“金牌厨柜”毛利率持续下降藏隐忧

　　不久前，因保荐人兴业证券（601377）被证监会调查而被迫中止审查的厦门金牌厨柜股份有限公司(以下简称“金牌厨柜”)再次启动了IPO，并在证监会网站公开了招股说明书。《经济参考报》记者深入研读“金牌厨柜”招股书发现，该公司在报告期内(指2013年、2014年、2015年及2016年上半年)存在直营门店总体亏损、综合毛利率持续下降、广告宣传费用拉动期间费用高企等问题。业内人士分析认为，在家居行业整体低迷的大环境下，毛利率持续下降或将为“金牌厨柜”的IPO之旅蒙上一层阴影。

　　报告期内发展稳定

　　市场占有率不高

　　作为国内整体橱柜知名品牌，“金牌厨柜”自1999年成立以来，一直专注于整体橱柜的研发、设计、生产、销售、安装及售后等整体服务。截至报告期末，“金牌厨柜”在全国范围内拥有品牌专卖店769家，在广大消费者心目中具有相当的知名度和影响力，已成为我国专业高端整体橱柜的领先品牌之一。

　　招股书显示，“金牌厨柜”报告期内实现了稳定发展。报告期内“金牌厨柜”的营业收入分别为56149.26万元、73343.35万元、87158.29万元和46545.98万元，总体呈现逐年攀升的态势。2013年至2015年复合增长率高达24.59%，而2016年上半年营收同比大增53.72%。与此同时，“金牌厨柜”报告期内实现归属于母公司所有者的净利润分别为3075.99万元、4002.76万元、4733.76万元和2224.55万元。

　　“金牌厨柜”在招股书中坦言，我国整体橱柜生产企业目前主要分布在以广东、福建为代表的华南产业集中区及长三角、环渤海等地，2011年至2013年包括“金牌厨柜”、“欧派”、“博洛尼”、“志邦”、“皮阿诺（002853）”等在内的主要品牌的市场占比由不足10%提高至10%以上，但尚未超过15%。

　　直营店总体亏损

　　毛利率持续下降

　　招股书显示，“金牌厨柜”在产品销售方面采取的是“经销为主、直营及大宗业务为辅”的销售模式。从毛利率来看，“金牌厨柜”直销模式的毛利率远远高于经销模式。但《经济参考报》记者研读招股书发现，虽然“金牌厨柜”直营模式的毛利率始终居高不下，但在报告期内直营店总体却出现了亏损现象。与此同时，从2013年到2016年上半年末，“金牌厨柜”的综合毛利率出现持续下降的迹象。

　　“金牌厨柜”在解释直营模式时称，直营店由公司直接管辖，能够保证策略、沟通的有效性，提升信息传导及战略方针落实效率，是公司高端定位落地，并收集市场一线信息的窗口。报告期各期末，“金牌厨柜”的直营门店数量分别为54家、61家、52和51家。而直营模式报告期内的毛利率分别为58.77%、52.19%、52.83%和50.96%，虽然始终处于较高水平但总体呈现不断下降的态势。相比之下，经销模式报告期内的毛利率分别仅为36.26%、31.63%、30.90%和27.52%。

　　然而，“金牌厨柜”的直营店在报告期内却出现了总体亏损现象。记者注意到，“金牌厨柜”在报告期内断续存在的70多家直营门店中，大多数门店出现了多个年度不同程度的亏损。招股书显示，这些直营门店报告期各期末的营业总收入分别为23642.37万元、23177.20万元、22419.54万元和9183.52万元，净利润分别为439.74万元、-886.24万元、-1532.11万元和-1309.37万元。综合来看，“金牌厨柜”直营门店报告期内实现的净利润总额竟为-3287.98万元，总体出现了亏损。此外，耐人寻味的是，“金牌厨柜”目前共拥有11家控股子公司，其中8家子公司在报告期末竟然均出现了不同程度的亏损，而北京北信恒隆厨卫有限公司、福州建潘卫厨有限公司等7家子公司的净资产竟然也均为负数。

　　“金牌厨柜”报告期内的综合毛利率分别为45.52%、40.84%、40.08%和35.93%，呈现出持续下降的态势。“金牌厨柜”称，公司毛利主要来源于主营业务，其中橱柜和厨房电器销售是毛利的主要来源，报告期内两项合计占营业毛利的比重分别为93.33%、83.18%、79.72%和78.38%，也呈现不断下滑的态势。其中，作为“金牌厨柜”主要收入来源的橱柜销售，在报告期内的平均售价不断下滑，每套售价分别为9355.15元、8916.22元、8504.12元和7193.57元，报告期内的毛利率则分别为46.01%、41.18%、39.87%和36.56%。

　　“金牌厨柜”招股书认为，公司既面临房地产行业波动风险和市场竞争加剧的风险，又不得不面对未来人工成本上涨的风险和主要原材料价格波动风险，若控制不好将对公司营收和净利润产生一定影响，影响公司盈利的稳定性。

　　报告期投两亿做广告

　　期间费用居高不下

　　《经济参考报》通过研究分析“金牌厨柜”毛利率持续下降现象发现，“金牌厨柜”报告期内期间费用始终居高不下，其中尤以广告及业务宣传费最为显眼。在“金牌厨柜”看来，“金牌厨柜”品牌是该公司最具价值的无形资产。为不断提高这一品牌的知名度与美誉度，公司逐步构建由纸质媒体、电视媒体、互联网媒体等各种媒介整合成的立体式品牌宣传营销战略，特别是通过央视等官方媒体的受众覆盖率及影响力快速提升品牌知名度。

　　记者注意到，“金牌厨柜”报告期内累计投入2亿多元用于广告宣传等，而这一数字远远超过了该公司报告期内归属净利润的总和。“金牌厨柜”招股书显示，报告期内各期的广告及业务宣传费分别为4361.16万元、6646.03万元、8716.05万元和3841.48万元，报告期内该项费用总额为23024.72万元，而相当于报告期内归属净利润总额14037.06万元的1.64倍。其中，“金牌厨柜”2016年3月1日至当年年底在中央电视台《焦点访谈》后发布的电视广告的合同金额高达2935.06万元。有鉴于此，“金牌厨柜”在重点揭示“广告业务宣传费未来进一步增长的风险”时称：未来公司将进一步加大“金牌厨柜”品牌宣传力度，增加品牌和产品推广的范围与手段，全方位提高公司的产品知名度，未来公司广告及业务宣传费的增长幅度有可能超过销售收入的增长幅度，从而影响到公司的经营业绩。

　　招股书披露，“金牌厨柜”报告期内的期间费用分别为22277.70万元、25171.02万元、29363.25万元和14317.41万元，占当期营收的比重分别为39.67%、34.32%、33.69%和30.76%。虽然期间费用占比不断下降，但始终维持在不低于30%的较高水平。而在期间费用中，销售费用占比较高，而这与广告及业务宣传费居高不下有直接关系。

　　值得注意的是，“金牌厨柜”报告期内各期的销售费用占当期营收的比重分别高达28.64%、24.19%、23.44%和21.62%。“金牌厨柜”在招股书中选取了“欧派”、“皮阿诺”等7家同行业可比公司进行销售费用率的比较，但结果显示“金牌厨柜”的销售费用率除低于一家公司外均高于其他6家企业。

　　招股书还显示，“金牌厨柜”报告期各期末的负债总额也不断攀升，分别为32093.74万元、37411.36万元、55831.85万元和58854.11万元，负债总额同比增长率分别为16.57%、49.24%和5.41%。对此，“金牌厨柜”坦言，公司的偿债能力指标低于同行业可比公司的平均水平，公司流动比率与速动比率总体水平也偏低。

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