的美国国债规模增加约190亿美元，至创纪录的4.17万亿美元；MBS持仓规模也增加831亿美元，至1.92万亿美元，创下过去五周以来的最大单周增幅。

　　一、美联储的被动缩表

　　数据说明，在货币互换方面，美联储是被动缩表的。卫安危机严重冲击了全球经济，令国际金融市场剧烈动荡，导致国际市场美元紧缺，为了稳定经济，为了稳定金融市场，为了稳定汇率，各国央行不得不与美联储进行货币互换，以缓解流动性危机。

　　在全球量化宽松货币政策的支持之下，国际金融市场近期逐步走稳，风险有所回落，再加上美元短期的超规模扩张，这令全球流动性明显改善，于是美元需求下降，国际资本也开始抛售美元转向非美货币或其他资产，美元明显贬值，这令美联储与各国央行间的货币互换额度明显下降。从这个角度来说，美联储的缩表是被动缩表。

　　二、美联储的主动缩表

　　而回购市场额度的大幅下降，则又说明股美联储存在主动缩表动机，有暗中调控资产泡沫的目的。

　　美联储自去年9月之后的再度扩表，主要原因就是因为美股的大幅动荡导致美国货币市场出现了高风险，所以美联储重启了逆回购操作，而随着卫安危机的到来，回购操作也成为了美联储救市的最主要手段之一。

　　自从去年4季度美联储重启逆回购操作以来，规模基本维持在1000-2000亿美元之间，3月之后最高峰曾达到4400亿美元，目前已回到790亿美元左右的水平。

　　逆回购操作的大幅下降，说明美国货币市场的流动性明显改善，也说明美国市场的流动性明显好转，且从股票与汇率等市场表现出了过剩现象，这令美联储不得不放缓扩表脚步。

　　三、矛盾性令美联储必然自我调节

　　货币互换的大幅下降说明外部对美元的需求明显下滑，这种情况下美联储的扩表会加大内部的流动性，这会进一步刺激美股等泡沫，同时美元汇率将会承压。

　　美元的稳定是美国金融市场稳定的基础，因此美联储还要竭尽所能保持美元的中性特征，一旦美元汇率出现失衡，美国资产将会遭受国际资本的全面抛售。而美股、美债当前都处于高位，这又给了国际资本减持的良机，美元若不稳定，美国金融市场就要出大问题，因此美联储必然暗中调节扩表节奏。

　　四、美联储从扩表到控表

　　鉴于美联储的高速扩表与美股、美债、美元等都产生了突出矛盾，我的判断是美联储未来将从高速扩表阶段逐步转为控表阶段，美联储的扩张脚步将会明显减缓。

　　目前美联储的扩表主要是被动承接美债的扩张，与主动介入抵押支持债券与企债市场等，主要是防止美国出现规模性的企业破产潮与个人破产潮，所以美联储的国债持有规模以及MBS持仓规模会继续上升，但是总体扩张规模增长会明显下降。

　　从美国市场当前的市场流动性来看，是非常充裕的，而随着外部美元需求的下降，美联储将不得不进入到控表周期，这是市场后期需要高度关注的问题，因为这与美元、美股、美债等的波动休戚相关。

　　当然这个控表的力度与美国经济三季度与未来的恢复程度紧密相关，还是存在一些不确定性，但是由于短期的货币超量供给，从市场的实际表现来看，美联储已经不需要再度过量释放流动性，不然美国的内部通胀就会快速走高，资产泡沫就会深化，这反而会加速美国的二次危机。