方正策略：经济增长的悲观预期将迎来修正期

　　【方正策略】悲观预期修正

　　来源：方正策略

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　　市场观点

　　悲观预期修正

　　市场观点：悲观预期修正。2月以来的市场调整主要源于对经济增长的担忧、资管新规以及贸易战对风险偏好的挫伤。从我们最新的调研结果来看，经济增长的悲观预期将迎来修正期，对经济增长的担忧体现在银行、地产和基建上，银行目前处于解决乱象的过程，方向是降低资金成本，但过程中会出现资金成本的上升。地产的分化会更加严重，大企业在加速周转，拿到地之后会加速开发，不断壮大，地产投资不会失速下行。基建的负面因素体现在23号文和ppp的项目穿透上，存在对冲的因素，比如农田水利、百城改造、棚户区改造，各地担心优惠政策结束，都在加速的推进。经济增长最终结果更有可能是波澜不惊，即经济不差，通胀不高。对经济不悲观，目前市场过度担心，会得到修正，预计修正的时间是最近两周，但是资金面短期不乐观。配置方面，白马股做底仓，继续赚业绩的收益，增加TMT、军工、医药来进攻，4月份首选医药、军工、建材、银行。

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　　市场核心因素变化

　　经济不差通胀不高、流动性宽松很难持续，中期来看悲观情绪将得到修复

　　经济不差，通胀不高。从本周公布的经济数据来看。基本符合我们之前的经济不差，通胀不高的判断。出口方面，三月份出口同比增速-2.7%，相较于前两个月的较高增速明显回落，但一季度出口同比增速14.1%，属于较高速的增长，同全球经济较好的形势相符。3月出口超预期下行的主要原因是春节错位、复工滞后导致的高基数效应，从PMI的新出口订单指数来看，外需并未明显走弱，3月份当月数据的下滑同贸易战无关，二季度是关注贸易战对出口影响的窗口期。物价方面，3月份CPI大幅下行至2.1%，PPI下行至3.1%，从后续的演绎来看，猪肉、油价上行动力有限，通胀压力可控，节后复工数据逐渐修复经济的悲观预期，钢价、钢铁库存、水泥价格等高频指标开始好转，经济基本面将是波澜不惊的情形。

　　流动性宽松很难持续。本周各项利率均延续下行，一周和三个月shibor分别下行2bp和10bp，票据直贴利率下行15bp，十年期国债收益率基本持平。一周和三个月的shibor均下行到了年初以来的较低水平，尤其是三个月的shibor下行至去年8月份以来的低点。但1月份以来的定向降准、春节前的临时准备金安排以及3月初的下调拨备覆盖率带来的边际宽松逐渐减弱，近期易纲行长在博鳌论坛上对收紧利率和缩表的表述，商业银行存款利率上限放开，资管新规落地等将推动二季度流动性从宽松回归至中性。

　　风险偏好方面，中期来看悲观情绪将得到修复。短期影响市场风险偏好的主要有贸易战以及动荡的国际局势。贸易战的注意力被转移到叙利亚局势上，中美双方以打促和，通过谈判协商达成一致的可能性较大，USTR公布的征税产品清单存在谈判宽限期。周末叙利亚局势再度紧张，美英法联合对叙利亚境内的化武设施展开空袭，但2011年至2017年间，叙利亚区域已发生至少14起冲突事件，近期黄金以及原油的走势已经较为充分的price-in了大部分预期。除非大范围蔓延或是事态持续升级，地缘冲突很难持续对金融市场造成负面影响，更多的是脉冲式的负面冲击，中期风险偏好将随着事件的缓和得到修复。

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　　行业景气度跟踪

　　资本品大多上涨，关注景气提升的纯碱、水泥、工程机械等细分领域；消费品中，地产销售略有回升，白酒一季报向好，新能源汽车销售较好，贸易战对家电板块影响有限。

　　资本品景气追踪：动力煤价格指数与上周持平，炼焦煤价格下跌，日均发电耗煤量同比提升。铁矿石价格下跌，钢材价格小幅上涨。基本金属价格涨跌互现，黄金价格上升，小金属和稀土有所下跌。水泥价格上涨，玻璃景气度继续回落。油价上涨，化工产品价格多数上涨，细分领域纯碱上半年价格有望继续上涨，长期盈利趋稳。挖掘机受益于新旧换代和产能升级，景气度延续向好。

　　消费品景气追踪：生猪价格下跌，禽类价格下跌。本周主要农产品(000061)价格上涨。白酒价格总体平稳，业绩预告向好。地产销售好转，集中度持续提升，行业龙头优势明显。新能源车销量持续增加，数据整体超预期。家电板块短期受贸易战压制，中长期龙头竞争优势依旧。

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　　四月首选行业及最新跟踪

　　医药、军工、建材、银行

　　医药的逻辑在于行业业绩反转、多项政策提升风险偏好，如一致性评价深入、医改、机构改革等，行业估值处于低位，存在修复空间。

　　军工的逻辑在于军费预算规模持续扩大，贸易战和改革措施提升行业风险偏好，白马估值位于合理位置，具备提升潜力。

　　建材的逻辑在于春季复工旺季到来，水泥涨价。供给侧仍有收缩预期。龙头估值合适，同国际龙头相比存在上涨空间。

　　银行的逻辑在于业绩延续改善，不良率趋降。监管政策不断落地，金融风险显着降低。市场估值洼地，修复空间显着。

　　→→首选行业最新跟踪→→→

　　医药：龙头公司业绩向好；互联网医疗、创新药政策红利出台，行业洗牌促进良性发展；国外新药引进提供仿制药参比制剂。4月11日，云南白药(000538) 发布2017年年报，实现营业收入同比增长8.50%，归母净利润同比增长7.71%，较上年同比增速分别增加0.44%和2.33%。4月12日，国务院常委会议确定发展“互联网+医疗健康”措施，改善硬件水平、实现资源有效对接，互联网医疗迎来发展风口。会议规定自5月1日起，全部抗癌药实现零关税，抗癌药生产进口环节增值税税负将大幅降低，进口药品成本下降，给予药企一定降价空间，提高药品可及性；临床实验申请方式改革，创新药上市进程加快，国内医药市场竞争加剧，行业洗牌开启。引进国外新药为国内仿制药提供充足临床参比制剂，利好国内仿制药发展。

　　军工：业绩改善显着；地缘政治紧张、航母海试在即提升行业关注度；军品订单持续恢复。截止4月13日，沪深两市44家国防军工股中，20家公司发布2018年一季度业绩预告，其中13家公司业绩向好，占比65%。其中，中航飞机(000768) 和中航机电(002013) 等6家公司预计净利润同比增长超100%。国际局势动荡，美朝或直接谈判，台湾发表台独言论，美俄关系恶化，军工板块或受催化。4月12日，南海举行大规模海上阅兵，加快海军现代化进程，我国第二艘航空母舰或于4月23日进行首次海试，航母战斗群系列建设或将加速推进，提振军工板块。2018年军费增速8.1%，预计2018年行业增速15%以上；军改阶段性任务基本完成，新型装备列装有望进入快速增长期，军品订单将持续恢复，回款情况大幅好转。

　　建材：春季需求恢复叠加库存低位，水泥价格回升态势明显。近期，中国水泥协会在参与《总理基金课题研究》中已提出建议：“对京津冀及周边2+26城市的水泥企业：凡无生产许可证的企业、日产2000吨及以下熟料生产线、年产能100万吨以下水泥粉磨站、企业矿山服务年限不足三年的、凡区域市场内整体熟料产能利用率不足60%，生产线环保、能效和安全不达标的，都应在两年内全部关闭”。由于今年政府环保政策趋严，限产从取暖季扩展到了非取暖季，供给端收缩，短期内行业景气度有望延伸。需求端，本周全国平均价格较上周上涨。其中，西南、东北、中南、西北地区需求情况较好。行业景气度有望持续，看好4月份周期行业反弹行情。2018年4月9日，海螺水泥(600585) 发布业绩公告称，预计2018年一季度实现归属于上市公司股东净利润，将同比增加25.84亿元人民币，同比增幅近120%左右；而扣除非经常性损益净利润增加约31.08亿元人民币，增幅达到2倍左右。供给侧改革将推动水泥行业集中度提升，波动性下降的水泥龙头企业迎来盈利黄金时期。

　　银行：金融业开放落地时间确立；城商行业绩向好，资产质量好转明显；行业估值具有提升空间。易纲在博鳌亚洲论坛宣布预计今年6月30日金融开放措施将大部分到位，金融开放推进有助于拓宽中小银行的资本补充渠道、引进先进管理体系、构建合理风控架构，进一步缓解金融风险。2018年3月31日，常熟银行(601128)发布2017年年报，公司2017年实现营业收入同比增长11.65%，归属母公司股东净利润同比增长21.51%；公司不良率1.14%，较上年度下降0.26个百分点；拨备覆盖率325.93%，较上年度提升91.10个百分点，盈利增速好于预期。目前板块平均PB为0.99，老16家上市银行PB为0.85，基本上处于历史低位，对应18年确定性7%的净利润增速和14.5%左右的ROE，估值存在上升空间。

　　医药　　标的：恒瑞医药(600276) 、华东医药(000963) 、片仔癀(600436) 、云南白药、丽珠集团(000513) 、华海药业(600521) 、爱尔眼科(300015) 、鱼跃医疗(002223) 、济川药业(600566)、安科生物(300009) 等

　　支撑因素之一：行业业绩反转、龙头业绩向好。根据wind一致预测，医药行业18年收入和利润增速将分别达到21.71%和22.03%，较17年的-1.42%和1.19%大幅提升，实现反转。龙头公司如恒瑞、片仔癀、爱尔眼科等业绩持续高增长。

　　支撑因素之二：多项政策提升风险偏好，如一致性评价深入、医改、机构改革等。截止3月中旬，共有22个药品通过一致性评价，市场格局或发生深层次变革，仿制药质量预期向好，销售覆盖率扩大，仿制药企集中度提升。近期CFDA发布《2017年度药品审评报告》，要求推进医改措施落地，优质仿制药、创新药企业有望借机重塑估值体系。新一轮《国务院机构改革方案》公布，明确国家医疗保障局为国务院直属机构。

　　支撑因素之三：行业估值处于低位，存在修复空间。医药生物行业估值目前不到40倍，处于历史中枢下方，且连续两年未跑赢沪深300指数，存在估值修复的空间，龙头企业在上涨后估值仍较为合理。

　　军工

　　标的：中航飞机、内蒙一机(600967)、中航光电(002179) 、中国动力(600482)、航发动力(600893)、中航机电、四创电子(600990) 、国睿科技(600562) 、中直股份(600038)等

　　支撑因素之一：军费预算规模持续扩大。18年军费预算规模达1.1万亿，增速长期有望维持在8%附近，显示出极强的抗周期性特点。目前重点武器装备型号仍处于加速列装周期，军队武器装备采购与实战训练军品补充将给行业收入提供支撑，行业有望充分受益。

　　支撑因素之二：贸易战和改革措施提升行业风险偏好。美国拟对中国航空航天领域产品征收关税，表明美国认可该领域中国制造实力与其未来造成的有力竞争。改革层面来看，军工科研院所改制注入、混合所有制改革、军品定价机制改革等措施正积极推进。行业风险偏好有望提升。

　　支撑因素之三：白马估值位于合理位置，具备提升潜力。军工白马企业中直股份、中航飞机目前PE为59.98和40.03，较最高估值水平分别下跌59.48%和51.70%，已回落至2014年9月水平，处于近三年的低位，估值具备上升空间。

　　建材

　　标的：海螺水泥、华新水泥(600801) 、上峰水泥(000672) 、祁连山(600720) 、北新建材(000786) 、旗滨集团(601636) 、中国巨石(600176)等

　　支撑因素之一：春季复工旺季到来，水泥涨价。春季复工开启，各地建材需求持续复苏，大部分地区出货量恢复正常。3月下旬水泥涨价全面铺开，将促进二季度利润释放。此外，水泥库容比处于低位，为涨价延续提供支持。

　　支撑因素之二：供给侧仍有收缩预期。在环保限产与去产能等供给收缩背景下，供给侧仍有收缩预期。近期京津冀及周边地区6省市发函，建议及时启动重污染天气应急预案，要求部分企业停产限产，限产进入常态化。

　　支撑因素之三：龙头估值合适，同国际龙头相比存在上涨空间。海螺水泥、华新水泥、北新建材和祁连山目前的PE分别为10.75、10.74、19.21和13.91。与全球性建材行业龙头CRH和海德堡水泥12.61和22.40的PE相比，我国建材行业龙头企业估值偏低，纵向来看，国内建材龙头估值也处于历史上的较低水平。

　　银行

　　标的：工商银行(601398) 、建设银行(601939) 、农业银行(601288) 、招商银行(600036) 、中信银行(601998) 、平安银行(000001) 、兴业银行(601166) 、南京银行(601009) 、宁波银行(002142) 等

　　支撑因素之一：业绩延续改善，不良率趋降。根据近期发布的2017年年报，国有五大银行2017年净利润增速全部回升，不良率实现自2012年以来首次集体下降，资产质量明显改善。同时，根据各银行近期发布的业绩快报显示，已发布业绩预告的23家银行中14家净利增速超过16年，部分城商行如成都银行(601838)、江阴银行(002807)等业绩改善明显，负增速转正企稳。

　　支撑因素之二：监管政策不断落地，金融风险显着降低。资管新规审议通过公布在即，监管政策不断落地，监管对银行业尤其是国有大行的边际影响逐渐减弱，中期金融风险的降低不可小觑。

　　支撑因素之三：市场估值洼地，修复空间显着。目前我国上市银行平均PB、ROE为1.11倍和12.66%。与美国大行摩根大通和富国银行1.4倍左右的PB和10.1%左右的ROE相比，国内银行PB-ROE组合更优。纵向来看，目前银行整体估值水平仍处于历史低位，修复空间较大。

　　以下图表，为观看完整效果，请倒转手机90°

　　图表1 四月重点看好行业及标的

　　　　资料来源：方正证券(601901) 、wind

　　图表2 医药推荐标的相关指标

　　　　资料来源：方正证券、wind

　　图表3 军工推荐标的相关指标

　　　　资料来源：方正证券、wind

　　图表4 建材推荐标的相关指标

　　　　资料来源：方正证券、wind

　　图表5 银行推荐标的相关指标

　　　　资料来源：方正证券、wind

　　图表6 四月行业配置表

　　超配

　　资料来源：方正证券、wind

　　图表7 既定行业配置下的优选组合

　　　　资料来源：方正证券、wind