顺势而为：如何理解“独角兽”回归前的政策组合拳

　　顺势而为：如何理解“独角兽”回归前的政策组合拳

　　分析师徐彪

　　刘晨明 肖超虎 徐彪

　　1、关于独角兽，如何理解近期政策组合拳

　　近期关于BAJT和独角兽的话题讨论颇多，政策面也的确给了很明确的引导。但是这也引发了很多投资者对巨头回归后抽血成长股流动性的担忧。但我们认为，独角兽回归与布局成长股之间并不冲突。

　　长期来看，鼓励bajt和其他独角兽登陆A股，的确会在一定程度上增加股票的供给压力，同时一些目前由于上市公司稀缺性而在投资者眼里被定义为龙头的公司，很有可能随着科技巨头的回归而变得毫无吸引力，进一步压缩存量科技公司在A股市场上的流动性。

　　但是，在迎接科技巨头回归之前，政策的主要任务必须是首先化解A股市场现阶段面临的风险。此前极端分化的市场风格和过于集中的交易结构导致了两大风险。

　　其一，不管是国内机构投资者还是海外资金，抱团扎推在大盘白马股中，并且根据央行的最新数据，海外资金持有A股的规模已经接近1.2万亿之多，所以一旦海外市场有风吹草动，外资出现流出的情况，拥挤的交易结构会导致A股在基本面不发生变化的情况下，也毫无抵抗力。

　　其二，此前在中小股票流动性还相对很好的时候，银行体系做了2万亿左右的股权质押，但在经历了过去一年市场极度分化的风格后，这些中小股票失去了流动性，并且市值快速下降，目前市值在50亿以下的公司接近1500家，市值在100亿以下的公司更是接近2500家，在这情况下，一旦股权质押触及预警线或者平仓线，很容易引发系统性风险。

　　因此，如果这类风险没有得到有效化解，一旦大量科技巨头回归A股，并对其他中小股票形成进一步的“抽血”，这是监管层不希望看到的，所以目前阶段，我们需要一个过渡期来化解这些风险，这也是为什么监管层在近期会不断纠偏此前过渡“二八”分化的市场风格，中短期看是化解风险、长期看是为科技巨头的回归铺平道路。

　　在这种政策引导下，最佳的策略就是顺势而为，布局高增长、低估值的成长股。

　　2、股票质押新规将实施，133只股票“踩红线”

　　上文提到中小票面临的股权质押风险，则不得不重新审视3月12日马上要实施的股票质押新规的影响。根据1月12日证监会发布的《证券公司参与股票质押式回购交易风险管理指引》，以及沪深交易所与中国结算发布的《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（2018年修订）》，届时存量股票质押业务会直接受到以下指标的限制：股票质押率上限不得超过60%，单一证券公司、单一资管产品作为融出方接受单只A股股票质押比例分别不得超过30%、15%，单只A股股票市场整体质押比例不超过50%。

　　我们按质押方分类统计了17年以来股票质押未解押部分参考市值，可以看到目前的结构上，券商仍然是最主要质押方（占比近60%），其次是信托、银行。

　　　　关于质押比例不得超过50%红线的规定，截止3月6日，根据中国结算统计数据，仍有133只股票质押比例超过50%，标的分布上，房地产、医药生物、传媒等行业居多。

　　133只“踩红线”名单中，有10只股票质押比例超过70%。　　整体来看，目前存量业务未解押市值规模占比最靠前的行业包括医药生物、地产、化工等，规模较小的包括休闲服务、银行、军工等。

　　一周流动性评级　　下表选取关乎股市流动性的15个指标（上周起新增降息降准等），强指标10分，ABCDE分别对应10分、8分、6分、4分、2分；弱指标减半，ABCDE分别对应5分、4分、3分、2分、1分（则满分140分，最低28分）。最终通过加权来获得综合评级。

　　一周概述　　逆回购净投放增加，资金利率下行回落：上周央行逆回购操作3900亿，到期2700亿，净投放1200亿，无MLF操作；2月份累计逆回购净投放3400亿。数据上看，上周SHIBOR（3个月）收于4.72%，上升0.63BP；银行间同业拆借（1天/7天）收于2.83%/3.7%，分别上升0.25%/0.3%；银行间质押式回购利率（1天/7天）收于2.85%/3.28%，分别上升0.33%/0.38%；AAA+同业存单到期收益率（1个月/3个月/6个月）收于3.86%/4.70%/4.76%，分别变动35.60/2.79/1.01BP。上周3A企业债到期收益率（3年/5年/7年）收于5.21%/5.32%/5.42%，较前一周分别变动-5.24/-10.14/-8.36BP。上周中短票据到期收益率（1年/3年/5年）收于4.94%/5.17%/5.28%，较前一周分别变动2.53/-9.13/15.64BP。上周长三角票据直贴利率收于4.55%，较前一周上涨-5BP。上周末国债到期收益率（1年/5年/10年）为3.24%/3.71%/3.85%%，较前一周分别变动-12.64/-10.63/-3.76BP。

　　IPO核发恢复，基金发行量持续下降：上周证监会核发3家IPO批文，募集资金不超过14亿元；春节前后未核发IPO批文。以成立日计，上周无普通股票型+偏股/平衡混合型+灵活配置型基金发行；年后和年前发行份额分别为6和107.7亿元。

　　　　产业资本增持回升，沪深股通资金回流增加：上周产业资本增持27.29亿元，减持18.62亿元，净增持8.67亿元；年后产业资本净增持3.87亿元，年前三天净增持12.64亿元。上周沪股通流入资金26.0613.1亿，深股通流入资金29.08亿，合计流入55.14亿；上上周沪股通流入资金13.1亿，深股通流入资金18.58亿，合计流入31.68亿。

　　市场活跃度方面：上周融资融券余额为9985.2亿，占A股流通市值2.22%；年后融资融券余额为9876.1亿，占A股流通市值2.23%。上周全A成交额1.79万亿，日均4398.62亿，截至月3月1日，融资买入额占比9.8%；上上周为3175.51亿元（2月平均为4311.52亿元，1月平均5194.24亿元）。

　　其他我们重点关注的指标里：截至2018年3月2日，3月份股权融资规模376.33亿元，其中首发90.16亿元，增发265.8亿元。（2月份股权融资规模1803.01亿元）。截至2018年3月2日，3月份计划上市4家（均待表决）；2月份计划上会7家，通过率71.43%。上周解禁规模1150.6亿元；本周理论规模为316.7亿元。

　　一周重要数据一览

　　说明：

　　①“边际方向”代表本周相对于上周的变化，箭头仅代表数字的变动方向，对流动性的影响方向需根据具体指标含义判断。

　　②“今年以来位置”表示指标在今年以来走势的相对位置。

　　详细图表及说明　　1、资金需求/资金流出

　　1.1股权融资/并购重组

　　跟踪指标：IPO、并购重组过会、全市场股权融资规模

　　1.2限售解禁　　跟踪指标：限售股解禁

　　1.3交易费用　　跟踪指标：交易佣金和印花税

　　2、资金供给/资金流入　　2.1市场交易

　　跟踪指标：新增投资者

　　2.2基金发行（普通股票型+部分混合型基金）　　跟踪指标：基金发行（普通股票型+偏股/平衡混合型+灵活配置型）

　　2.3产业资本增减持　　跟踪指标：重要股东增减持

　　2.4杠杆资金（两融）　　跟踪指标：融资融券

　　2.5海外资金　　跟踪指标：沪深港股通、QFII/RQFII

　　2.6资金流入板块分布　　跟踪指标：资金净流入额

　　3、市场情绪/赚钱效应　　3.1波动率/风险

　　跟踪指标：CBOE波动率

　　3.2参与度/活跃度　　跟踪指标：换手率、融资买入额、开放式基金股票投资比例

　　3.3风格指数　　跟踪指标：申万大盘/中盘/小盘指数

　　3.4折溢价　　跟踪指标：AH折溢价、大宗交易

　　3.5股指期货信号　　跟踪指标：股指期货升贴水、多空单比

　　4、利率及汇率　　4.1短端：货币市场

　　跟踪指标：银行间同业利率、理财产品收益率、票据直贴收益率

　　4.2中长端：国债/企业债市场　　跟踪指标：国债到期收益率、企业债到期收益率、中短票据到期收益率

　　4.3外汇市场　　跟踪指标：人民币汇率

　　5、货币投放与派生　　5.1央行流动性管理

　　跟踪指标：逆回购、MLF、SLF、PSL、SLO

　　5.2基础货币及广义货币　　跟踪指标：基础货币、广义货币

　　5.3货币供应渠道　　跟踪指标：社融规模、人民币贷款、外汇占款

　　风险提示：流动性意外收紧。