中信建投策略：坚持均衡配置 关注创新成长

　　【中信建投策略·策略周报】坚持均衡配置，关注创新成长——策略周报3月第2周

　　来源：建投策略研究

　　我们在2月28日的行业配置电话会议《谨慎乐观，均衡配置》和3月第1周周报《均衡配置，关注新经济》中均提出了3月需要保持谨慎，适当关注成长板块。从本周行业的表现来看，通信、计算机、电子、医药、家电、食品饮料、社会服务等行业交替上行，印证了我们的判断。近期政策层面对于互联网、人工智能、生态环保、生物科技这四大新经济领域的拟上市的“独角兽”企业的优惠政策也将逐步提升创新板块的吸引力。

　　国内经济方面，由于国内物价水平缓和上升，CPI指数上升超预期，PPI指数平预期，同时出口大幅度增加，但仍然注意中美可能展开的贸易战对于进出口的影响，一旦出现未来贸易额可能大幅度下滑，对于国内的市场应要采取谨慎乐观的态度。同时流动性操作收紧，货币供应量增速缓慢，应当注意流动性给市场带来的风险。

　　国外经济方面，国外市场的经济景气度上升，美国的PMI指数、收入与就业水平都向好发展，经济基本面情况趋于乐观。但是由于就业程度已经超过金融危机之前的就业水平，加息的可能性大幅上升，进而影响股市的估值。

　　政策方面，作为“独角兽”回A股的重要工具，我国可能会引入CDR工具。从台湾地区发行TDR经验看，严格监管是CDR稳健发展的关键。流动性方面，下周资金面税期因素扰动，叠加下周公开市场无逆回购到期，预计资金面略紧，维持3月流动性前松后紧的判断。

　　由于国内经济景气回落，海外市场风险提高，我们建议投资者在3月仍然需要保持谨慎，降低仓位，在行业配置上采用均衡配置的方法，通过分散化的方法构建投资组合，充分分散风险。成长板块由于受益于政策上的边际关注，可以适当关注。

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　　中国经济：

　　物价温和上涨，出口大幅增长

　　1.1 物价温和上涨

　　3月9日，统计局公布了2018年2月的CPI指数与PPI指数。2018年2月CPI指数同比增长2.9%，高于预期值2.5%，相对于上个月1.5%有大幅增加，2017年2月份CPI指数为0.8%；2018年2月PPI指数为3.7%，与预期值相同，相比上个月4.3%有所回落，2017年2月份PPI指数为7.8%。随着CPI指数重回“2时代”，未来食品饮料、社会服务等行业上行动力增加

　　　　1.2 出口大幅增加，货币增速放缓

　　3月7日，统计局公布了官方储备资产、黄金储备和外汇储备三个重要的资产储备指标。2018年2月官方储备资产为32319.2亿美元，略低于上期32606.8亿美元，2017年2月为30995.3亿美元，同比增长4.27%；黄金储备5924万盎司，与上期保持一致，相对于去年同期没有变化；外汇储备为31344.8亿美元，略低于上个月31614.6亿美元，主要是美元指数走低带来的影响，相对于去年同期的30051.2亿美元增长4.27%。官方储备资产与外汇相对去年同期增长明显，这与贸易差额的变化相符，但同时也应该注意中美可能发生的贸易战对于进出口的影响。

　　3月8日，统计局公布2018年2月的贸易差额为337.4亿美元，高于上期203.5亿美元，2017年2月的贸易差额为-109.9亿美元，相比上期增长65.8%，同比增长407%。二月份净出口的增加主要受到春节期间进口减少的影响，预计春节效应过后，3月的出口将会同比下降，进口将会同比上升。

　　3月9日，统计局公布货币总量情况。2018年2月M0同比增长值为13.5%，相比上期值-13.8%有大幅度上升，高于去年同期3.3%；2月份新增人民币贷款8393亿元，相比上个与29000亿元有所回落，同比2017年2月29000亿元下降71%；2018年2月M1同比增长值为8.5%，低于上个月的15.0%，比去年同期减少60%；M2同比增长值为8.8%，略高于上个月8.6，比去年同期减少21%。货币政策稳健程度提升，货币供应量增速有所放缓。

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　　海外经济：

　　美国景气持续，关注利率上行

　　2.1 美国经济景气持续

　　从经济数据来看，3月1日，美国公布了2月的非制造业PMI数据，2018年2月，美国非制造业PMI当月值为59.5，相对于上一期下降0.4个百分点，去年同期的非制造业PMI为57.6；Markit服务业PMI指数为55.9，相对于上一期53.3上涨2.6个百分点，去年同期Markit服务业PMI指数为53.8。美国的服务业相关公司在近期会迎来业绩增长。

　　根据高盛红皮书公布的数据，2018年3月最新的周连锁店销售年率为1.9，相对于上期2.3有所回落，去年同期指数为2.0；商业零售销售年率为3.8，高于上期值3.3，去年同期为1.0。商业零售上涨趋势明显，美国市场需求旺盛。

　　　　3月7日，美国公布商品和服务贸易差额数据。2018年1月，美国的商品出口额为1253.29亿美元，商品进口额为2034.78亿美元，商品和服务贸易差额为-566亿美元，高于上期-539亿美元，相对于去年同期-487亿美元贸易逆差进一步上升。

　　从成本数据来看，美国2017年12月的非农企业单位劳工成本折年率为2.5%，相对上期值1.0%上升1.5个百分点，去年同期值为-5.7%，劳动力成本上升趋势明显。结合失业率来看，2月份持续领取失业金的人数为187万人，相对于去年同期207万下降了9.66%。这意味着美国劳动力市场就业状态继续改善。美联储加息的条件完全具备。因此美国长期国债利率将上行，抑制股票市场的估值高度。

　　　　2.2 关注利率上行

　　进入3月以来，由于美国经济持续表现优异，美联储加息的可能性不断增加，美国长端利率上行，对股票市场估值起到抑制作用，进而引发了一定程度的系统性风险，行业之间的表现很难出现持续看涨或看跌的行业。这印证了我们在3月金股电话会议上强调的《谨慎乐观，均衡配置》的谨慎观点。

　　进入3月份，海外市场逐步回升，中美股市的波动率指数都逐步下降，经过风险释放之后，全球股市迎来一波上涨。过去一周，全球主要指数除富时100外都迎来上涨，主要是对于过去几周市场大跌的反弹。目前的A股市场，结合央行流动性回笼的操作， 在3月处于谨慎的态度，同时美国市场已经处于充分就业的状态，为加息提供了进一步的条件，会进而限制股市估值水平的上涨，对股市产生向下的压力，会对A股产生进一步影响，但仍需关注流动性变化与美国市场长端利率的变化。

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　　政策视角：

　　从ADR、TDR看CDR，下周流动性略紧

　　3.1 从ADR、TDR看CDR

　　3月8日，全国人大代表、深交所总经理王建军表示，“独角兽”企业的界定没有精确的标准，需要从规则、市场准备、投资者适应等方面做准备，这需要一个调整的过程，需根据市场情况来决定规则推进速度；对于回归A股的境外上市企业，可能会采取CDR（中国存托凭证）的方式，交易所已经研究了很长时间，今年基本具备了推出的条件。在深化供给侧改革的背景下，发展新经济是当务之急，而资本市场也在这个过程中起到愈发重要的作用。CDR作为当前高科技企业上市的重要解决方式，我们在本期周报中给予重点关注。

　　3.1.1 存托凭证是代表一定股份数的有价证券

　　存托凭证是一种可转让的，由存托机构参与，并由境外发行人发行的代表一定数量股份的有价证券。存托凭证的持有人能够享受其所代表外国股份的权益，但是报价、交易、结算、分红、货币都与当地市场一致，能够免除跨境交易中由于交易、交割和货币兑换所产生的繁琐。世界上最早的存托凭证于1927年诞生在美国，由JP摩根为英国知名零售公司Selfridges发行，而中国台湾和韩国等东亚国家都是在上世纪90年代陆续发展本国的存托凭证市场。

　　存托凭证分类按照地域、是否可融资等条件可以分为不同类型的存托凭证，当前境外市场主流的存托凭证品种是融资型、公募型、保荐型DR，代表性品种为监管最严格的三级ADR。按照地域，存托凭证可以分为全球存托凭证（GDR）、美国存托凭证（ADR）、欧洲存托凭证（EDR）、中国存托凭证（CDR）和台湾存托凭证（TDR）等。按照是否具有公开融资行为，可以划分为融资型DR与非融资型DR，前者是基于发行公司向存托机构发行的增量普通股产生，后者则是基于大股东减持的股票或从二级市场购买的股票发行。按照是否允许公众购买，分为公募型DR与私募型DR。按照是否保荐，可以分为有保证的DR和无保荐的DR，前者是指发行地存托银行与公司签订协议发行存托凭证，被承销的发行公司需要满足信息披露要求、支付披露以及发放红利的费用；后者是指存托银行与发行公司没有签订正式协议，不需要满足信息披露要求，发行和发放红利费用有存托银行承担。而一般而言，有保荐的存托凭证应用最广，我们最为熟悉的ADR可以分为四级：一级ADR、二级ADR、三级ADR和144私募ADR。

　　　　与直接上市相比，发行存托凭证最大的好处是规避上市法律障碍，缺点是需委托表决以及跨境监管困难。在中国，存托凭证当前属于金融项目中的证券投资类，在一些新兴市场国家，资本项目没有完全开放的情况下，这个是一个有限度允许国内居民投资海外公司股票的过渡安排。与直接上市相比，发行存托凭证的好处是，规避直接上市的法律障碍、降低企业的发行成本、避免汇兑麻烦等，而缺点主要包括表决权行权需委托、跨境监管难度以及初始定价过高给投资者带来的风险。

　　　　3.1.2 存托凭证运行机制——以ADR为例

　　存托凭证包含4个基本要素，即：基础证券、存托银行、托管银行、中央存托公司。下面我们以美国存托凭证ADR为例，对这4个基本要素的概念和作用进行阐释。（1）基础证券：基础证券是指某境外公司或其他组织所存托的股票或债券，绝大多数被存托的基础证券是股票。（2）存托银行：存托银行是股票发行企业选定的，在ADR发行与上市国家内注册的金融机构，在ADR的运行过程中，存托银行起到市场交易中介与市场信息中介的作用。（3）托管银行：托管银行是存托银行在基础证券发行国安排的银行，通常是存托银行在当地的分支机构。托管银行的主要职责包括：负责ADR所代表的基础证券的托管；向基础证券发行人收取红利，用于再投资或汇回ADR发行国；向存托银行提供基础证券发行人的信息，传递财务报告及当地市场信息。（4）中央存托公司：指美国证券的中央保管和清算机构，一般为证券经纪公司和信托投资公司等金融机构，负责ADR的保管和清算。

　　存托凭证的运行包括3个重要环节，即：发行、交易、注销。下面我们以美国存托凭证ADR为例，对各个环节的运行机制进行阐释。（1）ADR的发行：指将国外流通的基础证券转化为ADR的过程。具体的运行过程为：美国投资者委托美国经纪人购入ADR；美国经纪人与基础证券所在地的经纪人联系；当地经纪人按要求购入证券并存放于托管银行；存托银行收到通知后发出ADR，由美国经纪人将ADR交给投资者；美国经纪人将投资者支付的美元按汇价兑换成相应的外汇交付给当地经纪人。（2）ADR的交易：ADR与股票和债券一样，投资者通过委托证券经纪人在证券市场进行交易（3）ADR的注销：指美国投资者将ADR所代表的基础证券在发型公司所在国的证券市场上卖出，并将这部分ADR交还给存托机构、获取现金的行为。

　　　　3.1.3 他山之石——台湾存托凭证（TDR）发展史

　　台湾地区与大陆文化相同，且同样经历金融逐步对外开放阶段，因此对台湾存托凭证（Taiwan Depositary Receipt，简称TDR）的发展情况进行回顾梳理，将对CDR的引入及其对中国资本市场的影响起到更好的借鉴作用。从台湾经验来看，其发展主要分为三个阶段，萌芽阶段（1998-2008）、快速成长阶段（2009-2011）与停滞发展阶段（2012-今）。

　　台湾地区TDR情况：

　　在台交所大力支持、台湾地区科技股估值较高与自身发行费用优势等因素作用下，TDR有3年加速发展期，但随后便陷入停滞。在萌芽期（1998-2008），特点是挂牌数少、发展缓慢，由于台交所不重视，且限制TDR募集资金在大陆投资，禁止陆资企业和港交所第一上市企业发行，截至2008年底仅有4家挂牌，总融资额仅58亿新台币，平均年交易额334亿新台币，占市场总交易额0.12%。在加速期（2009-2011），TDR由于台交所大力支持与行情向好而快速发展，发行费用较低以及台湾科技股估值高等特点使其更受欢迎。截至2011年底，TDR总挂牌数35支，是2008年底的9倍，总融资额达645亿新台币，年均交易额月2619亿新台币，占市场总交易额0.91%。经过2008年起三年的加速成长期后，TDR在2012年进入低迷期。截至2018年3月9日，TDR仅余14支挂牌企业。

　　　　TDR发展停滞是诸多因素共同作用的结果。特别值得注意的是，多数TDR在发行前原股价格均有拉高现象，待来台溢价发行TDR后价格随原股下跌。由于TDR市场价格整体下跌幅度较大，表现为财富效应不涨。据统计，有40%以上的TDR在上市1个月后即跌破发行价，半年后这一比例上升至60%，一年后为72%，投资者对其热情迅速下降。针对TDR市场状况，台湾主观机关从本地投资者的利益出发，采取了多项改革措施对TDR制度进行改进。我们对台湾地区TDR发展停滞的原因以及具体的改革措施进行了梳理。

　　　　康师傅TDR案例 ：

　　康师傅TDR发行时占总股本2.6%，首日开盘涨33.75%。2009年，原来已在港股上市的康师傅在台湾地区发行TDR共3.6亿份，每2份TDR对应1份普通股，TDR对应当时普通股占总股本2.6%。发行价为36元新台币，首日开盘价为48.15元新台币，上涨幅度为33.75%。截至2018年3月9日，当前康师傅TDR与港股市盈率分别为41.7与43.6。

　　　　上市之初，康师傅TDR显着高于港股，后续投资者热情退却，TDR跟随原股下行且价差收敛。我们统一以1份普通股作为基础资产进行计算，从康师傅港股与TDR之间价差走势我们可以看出，在上市之初TDR价格显着高于港股，可能是发行者拉高股价所致。随后逐步收敛，自2010年末，台湾地区投资者热情退去，两者之间的价差在0附近波动。值得注意的是，即使普通股与TDR之间存在价差，其套利交易也很可能由于交易成本过大以及台湾财金局的外汇限制而无法实现。

　　康师傅TDR成交量逐年下降，自2012年以来陷入停滞。由于每2份TDR对应1份普通股，我们计算的康师傅TDR成交量需要除以2，以保证其与港股对应基础资产一致。从交易量看，康师傅TDR月均成交量从上市以来快速下降，在上市热情消失后，成交量下降至原来的11.7%，此后成交量持续下跌，在2012年以后成交量不活跃。

　　　　3.2 缴税因素扰动，资金面边际收紧

　　本周流动性中性平稳，预计下周流动性略有收紧。月初资金面扰动因素较少，叠加近期公开市场到期量较少，虽央行连续暂停公开市场操作，但总的来说短期资金面中性偏松。展望3月，公开市场或根据美联储加息、资管新规或正式落地与季末MPA考核等因素，将对市场资金面造成一定压力，从利率表现来看，Shibor长期端利率有所上行。下周资金面受税期因素扰动，但3月不是缴税大月，叠加下周公开市场无逆回购到期，预计资金面将略紧。

　　本周央行公开市场连续“削峰”。截至3月8号，本周公开市场实现净回笼2，000亿元。本周央行连续暂停公开市场操作，周一至周四分别实现净回笼1000亿、0亿、0亿、1000亿元。此外，周三央行等额续作1年期MLF 1，055亿元。

　　　　本周短期流动性中性偏松，短期利率下行，长期利率上行，期限利差及信用利差稍有下行。从利率走势来看，本周DR007下行，周平均利率为2.84%，环比下行约7BP。R007下行，R007与DR007利差下行收于25BP。本周SHIBOR短期端利率显着下行，长期端利率有所上行，SHIBOR隔夜、1W、1M和3M利率本周分别涨-20.3BP、-3.5BP、20.9BP和2.2BP。此外，近期资金面较为宽松，债市回暖。截止3月8日，期限利差收于56BP，相较于上周降低约2BP，处于3个月以来的92%分位。截止3月8日，信用利差为154BP，相较于上周降低约3BP，处于3个月以来的11%分位。

　　　　若不考虑下周央行公开市场操作，下周流动性缺口约为885亿元，低于本周。下周流动性我们从公开市场到期情况、财政存款以及地方债三个角度分析。（1）截至3月8日数据，下周无逆回购到期，3月16日MLF到期1，895亿元。（2）3月财政存款减少金额约为4，038亿元，平均每周约1，010亿元。最近五年，财政存款3月均值为-4043.2亿元，相较于2月减少金额约为4，038亿元，平均每周减少约1，010亿元。（3）地方债发行预计显着增多。根据15年下半年计划3年置换14.34万亿的地方政府存量债务，三年来已置换约10.8万亿，预计18年置换规模将达到3.5万亿左右。而新增地方债方面，18年地方债到期量为0.84万亿，比今年增加0.6万亿，叠加明年财政赤字增加，估计新增规模接近2.5万亿。18年地方债总发行规模大约为6万亿，显着高于今年发行的4.36万亿。

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　　行情回顾：均衡持续

　　本周，全球主要股指多有上行。其中，美国方面，标普500：+2.29%，道琼斯：+1.16%，纳斯达克：3.45%；欧洲，富时100：0.38%，德国DAX：1.35%，法国CAC40：-0.16%；亚洲方面，日经：-1.64%，韩国综合：0.24%，孟买：-2.04%。

　　国内方面，恒生：-1.26%，台湾0.35%，沪深两市全面上涨，结构行情突出，上证综指：0.45%、深证成指：0.69%、创业板指：0.19%。行业方面，21行业上涨：医药、家电、电力及公用事业、房地产、综合、汽车、机械、餐饮旅游、非银行金融、商贸零售。主题方面，行情热度持续，19主题上涨3%有余。打板、次新股、维生素、共享单车、智能交通、抗癌、金控平台、雄安新区、医药电商、粤港澳自贸区排名前十。

　　　　从本周市场风格来看，风格收敛持续。前期持续上行的大盘出现回落，中盘、小盘指数快速回升。行业风格一样有所收敛，消费、金融回撤，成长、稳定出现回升。

　　　　年初以来，美债收益率的快速提升触发了美股调整，引发全球波动率的提升，而利率波动的正常化将推动波动率的阶段性走低。对国内而言，海外风险的释放成为了当前诱发去年一致性预期消散的导火索之一。另一方面，老板电器(002508) 遇雷，让市场对地产后周期消费白马业绩产生担忧。更为本质的是，经济基本面数据使得原有逻辑更加具有不确定性。当前，随着政府在创新周期新起点工作的实质性落地，市场对创新的关注程度井喷式上升。我们认为，在新一致性预期形成之前，市场均衡的力量将持续发酵。

　　市场经过春节前美国暴跌引致的暴跌和春节的长假后，市场风格开始变化，而本周风格则逐步趋于稳定。其中对于高估值、低换手率、低流动性、高波动率的风格偏好基本形成，对于低业绩、小规模、高股价和动量方面的风格指标则正逐步趋于稳定。而对于高股息的风格方面，市场的风格迹象尚未明朗。

　　本周我们跟踪的市场风格指数中，业绩价差指数进一步确认了对于业绩较差板块的偏好，对于高股息指数的热度有所回升；估值价差指数方面，对于高估值的追捧有些减弱；股价价差指数依然维持在低位；而规模价差指数反弹的趋势已经初现；换手率和流动性价差指数维持了上周的趋势，市场对于低换手率和低流动性个股的热情延续。

　　总体来看，市场当前的风格处于调整后逐步趋稳的过程，从更长的时间来看，市场处于风格发生变动的时刻。由于我们跟踪的市场风格中，并非所有的风格指标会同时变化，因此建议风格投资者可以延续关注目前已经形成的风格投资方向，如对于低流动性、低换手率、高波动率的风格标的。

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　　行业配置：

　　坚持均衡配置，关注创新成长

　　2月28日，我们召开了3月金股电话会议《谨慎乐观，均衡配置》和3月第一周周报《均衡配置，关注新经济》中，我们建议投资者在3月仍然需要保持谨慎，降低仓位，在行业配置上采用均衡配置的方法，通过分散化的方法构建投资组合，充分分散风险。在行业配置上，可以适当关注成长板块。从本周行业的表现来看，通信、计算机、电子、医药、家电、食品饮料、社会服务等行业交替上行，印证了我们的判断。

　　从国内经济来看，3月9日，中国公布了2018年2月CPI和PPI价格指数。CPI价格指数为2.9%，超过了市场2.5%的预期。PPI进一步下行到3.7%，符合市场的预期。CPI价格的回升一方面是由于春节错位的基数影响叠加春节期间食品和服务价格的上行，另一方面中国温和通胀的过程。我们预期3月CPI会有所回落。在两会期间，李克 强总 理做出的政 府 工 作 报 告指出，2018年政府工作目标为CPI保持在3%左右。中国的物价变化也会逐步反映出中长期温和复苏的态势。大消费板块一方面存在消费升级的中长期因素的驱动，短期CPI也会相对收益。因此，传媒、餐饮旅游、食品饮料、医药和社会服务等行业是存在驱动力。

　　从两会间政府工作目标来看，2018年GDP的增长目标为6.5%，政府财政赤字率计划控制在2.6%。基础建设投资规模计划下降，铁路基建投资为7320亿元，相对于2015-2017年8000亿的目标存在大幅度的下调。房地产调控措施还在持续。大宗商品都在开始下跌，因此，钢铁、煤炭等周期板块存在着压力，在行业配置方面我们建议规避强周期板块。

　　从海外经济来看，本周公布的美国PMI值达到55.9，高于上期和去年同期水平，这印证了我们关于美国市场充分就业的判断，结合美国的物价水平达到2%，加息的温和上涨目标，私人部门同比薪资增速达到了2.58%，美股失业率为4.1%，已经下降到金融危机之前的水平。美联储加息的条件完全具备。因此，美国国债长端利率上行仍然是抑制全球风险资产估值的高度。海外风险的传递仍然值得警惕。

　　　　本周，李克 强总 理在两会政 府 工 作 报 告中指出：发展和壮大新动能，做大做强产业集群，加强新一代AI的研发和应用，在医疗、养老、教育、文化、体育等多个方面推进“互联网+”。发展智能产业，拓展智慧生活。运用新技术、新业态、新模式，大力改造和提升传统产业。加强新型产业统计，加大网络提速降费的力度，实现高速宽带城乡全覆盖。创新成为驱动中国中国新时期的国家战略。因此，成长创新板块存在政策上的进一步支持，也是未来经济发展的方向，可以继续关注新动能的形成、收入和盈利的改善情况，我们也建议关注电子、计算机、通信创新成长板块。

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　　主题跟踪：

　　响起创新起点的冲锋号

　　6.1 独角兽：响起创新在资本市场的冲锋号

　　核心逻辑：（1）科技进步已成为提升生产力和效率的最重要因素。去年以来，科技类股票席卷全球权益市场，成为全球最拥挤的交易。中国独角兽主要分布于电子商务、互联网服务、互联网金融等以互联网技术为基础的高技术领域，代表了未来中国经济发展的方向。（2）国家政策支持，发展前景明晰。之前因为国内上市的相关政策桎梏，大量优秀企业选择境外上市，但是今年以来，交易所、证监会、新华网(603888)接连表态支持资本市场需要支持新经济发展，释放出支持新经济发展和科技独角兽企业上市的强烈政策信号。（3）中国成为独角兽企业主要贡献力量。截至2018年2月底全球独角兽俱乐部共有230家企业，总市值达到8019亿美元，分布在23个国家，其中中国有62家，分布在18个领域，仅次于美国，远超其他国家。2017年底，胡润研究院发布《2017胡润大中华区独角兽指数》，2017年中国全体独角兽企业上榜共120家，总体估值近3万亿元人民币，其中超级独角兽公司数量占上榜独角兽公司数量的6.67%，占总估值的50.22%。

　　新闻：2月28日，多家媒体报道，监管层对券商作出指导，生物科技、云计算、人工智能、高端制造四个行业若有“独角兽”，立即向发行部报告，符合相关规定者可以实行“即报即审”。据报道，第一批入围CDR（中国存托凭证）名单已出炉，共有8家企业，除了BATJ这四家，还有携程、微博、网易以及香港上市的舜宇光学。证监会3月8日晚间宣布，富士康工业互联网股份有限公司首发获通过。从2月1日申报IPO材料，到3月8日过会，富士康只用了20个工作日过会，创造了A股IPO最快记录，同时，富士康272.532亿元的募资额创下了近三年新高，在A股募资史上排名第11位，更是募资额超200亿的唯一一家科技企业。

　　6.2 大众出行：三十年来的新高

　　核心逻辑：（1）中国经济保持平稳快速增长，居民收入逐年提高，对旅游产品的需求提高。随着自身收入的稳步提高，人们不再满足于只在家中或周边地区休闲娱乐，越来越多的人选择在假期出行，也推高了对旅游产品的需求。（2）旅游企业加强对休闲旅游市场关注，加强产品创新。针对游客多元化的出行需求，旅游企业推出研学游、海岛游、游轮游、冰雪游、乡村游等多种主题旅游。互联网旅游网站针对自助出行成为目前游客出行首选的情况，着力推出一日游和短途游，并与景区合作提供优惠门票和景区讲解等服务，受到游客欢迎。（3）居民收入逐渐提高，对旅游品质要求也随之提高，带动了旅游相关消费的增长。高质量旅游相关产品的需求有力地带动了民航运输业和中高端酒店等相关消费的迅速增长。国内连锁酒店行业从复苏期步入繁荣期，连锁加盟加速中端品牌扩张，有效提升服务质量，提高整体业绩水平；机场企业则探索发展非航业务，从而推动利润大幅增长。（4）交通改善带动部分省市旅客数量快速增长。随着西北地区交通条件的改善尤其是西成高铁的开通，前往西北旅游成为越来越多人出行的选择。

　　新闻：在民航业方面，通过“旅游+航空”的形式，洛阳民航实现高速发展，2018年前两个月旅客吞吐量达到18.9万人次，同比增长23.9%；春节假期期间，机场旅客吞吐量2.7万人次，同比增长41.1%；航班量115班次，同比增长32%。2月份，机场单月旅客吞吐量达10.9万人次，同比增长46.1%；单月货运吞吐量13.3万公斤，同比增长37%。均达到近三十年来最高水平。旅游业方面，3月8日，因地震关闭了7个月的九寨沟风景名胜区重新亮相，“新九寨”积极进行新产业规划，摆脱门票经济束缚，大力发展文化旅游创意产业，吸引众多旅游企业目光，也受到游客欢迎，据携程跟团游、自由行等数据显示，暑期国内游目的地人气排行榜，九寨沟排名第三。

　　6.3 大众文娱：文化自信

　　核心逻辑：（1）宏观经济形势好转，居民收入增加，对文娱产品需求旺盛。随着居民物质收入的日益提高，精神需求也逐渐增加，消费升级趋势下居民对娱乐文化内容需求旺盛。（2）2017年传媒板块整体下跌21.1%，行业估值接近历史底部，18年行业复苏在望。18年以来，传媒板块行情整体回暖，今年将是传媒“卷土重来”的重要时点。（3）各领域情况——电影：国产电影内容持续升级，投资升级推动影片呈现出较高水准，工业化制作系列电影成为新常态。中国电影(600977)市场的行业格局基本稳定，资源更为集中，持续淘汰低质量电影。渠道与内容结合更加稳定，同时渠道对优质内容的需求将进一步利好电影内容公司。网剧：“内容为王”取代“渠道为王”，制造更加注重内容，网络剧“爆款”频现；视频付费用户高速增长，未来中国视频付费市场想象空间巨大；游戏：主机游戏市场回暖。网易、腾讯两家占市场份额75%以上，巨头优势明显，移动游戏更加关注将用户碎片时间变现，受众群体更广。（4）应该坚定看好市场份额领导者和小众精品路线的成功践行者。

　　新闻： 美国东部时间3月2日，哔哩哔哩（B站）向美国证券交易委员会（SEC）提交了IPO申请（FORMF-1），计划在美国上市，融资金额4亿美元，股票交易代码为“BILI”。承销商为摩根史丹利(002588) 、美银美林和摩根大通。招股书显示，公司收入实现快速增长，2017年同比上年增长372%，2016年同比上年增长299.5%。截至2018年3月9日，《红海行动》、《唐人街探案2》票房双双超过30亿，在内地总票房中均排名前五，《捉妖记2》票房达24亿，排名第六。

　　6.4 区块链：区块链技术落地加速

　　核心逻辑：（1）全球正处在新一轮创新周期的起点，区块链技术作为基础性技术具有很大的发展前景。（2）区块链技术具有去中心化，去信任化，强安全性，交易的公开透明和不可篡改性等优点。在多个领域均拥有广阔的应用前景和市场空间：区块链+游戏：网易、360、蓝港互动等企业近期先后推出区块链游戏，开发商对游戏经济系统影响减弱，玩家个人角色成为真正的个人资产；区块链+文娱：区块链与知识产权结合，能有效避免盗版，减少授权和管理费用；区块链+金融：在跨境支付、跨行支付、清算结算等领域提高效率和准确性；区块链+供应链：区块链可以提高供应链透明度，促进建立新的更高效的供应链体系。（3）币圈价格飞涨，催生造富神话。2017年比特币币值暴涨13倍，其他加密币市值涨幅达150多倍。（4）链圈应用愈受重视，市场反应良好。全球：2018年2月9日，摩根大通发布《解密加密币：技术、应用于挑战》的专题报告，中国：BAT等互联网巨头在纷纷开始在业务中尝试区块链技术的应用，比如在ABS项目中，百度金融作为技术服务商搭建了区块链服务端BaaS，腾讯将区块链技术应用于贷款的结算、清算业务，阿里京东致力于打造可追溯的防伪平台。大量宣布采用区块链技术的上市公司股票连续涨停。（5）新兴技术开辟创业新机遇。区块链去中心化的特性可能打破互联网行业原有的寡头垄断地位，区块链初创公司大量出现。

　　新闻：国内知名车联网大数据运营商驾图启动名为“矿车计划”的区块链项目，即将推出一款基于区块链技术升级的车联网新品——驾图盒子蜜糖版，车主用户可以通过参与“矿车计划”“边开车，边挖矿”，获取积分奖励，同时区块链技术也有助于解决车联网数据信任、安全以及可持续性的难题。近日，在国际区块链峰会中，房地产投资区块链平台BitRent崭露头角，被誉为将带来房地产投资的变革，让普通人足不出户就可以参与全球房地产投资并获得收益成为了可能。同一时间在中国的厦门也举行了区块链俱乐部2018年战略合作的答谢会。

　　6.5 国企改革：国资运营平台继续深化

　　中央层面，周一，经济参考报发文称，作为国资国企改革的重要突破口，今年混合所有制改革将迎来升级版，尤其是在集团层面有望突破。截至2017年底，在电力、石油、天然气、民航、电信、军工等重点领域，已有3批50家国企成为混改试点，超过三分之二的央企各级子企业实现了混合所有制。其中，2017年中央企业新增混合所有制企业户数超过700户，通过资本市场引入社会资本超过3386亿元。周三，经济参考报发文称，今年国资委将通过管资本为主的职能转变，来推动国企改革的全面深化，使国企走在高质量发展前列。其中，以授权经营体制为主的国资改革是改革的“牛鼻子”，随着出资人监管权责清单落地临近，放权、授权范围将进一步细化和扩大。同时，作为完善国有资产管理体制、改革国有资本授权经营体制的重要载体，国有投资、运营公司试点将深化扩围，升级至综合性改革，目前多个央企有意争取入围。周四，经济参考报发文称，2018年政 府 工 作 报 告中“推进国资国企改革”部分的最后一句话，要通过改革创新，国企走在高质量发展的前列，定位了国企在新阶段的地位与作用，也是明确国资国企改革的目的。从中央层面来看，中央企业的国资运营平台将在2018年继续深化。

　　地方层面，四川省通过实施《四川省推进供给侧结构性改革总体方案》实施，一方面大力做减法，坚决化解和淘汰落后产能，支持设置“僵尸企业”破产处置绿色通道；另一方面大力做加法乘法，重点推动高端成长型产业和新兴先导服务业发展率先突破，大力实施创新驱动发展战略，抢占未来发展制高点。实施以来，新活力不断激发。吉林省国资委与北京市国资委签署了合作协议，两地国资委将全面落实贯彻新发展理念，坚持企业主体、政府推动、市场化运作、优势互补、互利共赢的基本原则，以实现北京国企和吉林国企共同发展为目标，以重大项目建设和参与国企改革为重点，积极开展各产业和领域的广泛合作，共同促进两地积极融合发展。

　　企业层面，中国航天科技(000901) 集团有限公司十一院与浙江南洋科技(002389) 股份有限公司完成资产重组，彩虹无人机成功登陆A股资本市场。青岛双星(000599) 与以韩国产业银行为首的锦湖轮胎债权团达成一致：双星将以增资方式持有锦湖轮胎45%的股权，并成为其控股股东，共同发展锦湖轮胎。江苏金融租赁股份有限公司在上交所成功上市，成为国内首家登陆A股的金融租赁公司。上汽大通汽车向德国最大的轻型商用车租赁公司Maske集团交付了200辆纯电动宽体轻客大通EV80，成为了在欧盟地区该细分市场上唯一拿下过百订单的中国车企。上海建工(600170) 集团华虹无锡集成电路研发和制造基地项目开工。

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　　夏敏仁：中南财经政法大学博士，财政部财科所博士后，宏观策略分析师。专注于在基本分析框架中融入中国特色的制度与政策架构对宏观经济趋势的影响，并据此得出资本市场的趋势性关联。曾获“中国首届管理科学奖”、第12届“孙冶方经济奖”。

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　　研究助理：黄锦涛 13642051832 huangjintao@csc.com.cn

　　研究助理：罗永峰 13051550130 luoyongfeng@csc.com.cn

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